Een transactie van $1,2 miljard die bedoeld was om een wereldwijd beauty imperium te creëren, is uitgedraaid op een poging om één worstelend make-upmerk te redden, nadat Milk Makeup een sterk gedaalde omzet meldde.

Begin 2021 lanceerden Michel Brousset, voormalig grouppresident van de Consumer Products Division van L’Oréal in Noord-Amerika, en mede-beautybestuurder Hind Sebti Waldencast Acquisition Corp., een special purpose acquisition company die naar de beurs ging op het hoogtepunt van de SPAC-hausse. SPAC's gaan eerst naar de beurs om kapitaal op te halen en fuseren vervolgens met een privébedrijf, dat via de combinatie beursgenoteerd wordt.

In november 2021 kondigde Waldencast een driedelige zakelijke combinatie van $1,2 miljard aan met Obagi Medical, een door artsen verstrekt huidverzorgingsmerk, en het cultmake-upmerk Milk Makeup. Het bedrijf omschreef de transactie als de "eerste stap" in de opbouw van een mondiaal multi-merkenplatform voor beauty en wellness. De deal werd in juli 2022 afgerond.

Vier jaar later is dat platform binnen enkele maanden uiteengevallen. In juni stemde Waldencast ermee in Obagi Medical te verkopen aan private-equityfirma Bridgepoint. De transactie werd op 30 juli afgerond voor maximaal $460 miljoen, inclusief vendor notes en tot $64 miljoen aan earnoutbetalingen gekoppeld aan de toekomstige prestaties van Obagi. Waldencast waardeerde Obagi bij het aangaan van de oorspronkelijke deal in 2021 op $858 miljoen op basis van enterprise value, volgens het SEC-filimg. Het bedrijf had de rechten op Obagi in Japan eind 2025 afzonderlijk verkocht aan Rohto Pharmaceutical voor $82,5 miljo.

Drie van Waldencasts meest senior bestuurders vertrokken naar Obagi. Brousset, Sebti en CFO Manuel Manfredi verlieten Waldencast om samen met Bridgepoint Obagi te leiden. Voorzitter uitvoerend Felipe Dutra is nu de belangrijkste bestuurder en financieel officer van Waldencast, waardoor het bedrijf zich volledig op Milk Makeup richt.

Bij grote retailers zoals Sephora en Ulta lijkt Milk Makeup misschien nog gewoon te functioneren. De producten liggen in de schappen en een plek bij Sephora heeft nog steeds aanzien. De financiële resultaten van het bedrijf schetsen echter een aanzienlijk minder geruststellend beeld.

De netto-omzet van Milk Makeup daalde in de eerste helft van 2026 met 57,1% naar $26,1 miljoen, vergeleken met $60,9 miljoen een jaar eerder, volgens de halfjaarcijfers van Waldencast, gepubliceerd op 28 september. Waldencast zei dat de periode van een jaar eerder ongeveer $10 miljoen aan pipeline-zendingen bevatte die in 2026 niet terugkeerden. Milk raakte bovendien $14,8 miljoen aan aangepaste EBITDA kwijt, tegenover een winst van $9,7 miljoen een jaar eerder. Waldencast zei dat de halfjaarcijfers "grotendeels de beslissingen en acties van 2025 weerspiegelen."

Vier dagen voor de publicatie van de cijfers diende Waldencast een Form 25 in om vrijwillig van Nasdaq te verdwijnen. Met een Form 25 verwijdert een bedrijf zijn effecten van een beurs en schrijft ze uit onder de Exchange Act. De laatste handelsdag werd verwacht op of rond 2 oktober. Het bedrijf wil een notering op een over-the-counter-markt, waar aandelen buiten een formele beurs verhandeld worden, zoeken onder het ticker-symbool "MLKM". Waldencast schat dat deze stap 80% tot 90% van de jaarlijkse centrale hoofdkantoorkosten van $18,5 miljoen kan schrappen.

Tim Coolican, CEO van Milk Makeup ten tijde van de Waldencast-deal en begin 2025 nog in die functie, heeft het bedrijf sindsdien verlaten. Waldencasts openbare documenten vermelden niet wanneer of waarom hij vertrok. In februari was Coolican bij Blackstone aan de slag gegaan als operating executive gericht op consumentenbedrijven. Een woordvoerder van Waldencast vertelde Fortune dat het bedrijf niet wilde reageren op het vertrek van voormalig medewerkers.

Boekhouding laat zien hoe ver Milk is gezakt

De boekhouding van Waldencast levert nog een aanwijzing over hoe ver de verwachtingen voor Milk Makeup zijn gezakt. In de halfjaarcijfers nam het bedrijf een niet-contante goodwill-afschrijving van $52,3 miljoen op Milk, na een afschrijving van $20 miljoen een jaar eerder. Goodwill is doorgaans het bedrag dat een koper boven de waarde van identificeerbare activa voor een bedrijf betaalt.

De laatste afwaardering verlaagde de aan Milk gerelateerde goodwill op de balans van Waldencast van $115,1 miljoen naar $62,8 miljoen. Als onderdeel van de afschrijvingstoets schatte Waldencast de reële waarde van het Milk Makeup-reporting unit met een model dat voor 80% gewicht gaf aan discounted cashflow-analyse en voor 20% aan vergelijkingen met beursgenoteerde bedrijven.

Waldencast maakte de berekende reële waarde niet rechtstreeks bekend, maar gaf wel genoeg informatie om tot een benaderende basisraming te komen. Het bedrijf zei dat als de geprognosticeerde aangepaste EBITDA van Milk elk jaar van de prognose 5% lager zou uitvallen, de geschatte reële waarde met $74,7 miljoen, ofwel 41,6%, zou dalen. $74,7 miljoen gedeeld door 41,6% levert een basisraming op van ongeveer $180 miljoen.

Dat betekent niet dat Milk vandaag voor $180 miljoen verkocht zou kunnen worden. Het is een boekhoudkundige raming gebaseerd op prognoses en aannames van Waldencast zelf, geen prijs die door een koper is geboden. Het is ook niet rechtstreeks vergelijkbaar met de enterprise value van $382 miljoen die Waldencast in de oorspronkelijke deal van 2021 aan Milk toekende. Goodwill is bovendien maar één onderdeel van de boekwaarde van Milk. Per 30 juni stonden op de balans van Waldencast ook $95,8 miljoen aan immateriële activa, plus voorraad en andere activa.

Toch laten de afschrijving en de impliciete reële waarde van circa $180 miljoen zien hoeveel lager de verwachtingen van Waldencast voor Milk inmiddels zijn.

Waldencast noemt zelf vier problemen bij Milk

Waldencast heeft vier hoofdfactoren genoemd achter de achteruitgang van Milk:

• De distributie breidde sneller uit dan het bedrijf kon ondersteunen met veldtraining en marketing.
• Sommige productlanceringen van 2025 wisten onvoldoende nieuwe consumenten te trekken of extra vraag te genereren.
• De kwaliteit en waarde van de vorige generatie Sticks-producten voldeed niet aan de verwachtingen van consumenten.
• Het uitblijven van een vroege zomerlancering in 2026 liet het merk zonder nieuwe producten achter in een van de drukste perioden van de categorie. Een jaar eerder bracht Milk in dezelfde periode vier producten uit.

Het bedrijf keert nu terug naar de oorsprong van Milk. Medeoprichter Mazdack Rassi werd in november 2025 benoemd tot president, als onderdeel van een reorganisatie. In de aandeelhoudersbrief van 28 september zei Waldencast dat Rassi en medeoprichter Zanna Roberts Rassi "nu weer centraal staan" in de creatieve richting, productvisie en culturele relevantie van het merk.

Het herstel van de merkrelevantie is de eerste van vijf prioriteiten in Waldenc strategie om Milk weer te laten groeien. Het bedrijf zei dat de Hydro-franchise nu ongeveer de helft van de omzet vertegenwoordigt en 69% op jaarbasis groeit. De Sticks-lijn werd in augustus opnieuw gelanceerd en het bedrijf gaf in het derde kwartaal ongeveer $4 miljoen uit aan opnieuw ontworpen displays in Amerikaanse Sephora-winkels.

Waldencasts uitgesproken "North Star" is het verdubbelen van de omzet van Milk uit 2025 binnen vijf jaar, hoewel het bedrijf benadrukte dat dit doel geen financiële begeleiding is. In afwachting van goedkeuring door aandeelhouders gaat Waldencast zich ook hernoemen naar Milk Makeup plc, omdat Milk het enige overgebleven merk is.

Het bedrijf heeft nog steeds geld. Bij de afronding van de verkoop van Obagi loste Waldencast $178,4 miljoen aan schuld af, inclusief een boetepremie van $27 miljoen, en ontving het $149,9 miljoen aan netto cashproceeds. Per 31 augustus had het $138,6 miljoen aan contanten nadat de seniore termijnlening volledig was afgelost. De raad van bestuur bekijkt nog hoe de resterende opbrengsten worden ingezet.

Waldencast heeft dus $138,6 miljoen in kas, de oprichters van Milk weer centraal in het merk staan, en geen ander operationeel merk om op terug te vallen.