Dostawcy płynności w zautomatyzowanych twórcach rynku w rzeczywistości zarządzają portfelami inwestycyjnymi opartymi na regułach, a nie prowadzą pasywne rachunki depozytowe — tak wynika z analizy opublikowanej przez Crypto Valley Journal. To ujęcie ma praktyczne konsekwencje, od prawdziwej natury straty nietrwałej po instrumenty, którymi można ją zabezpieczyć.

Zdecentralizowane giełdy ocenia się zazwyczaj na podstawie wolumenu obrotu, generowania opłat i całkowitej wartości zablokowanej (TVL). Te mierniki nie obejmują jednak głębszej innowacji. W swej istocie zautomatyzowany twórca rynku (AMM) rezygnuje z tradycyjnego arkusza zleceń na rzecz przejrzystej formuły cenowej — rozwiązania spopularyzowanego przez debiut Uniswap w 2018 roku, które obecnie obsługuje znaczną część obrotu na zdecentralizowanych giełdach.

Formuła wyznacza kurs wymiany między dwoma aktywami cyfrowymi, a każda transakcja automatycznie przekształca skład stojącej za nią puli płynności. Dostarczanie kapitału do takiej puli to zatem coś więcej niż pasywne „dostarczanie płynności”: deponenci w efekcie posiadają portfel oparty na regułach.na presja kupna na jeden token powoduje, że pula oddaje jego część, gromadząc jednocześnie więcej drugiego; gdy relacyjne ceny poruszają się w przeciwnym kierunku, proces biegnie odwrotnie. Mechanizm ten funkcjonuje w istocie jak automatyczne rebalansowanie portfela, działające nieprzerwanie i wykonywane w całości przez kod.

Co dostawcy płynności posiadają w zautomatyzowanych twórcach rynku

Dostarczanie płynności do AMM sprowadza się do prowadzenia portfela o stałych wagach docelowych. Zasada ta jest najbardziej widoczna w twórcach rynku opartych na średniej geometrycznej typu Balancer, gdzie reguła ważenia nieustannie przywraca pożądane względne udziały aktywów puli. Smart kontrakt wykonuje tym samym zadanie, które tradycyjne zarządzanie aktywami realizuje w sposób świadomy: sprzedaje aktywa, które zyskały na wartości względnej, i kupuje te, które ją straciły.

W tym ujęciu „strata nietrwała” traci znaczną część swojej tajemniczości. Termin ten nie odnosi się do niewyjaśnionej osobliwości DeFi, lecz do różnicy między dwiema strategiami — z jednej strony trzymaniem oryginalnych tokenów bez zmian, a z drugiej automatycznym rebalansowaniem wewnątrz puli. Gdy token mocno rośnie, strategia kupna i trzymania często wypada lepiej z perspektywy czasu, ponieważ pula zdążyła już sprzedać część zwycięzcy.

Dla profesjonalnych inwestorów takie ujęcie ma istotne znaczenie. Dostarczanie płynności nie jest ani inwestycją oprocentowaną, ani wolnym od ryzyka źródłem stałego dochodu z opłat. Zwroty zależą od wahań cen i aktywności arbitrażu, więc wysokość opłaty transakcyjnej nie jest jedyną zmienną: zmienność rynku, aktywność handlowa, wydajność arbitrażu oraz możliwość zabezpieczenia pozycji — wszystko to kształtuje wynik.

Jak zabezpieczyć stratę nietrwałą

Analiza matematyczna wskazuje, że ekspozycji trzeba biernie akceptować. Strata nietrwała ściśle koreluje ze zrealizowaną zmiennością ceny instrumentu bazowego, a w warunkach idealizowanych można ją zabezpieczyć instrumentami znanymi z tradycyjnych rynków instrumentów pochodnych — w szczególności ważonymi variance swapami, czyli instrumentami, których wypłaty odzwierciedlają, jak bardzo cena bazowa faktycznie porusza się w danym okresie. Zjawisko pozornie nowe dla DeFi można więc odczytać jako znane ryzyko finansowe: sprzedaż zmienności.

Opłaty transakcyjne dodają wymiar praktyczny. Poza generowaniem przychodów opłaty zmieniają mechanikę wewnątrz AMM, ponieważ to właśnie one tworzą spread bid-ask w puli. W konsekwencji cena w puli nie musi w każdej chwili pokrywać się z cenami na zewnętrznych platformach transakcyjnych. Przy ciągłym ruchu cen koszt alternatywny może zniknąć, a nawet zamienić się w zysk. Odniesieniem jest tu portfel samofinansujący się o stałych wagach — w praktyce pozostaje to przybliżeniem, ponieważ rynki poruszają się skokowo, a transakcje nie mogą odbywać się w sposób ciągły.

Strategie neutralne wobec rynku dla dostawców płynności

Niektóre podejścia idą jeszcze dalej i nie przyjmują kierunkowego poglądu na ceny tokenów. Ich celem jest utrzymanie wartości pozycji jak najbardziej stabilnej, przy jednoczesnym generowaniu dochodu z opłat transakcyjnych i samego zabezpieczenia. Inwestorzy mogą budować takie strategie za pomocą opcji i kontraktów futures. Realizacja jest wymagająca: wymaga odpowiednich terminów zapadalności, wystarczająco płynnych cen wykonania i odpowiedniego zabezpieczenia kapitałowego, a zaangażowany kapitał może znacznie przewyższać kwotę zablokowaną w puli. W zamian struktura zabezpieczająca może sama generować dochód, na przykład poprzez premie terminowe — kwotę, o którą ceny kontraktów terminowych przewyższają ceny spot — lub poprzez funding rates, okresowe płatności wymieniane między traderami na rynkach futures perpetual.

AMM oferują zatem więcej niż nowatorską infrastrukturę transakcyjną. Działają jako zautomatyzowani zarządzający portfelem, którzy przekładają reguły inwestycyjne na smart kontrakty, czyniąc zarządzanie aktywami oparte na regułach przejrzystym i dostępnym круглосутоcznie, przez całą dobę. Dla obserwatorów oznacza to, że zmienne wskazane w analizie — zrealizowana zmienność, aktywność handlowa, wydajność arbitrażu i możliwości zabezpieczeń — są naturalnymi wskaźnikami do monitorowania wok każdej puli płynności.

Źródło: Crypto Valley Journal