Jak wynika z doniesień opublikowanych we wtorek, Anthropic najwyraźniej strukturyzuje swoją pierwszą ofertę publiczną tak, aby zbudować długoterminową bazę akcjonariuszy, a nie umożliwić wcześniejszym inwestorom wyjście z inwestycji przy szczytowej wycenie.

Spółka z branży sztucznej inteligencji zabezpieczyła już zapisy o łącznej wartości 60 miliardów dolarów, co odpowiada raportowanej wielkości IPO, choć wycena związana z tymi zobowiązaniami nie została ujawniona. W standardowym procesie bookbuildingu arkusz zapisów, który jedynie dorównuje wielkości emisji, wyznacza dolną granicę popytu, a banki prowadzące zazwyczaj szukają zobowiązań znacznie wykraczających poza ten poziom przed ustaleniem ceny końcowej. Przy 60 miliardach dolarów oferta byłaby również największym IPO w historii pod względem pozyskanych środków — debiut Saudi Aramco w 2019 roku przyniósł około 29,4 miliarda dolarów, a debiut Alibaba w 2014 roku około 25 miliardów dolarów. Anthropic zostało założone w 2021 roku przez grupę byłych badaczy OpenAI, w tym dyrektora generalnego Dario Amodei. Autor zasugerował, że zapisy najprawdopodobniej będą rosnąć w miarę zbliżania się do finału, a Anthropic na tym etapie nie sprawia wrażenia dążącego do maksymalizacji swojej wyceny. Na początku roku mówiło się o wycenie 2 bln dolarów; teraz spółka wygląda na celującą w przedział od 1,25 do 1,75 bln dolarów.

To rozróżnienie ma znaczenie, ponieważ — w ocenie autora — niedawne głośne IPO służyły w dużej mierze jako wyjście z inwestycji: były narzędziem dla kapitalistów venture do rozdmuchiwania ofert przy zawyżonych wycenach i wykorzystywania inwestorów indywidualnych jako płynności wyjściowej. Komentarz zarzucił też stacji CNBC jej wszechobecne relacje z IPO, zauważając, że wspierane przez nią emisje wielokrotnie kosztowały inwestorów indywidualnych pieniądze. W przeciwieństwie do tego IPO mające na celu zbudowanie trwałej bazy akcjonariuszy są zazwyczaj wyceniane mniej agresywnie i pozyskują skromniejsze kwoty.

Niemniej jednak autor argumentował, że korekty wyceny nie wskazują na ofertę, której należy zdecydowanie unikać, przyznając jednocześnie, że te liczby opierają się na tym, co opisano jako bohaterskie założenia.

Financial Times poinformował, że Goldman Sachs, bank prowadzący transakcję, powiedział inwestorom, że Anthropic wygeneruje w tym roku około 52 miliardów dolarów przychodów, w porównaniu z 4,6 miliarda dolarów w 2025 roku — wzrost ponad dziesięciokrotny. Prognozy sięgają 136 miliardów dolarów w 2027 roku, 442 miliardów w 2029 roku i ponad 600 miliardów w 2030 roku.

Dla porównania, tylko dwie spółki w S&P 500 osiągają obecnie przychody powyżej 600 miliardów dolarów: Amazon i Walmart, każda nieco ponad 700 miliardów dolarów. Apple ma 416 miliardów dolarów. Według danych Goldmana spółka założona niecałe sześć lat temu stałaby się w ciągu czterech lat trzecią największą w Stanach Zjednoczonych pod względem sprzedaży. Nawet na dolnym końcu podanego przedziału wyceny Anthropic znalazłoby się wśród najcenniejszych notowanych spółek w Stanach Zjednoczonych.

Te liczby zmieniają rachubę wyceny. Przy 1,25–1,75 bln dolarów inwestorzy płaciliby od 24 do 34 razy prognozowane przychody tego roku — co autor nazwał terenem wywrotowych poziomów. W odniesieniu do prognozy na 2027 rok mnożnik spada do 9–13 razy, a przy prognozach na 2030 rok do 2–3 razy, co jest taniej niż obecne wyceny S&P 500. Autor wyraził głęboki osobisty sceptycyzm wobec prognoz, przyznając jednocześnie, że sceptycyzm w czasie boomu na AI nie opłacał się.

Jest też istotny haczyk. Goldman nie oczekuje, że Anthropic osiągnie dodatni przepływ pieniężny wolny przed 2030 rokiem, kiedy prognozuje 33,6 miliarda dolarów — marżę poniżej 6% przy 600 miliardach dolarów sprzedaży. Na tej podstawie IPO byłoby wycenione na 37–52 razy przepływ pieniężny wolny, którego nie należy oczekiwać jeszcze przez cztery lata. Tymczasem spółka zobowiązała się wydać około 900 miliardów dolarów na moce obliczeniowe, wobec czego 60 miliardów dolarów pozyskanych środków to zaledwie zaokrąglenie.

Istotne jest też pochodzenie prognoz: pochodzą one od banku sprzedającego transakcję, w rozmowach z potencjalnymi nabywcami. Aby prognozy się sprawdziły, przychody muszą wzrosnąć o 160% w przyszłym roku, a następnie utrzymać tempo wzrostu o około 80% rocznie do 2029 roku.

Komentarz zakończył się wnioskiem, że choć autor nie zamierza kupować ceny otwarcia, wczesne sygnały wskazują, że oferta pójdzie dobrze dla szerszego rynku. Konkretne punkty odniesienia na dalszym etapie mają charakter proceduralny, a nie predykcyjny: czy arkusz zapisów znacząco przekroczy cel 60 miliardów dolarów, gdzie w przedziale 1,25–1,75 bln dolarów ostatecznie zostanie wyceniona transakcja oraz różnica między końcową ceną oferty a pierwszą transakcją — spread konwencjonalnie odczytywany jako miara tego, ile wartości pozostawiono na stole dla inwestorów, którym przydzielono akcje.