Nowy working paper Federal Reserve Bank of Cleveland przedstawia wyjaśnienie, dlaczego kryptowaluty zachowują się tak odmiennie od tradycyjnych aktywów finansowych: Amerykanie kupujący krypto nie tylko różnią się demografią lub skłonnością do ryzyka — mają skrajnie odmienne przekonania na temat przyszłych stóp zwrotu z aktywów cyfrowych.

Badacze twierdzą, że to ustalenie może pomóc wyjaśnić zarówno utrzymującą się zmienność krypto, jak i sposób, w jaki rajdy cenowe przyciągają nowych kupujących, potencjalnie tworząc pętlę sprzężenia zwrotnego, w której rosnące ceny wzmacniają bycze oczekiwania i przyciągają na rynek kolejnych inwestorów.

Opierając się na powtarzanych ankietach obejmujących nawet 25,000 gospodarstw domowych w USA w każdej fali, badacze Michael Weber, Bernardo Candia, Olivier Coibion i Yuriy Gorodnichenko ustalili, że oczekiwania dotyczące stóp zwrotu z krypto wyjaśniają większą część zróżnicowania w tym, kto posiada kryptowaluty, niż szeroki zakres cech demograficznych. Czterech autorów od lat prowadzi program badawczy wykorzystujący zakrojone na dużą skalę losowe ankiety do badania, jak gospodarstwa domowe i firmy formują oczekiwania, a wcześniej stosowali te metody do inflacji i polityki pieniężnej.

Praca zatytułowana "Do You Even Crypto, Bro? Cryptocurrencies in Household Finance" wykorzystuje także losowy eksperyment informacyjny, aby pokazać, że samo przekazanie ludziom informacji o ostatnich wynikach Bitcoina (BTC) może zwiększyć zarówno ich pożądaną alokację w krypto, jak i późniejsze zakupy. Jak wszystkie working papers Fed, badanie ma charakter wstępny i jest rozpowszechniane w celu pobudzenia dyskusji i komentarzy, a wyrażone w nim poglądy należą do autorów, a nie stanowią oficjalnego stanowiska Rezerwy Federalnej.

Autorzy twierdzą, że wyniki wskazują na możliwy mechanizm stojący za bańkami spekulacyjnymi: wcześniejsze wzrosty przyciągają nowych inwestorów, których zakupy podnoszą ceny i potencjalnie przyciągają jeszcze więcej nabywców.

"Pozytywne stopy zwrotu przyciągają nowych uczestników, co jeszcze bardziej podnosi cenę" — piszą autorzy.

Rozumowanie to przypomina prace ekonomisty Yale Roberta Shillera na temat "narrative economics", zgodnie z którymi to zaraźliwe opowieści — a nie wyłącznie fundamenty — mogą poruszać ceny aktywów i napędzać epizody spekulacyjne.

Słabo rozumiane, ostro rozbieżne oczekiwania

Ta dynamika jest szczególnie uderzająca, ponieważ kryptowaluty pozostają słabo rozumiane przez dużą część społeczeństwa. W ankiecie badaczy z 2021 roku 87% osób, które nie posiadały krypto, stwierdziło, że nie wiedzą, jakiej stopy zwrotu oczekiwać w kolejnym roku. Wśród posiadaczy krypto odsetek ten nadal wynosił 54%.

Dla tych, którzy byli skłonni do prognozy, różnica była jednak ogromna. Posiadacze krypto oczekiwali średnio 22% zwrotu w kolejnym roku, wobec zaledwie 7% wśród osób nieposiadających. Właściciele częściej też uznawali krypto za mniej ryzykowne niż osoby nieposiadające.

Badacze stwierdzili, że oczekiwane stopy zwrotu miały wyjątkowo dużą siłę wyjaśniającą w kwestii posiadania aktywa. Wzrost oczekiwanego zwrotu z krypto o jeden punkt procentowy wiązał się ze wzrostem prawdopodobieństwa posiadania kryptowalut o 0,8 punktu procentowego. Oczekiwania dotyczące stóp zwrotu i ryzyka łącznie wyjaśniały znacznie większą część zróżnicowania w posiadaniu krypto niż obserwowalne cechy, takie jak wiek, dochód i płeć.

To stawia krypto w pozycji odstającej na tle akcji, obligacji i złota. W przypadku tradycyjnych aktywów cechy demograficzne i finansowe zwykle mają znacznie większą moc wyjaśniającą niż różnice w oczekiwanych stopach zwrotu. Krypto odwraca tę zależność.

Profil demograficzny inwestorów krypto pozostaje jednak wyraźnie odmienny. Osoby poniżej 40. roku życia miały o 13 punktów procentowych większe prawdopodobieństwo posiadania kryptowalut niż osoby powyżej 60 lat, nawet po uwzględnieniu innych cech. Mężczyźni mieli około 4 punkty procentowe większe prawdopodobieństwo niż kobiety, by posiadać krypto, a gospodarstwa domowe o wyższych dochodach i większym majątku również częściej uczestniczyły w rynku. Taki rozkład jest zgodny z wynikami innych dużych amerykańskich badań gospodarstw domowych, w tym corocznego Survey of Household Economics and Decisionmaking prowadzonego przez sam Fed, które w ostatnich latach również wykazywały określone wzorce własności krypto.

Informacja o przeszłych stopach zwrotu zmienia zachowanie

Eksperyment dostarcza być może najważniejszego dla rynków krypto wniosku z tej pracy. W 2025 roku badacze losowo przydzielili gospodarstwom domowym informacje dotyczące BTC, akcji, GameStop lub inflacji. Uczestnicy, którym pokazano wcześniejszy 12-miesięczny zwrot Bitcoina, zwiększyli pożądaną alokację portfela w krypto o około 2 punkty procentowe, czyli o około 47% względem 4,3% pożądanej alokacji w grupie kontrolnej. Rzeczywiste późniejsze zakupy krypto wzrosły także o około 2,5 punktu procentowego.

Autorzy opisują ten wynik jako "dostarczenie informacji o ostatnich stopach zwrotu Bitcoina skłania część gospodarstw domowych do rozpoczęcia zakupu kryptowalut".

Efekt koncentrował się wśród osób, które mówiły, że nie posiadają krypto, ponieważ brakuje im wystarczających informacji. Osoby, które już uważały krypto za złą inwestycję, zasadniczo nie reagowały na interwencję informacyjną.

Zyski z krypto wydawane jak "dochód z hazardu"

Praca pokazuje również, że bogactwo w krypto może przenosić się na konsumpcję gospodarstw domowych. Podwojenie ceny BTC sprawiało, że gospodarstwo domowe, którego cały portfel finansowy był ulokowany w krypto, o 1,4 punktu procentowego częściej kupowało dobro trwałe, co odpowiadało mniej więcej 7% wzrostowi względem nieuwarunkowanego prawdopodobieństwa takiego zakupu. Efekt nie utrzymywał się jednak w zwykłych wydatkach.

To skłoniło badaczy do ostrego porównania: zyski z krypto wydają się być traktowane bardziej jak "dochód z hazardu" albo wygrana na loterii niż trwały wzrost majątku. Porównanie to jest zgodne z utrwalonym w ekonomii rozróżnieniem między jednorazowymi zyskami a dochodem trwałym, opisywanym w badaniach dotyczących wszystkiego — od zwycięzców loterii po zwroty podatkowe.

Szerszy wniosek jest taki, że zmienność krypto może wynikać częściowo z różnic zdań i uczenia się, a nie tylko z fundamentów rynkowych. Autorzy stwierdzają, że kryptowaluty wyróżniają się tym, iż są słabo rozumiane, inwestorzy formują skrajnie różne oceny ich perspektyw, a nowe informacje o wcześniejszych stopach zwrotu mogą zmieniać zarówno oczekiwania, jak i zachowania.

"Brak wspólnych informacji i wspólnych przekonań o krypto wśród inwestorów" — piszą — "sugeruje, że zmienność cen pozostanie jedną z najbardziej definiujących cech tego nowego aktywa w dającej się przewidzieć przyszłości".

Dla rynków krypto prowadzi to do potencjalnie niewygodnego wniosku: kolejna fala popytu detalicznego może zależeć nie tylko od ceny Bitcoina, ale także od tego, co inwestorzy usłyszą o cenie, która była wcześniej.

Magazine: The 100x obsession: Fundamentals grow in importance as crypto matures