Fed-voorzitter Kevin Warsh hield vrijdag zijn eerste toespraak op de jaarlijkse monetaire beleidsconferentie in Jackson Hole, Wyoming, tegen de achtergrond van onzekerheid over inflatie en vragen over hoe hij beleidsmakers zal sturen bij hun afwegingen over toekomstige rentebeslissingen. Warsh, die van 2006 tot 2011 Fed-bestuurder was voordat hij eerder dit jaar terugkeerde om de centrale bank te leiden, spreekt vanuit een positie die door eerdere voorzitters vaak is gebruikt om grote koerswijzigingen in het kader en de richting van het Amerikaanse monetaire beleid aan te kondigen.

De toespraak komt nu de Federal Reserve dit jaar de rente op alle vijf de vergaderingen ongewijzigd heeft gehouden te midden van aanhoudende inflatie, die tijdens de oorlog met Iran verder van de 2%-doelstelling van de centrale bank af is komen te staan.

De jaarlijkse conferentie van Jackson Hole, georganiseerd door de Federal Reserve Bank of Kansas City en waarbij centrale bankiers uit de hele wereld samenkomen, heeft historisch dienstgedaan als gelegenheid voor de Fed-voorzitter om verwachtingen over monetaire beleid te herstellen en perspectief te bieden op hoe de economische omstandigheden zich op korte en lange termijn ontwikkelen. Eerdere toespringen zijn gebruikt om herzieningen van het beleidskader voor te bereiden en nieuwe beleidsbenaderingen te schetsen, wat de locatie tot een vast blikveld maakt voor markten die het denken van de Fed proberen te duiden.

Warsh is tegen het geven van zogenoemde forward guidance over hoe beleidsmakers toekomstige monetaire beleidsstappen zullen benaderen en heeft stappen gezet om dergelijke formuleringen uit de verklaringen van de Fed na vergaderingen te verwijderen. Dat heeft sommige Fed-waarnemers doen hopen op een duidelijker beeld van hoe Warsh inkomende data beoordeelt en de toekomst van de economie ziet.

De Fed-voorzitter gaf een overzicht van zijn opmerkingen, waarbij hij grapte dat de toespraak een overzicht of routekaart genoemd zou kunnen worden, maar geen forward guidance. Hij zei van plan te zijn de praktijk van forward guidance te bespreken en hoe markten en de centrale bank met elkaar omgaan, en dat hij ook de impact van kunstmatige intelligentie (AI) op de economie, kernprincipes voor monetaire beleid en zijn huidige visie op de economie zou behandelen.

"Met het onveranderlijke beeld van de Tetons als achtergrond zijn we hier om een economisch landschap te overzien dat allesbehalve statisch is," zei Warsh, eraan toevoegend dat de wereld zich op een scharnierpunt in de geschiedenis bevindt.

Hij zei dat de voortgang in AI sneller is gegaan dan verwacht en dat de "potentie voor aanzienlijk hogere groei toeneemt. Steeds grotere kapitaalpools die in AI-gerelateerde infrastructuur van allerlei aard stromen. Er lijkt zich een soort super Moores wet af te tekenen."

Warsh merkte op dat de Fed een AI-werkgroep heeft opgericht die zaken zal volgen zoals de impact van AI op productiviteit, banen en werkgelegenheid, hoe de sector zich ontwikkelt en hoe rendementen worden verworven door de labs, chipfabrikanten, energieproducenten en clouddienstverleners die dit aandrijven. De stap weerspiegelt de groeiende aandacht onder beleidsmakers voor hoe AI-investeringen productiviteit, arbeidsvraag en kapitaaluitgaven in de economie hervormen.

Over forward guidance

Over het onderwerp forward guidance erkende de Fed-voorzitter zijn "langdurige ongemak over vroege aankondigingen van toekomstige beleidsbeslissingen" en gaf hij zijn visie dat "transparantie en communicatie over toekomstige beleidsbeslissingen geen doel op zichzelf is."

"Forward guidance als regelmatige praktijk werd tijdens de wereldwijde financiële crisis door mijn collega's en mij omarmd. Het was destijds essentieel en we introduceerden het met veel vertoon. Maar zoals andere erfenissen van eerdere crisissen geloof ik dat de praktijk zijn welkom heeft overschreden," legde hij uit. Forward guidance werd vervolgens een vast onderdeel van de communicatie van de Fed in de jaren na de crisis, waaronder expliciete op data en uitkomsten gebaseerde rentetoezeggingen die tijdens het trage herstel en opnieuw na de pandemie werden gebruikt.

In gewone tijden, zo zei Warsh, zou forward guidance "beperkt en omzoomd" moeten zijn, omdat het anders het risico loopt "duidelijkheid te creeeren in naam van helderheid bij het delen van beleidsoverwegingen en het doen van toezeggingen over toekomstige beslissingen die markten, bedrijven en huishoudens op een dwaalspoor kunnen brengen."

"Naar mijn mening zou de Fed bescheiden moeten zijn en nooit naief. De Fed speelt een essentiële rol in de economie en de markten. Onze instrumenten zijn krachtig. Wij bepalen het pad van de kortetermijnrente en marktdeelnemers zullen altijd proberen te voorspellen wat we hierna doen. Maar we mogen geen regime toestaan waarin marktdeelnemers primair naar de Fed kijken voor hun volgende transactie," aldus Warsh.

"Als de Fed de inflatie verkeerd inschat en de economie verkeerd beoordeelt, wie krijgt daar dan de grootste kloot van? Niet de financiële hoogvliegers. Hardwerkende Amerikanen zijn degenen die achterblijven met inflatie die te hoog is of banen die plotseling minder zeker lijken."

Principes voor monetaire beleid

Warsh schetste zijn principes voor monetaire beleid, waaronder dat de data waarop de Fed vertrouwt "relevant, actueel, nauwkeurig en zo bruikbaar mogelijk" moeten zijn. Hij zei dat de acties van de Fed erop gericht zijn ervoor te zorgen dat de geaggregeerde vraag in de economie in grote lijnen in overeenstemming is met het geaggregeerde aanbod, hoewel hij erkende dat het een onevenwichtig evenwicht is.

"Er mag geen misverstand bestaan. De prijsstabiliteitsdoelstelling van de Fed van 2%, gemeten volgens de PCE-prijsindex, is een vaste, strakke doelstelling. Laat me even duidelijk zijn over een ander aspect hiervan. Subjectieve prijsstabiliteit komt niet automatisch tot stand, en inflatie keert ook niet per definitie terug naar het gemiddelde. Het is de taak van de Fed om stabiele prijzen te leveren, zonder excuses," zei Warsh.

Hij voegde eraan toe dat de Fed ook verantwoordelijk is voor maximale werkgelegenheid, het tweede onderdeel van het dubbele mandaat van de centrale bank, en zei dat hij niet gelooft dat het "dubbele mandaat van de Fed tegenstrijdige doelen dient. Hoge inflatie is op zichzelf immers zeer schadelijk voor economische welvaart."

Tot andere principes behoorde volgens Warsh dat de kortetermijnrente het belangrijkste instrument is om het dubbele mandaat te bereiken, waarbij hij opmerkte dat "onconventioneel beleid om economische activiteit aan te jagen misschien past bij echte crisissen waarvan we allemaal veel ervaring hebben, maar dat het verder slechts spaarzaam gebruikt zou moeten worden, indien überhaupt."

Hij zei dat de impact van de centrale bank op de geldhoeveelheid ook nauwkeuriger aandacht verdient vanwege het effect op financiële omstandigheden en prijzen. Hij betoogde verder dat een "stillere Fed, een meer doelgerichte Fed in zijn communicatie, beter in staat is zijn doelstellingen te bereiken, en kunnen wij verantwoordelijk worden gehouden voor het nakomen van onze taak, de enige echte test van onze geloofwaardigheid."

Economisch vooruitzicht

Overgaand naar de economie merkte Warsh op dat het beeld van het Federal Open Market Committee (FOMC) in juli was dat "de arbeidsmarkten stabiel waren, de productie solide, maar de inflatie te hoog bleef," wat ertoe leidde dat de Fed de rente ongewijzigd hield en klaar staat om te handelen zoals de omstandigheden vereisen.

"Wat mij betreft, nu we hier zitten, ben ik onder de indruk van de algehele prestaties van de economie, die versterkt lijkt te zijn," zei Warsh, waarbij hij opmerkte dat Main Street en Wall Street veerkracht hebben getoond in het gezicht van economische schokken.

Hij zei dat bedrijven in de S&P 500-index de afgelopen jaar winstgroei van meer dan 20% hebben gezien, met winstmarges die "flink verhoogd" zijn in vergelijking met de geschiedenis en lage volatiliteit op de markt. Warsh erkende spanningen in bepaalde sectoren, waaronder huisvesting en landbouw, maar voegde eraan toe dat hij "moeite zou hebben om de brede financiële omstandigheden als restrictief te omschrijven."

"De arbeidsmarkten zijn behoorlijk stabiel. De werkloosheidsgraad van 4,1% blijft laag naar historische maatstaven en is in een paar jaar niet veel veranderd," zei Warsh. "Naar mijn mening is het relatief lage verloop op de huidige arbeidsmarkt deels het gevolg van de aanzienlijke matching tussen werkgevers en werknemers die plaatsvond in de periode na de pandemie."

"Maar wanneer het arbeidsaanbod nauwelijks groeit, zullen de maandelijkse baancreaties van nature laag zijn. Er zijn altijd zorggebieden op de arbeidsmarkt, bijvoorbeeld onder recente universitair afgestudeerden. ... Maar vooralsnog geloof ik dat de arbeidsmarkten in belangrijke mate in overeenstemming zijn met volledige werkgelegenheid," zei hij.

"Wat de prijsstabiliteitszijde van ons mandaat betreft, zijn de cijfers zorgwekkender," zei Warsh, opmerkend dat de PCE-inflatie op 3,7% op jaarbasis staat en dat "de inflatie boven onze 2%-doelstelling uitkomt, zodat de belangrijkste focus van de Fed nu op prijzen zou moeten liggen."

Hoewel de PCE- en CPI-inflatie "aanzienlijk zijn gedaald ten opzichte van de pieken van een paar jaar geleden," zei hij dat de voortgang in de laatste paar jaren bescheidener is geweest en recente metingen "mij niet vertellen dat onderliggende trends zich wezenlijk hebben verbeterd."

Warsh zei dat de verantwoordelijkheid voor "65 maanden aanhoudende, verhoogde inflatie volledig bij de centrale bank ligt, en daar hoort die ook thuis. Dus hier is mijn maatstaf: we moeten ervan overtuigd zijn dat de onderliggende inflatie duidelijk en met voldoende snelheid naar onze doelstelling beweegt. Anders hebben we nog werk te doen." Hoe het committee op aankomende FOMC-vergaderingen op die maatstaf reageert, zal nauwlettend worden gevolgd, vooral gezien het verwijderen van forward guidance-formuleringen waar markten eerder op vertrouwden voor signalen over het rentepad.

De Fed-voorzitter besloot met te zeggen dat het een "enorme eer is om opnieuw bij de Federal Reserve te dienen" en dat hij "oprecht dankbaar is voor de aanmoediging, het goede advies en de warme ontvangst die ik in mijn eerste 100 dagen van mijn collega's heb ontvangen."