Het Amerikaanse ministerie van Financiën maakte woensdag bekend dat het tijdens een terugkoopveiling op donderdag maximaal — tegen nominale waarde — $6 miljard aan Amerikaanse staatsobligaties zal terugkopen. Daarmee wordt de omvang van de terugkoopoperaties die het ministerie onder voormalig minister Janet Yellen in april 2024 begon verdrievoudigd.

De bekendmaking kwam slechts enkele uren vóór de veiling van 10-jaars Treasuries op woensdag en één dag vóór de veiling van 30-jaars Treasuries op donderdag. De rendementen op staatsobligaties schoten aanvankelijk omhoog na het nieuws. Het rendement op 30-jaars Treasuries steeg met 5 basispunten tot 5,31% — kortstondig gelijk aan het eerdere hoogste niveau in meerdere decennia — voordat het op 5,30% uitkwam. Het rendement op 10-jaars Treasuries liep op tot 4,85%, het hoogste niveau sinds een korte periode waarin het in oktober 2023 de grens van 5% naderde.

Handelaren hadden op een veel groter bedrag gehoopt en sommigen wilden terugkopen zonder vooraf vastgestelde limieten. Het plafond van $6 miljard was daarom opnieuw een teleurstelling in een Treasury-markt die al wordt geplaagd door de diepere langetermijnproblemen rond de overheidsfinanciën van de Verenigde Staten.

De uitbreiding was vooraf al aangekondigd. Op 19 augustus maakte minister van Financiën Scott Bessent bekend — als onderdeel van een reeks maatregelen ter ondersteuning van de markt, gericht op het verlagen van de langetermijnrentes op Treasuries ondanks de moeilijke omstandigheden op de obligatiemarkt — dat de terugkopen van 10-jaars notes en 20- en 30-jaarsobligaties minstens zouden verdubbelen, van $2 miljard per veiling onder Yellen naar minstens $4 miljard. De operatie van donderdag wordt de eerste terugkoopveiling onder het nieuwe regime.

Terugkopen naar verwachting tegen forse kortingen

De terugkopen zullen waarschijnlijk tegen aanzienlijke kortingen plaatsvinden, zoals bij eerdere veilingen van dit type schuld, omdat de betreffende obligaties werden uitgegeven toen de rendementen veel lager lagen. De kortingen zijn het gevolg van rekenkundige factoren en niet van financiële engineering: obligaties met coupons die in het tijdperk van lage rentes zijn vastgesteld, zijn veel minder waard dan hun nominale waarde wanneer vergelijkbare looptijden boven 5% renderen. De terugkoopprijs weerspiegelt simpelweg dat verschil. Het ministerie koopt 30-jaarsobligaties die in de tweede helft van 2020 zijn uitgegeven terug tegen kortingen van meer dan 50% — in feite voor minder dan de helft van de nominale waarde — en heeft 30-jaarsobligaties die in januari en februari 2021 zijn uitgegeven teruggekocht tegen kortingen van ongeveer 47%.

Bij die veilingen bedroeg de aangekochte nominale waarde $2 miljard, maar de werkelijk betaalde bedragen lagen aanzienlijk lager. Hetzelfde geldt voor de bekendmaking van woensdag: de nominale waarde is voor de veiling van donderdag gemaximeerd op $6 miljard, maar de daadwerkelijke uitgaven zullen daar ruim onder liggen.

De bekendmaking van woensdag vermeldt 40 in aanmerking komende obligatie-uitgiftes, allemaal 20- en 30-jaarsobligaties met vervaldatums tussen mei 2040 en augustus 2046.

Bovenaan de lijst staat een 20-jaarsobligatie met vervaldatum in mei 2040 (CUSIP 912810SR0). Omdat er nog ongeveer 14 jaar resteert, wordt deze verhandeld als een 14-jaarsobligatie. De overheid gaf de obligatie in mei 2020 uit met een coupon van 1,125%. Het rendement steeg woensdag met 5 basispunten tot 5,12%, tegenover 5,07% vlak vóór de bekendmaking. Daardoor daalde de prijs verder en werd de mogelijke korting waartegen de overheid de obligatie kan terugkopen groter.

Het ministerie had tijdens de terugkoopveiling van 10 februari al $1,95 miljard aan nominale waarde van dezezelfde 20-jaarsobligatie teruggekocht, toen de rendementen veel lager waren. Het betaalde daarbij 64 cent per dollar. Voor die $1,95 miljard aan nominale waarde — vrijwel de volledige terugkooplimiet van $2 miljard op die dag — betaalde het daadwerkelijk $1,248 miljard. Gezien het huidige rendement van 5,12% kan het ministerie deze obligatie donderdag tegen een nog grotere korting terugkopen.

Goedkope schuld inruilen voor dure schuld

Omdat het ministerie van Financiën geen geld kan bijdrukken, wordt elke terugkoop uiteindelijk gefinancierd met nieuwe schuldemissies — een belangrijk verschil met obligatieaankopen door de Federal Reserve, die worden gefinancierd met nieuw gecreëerd geld. In feite trekt het ministerie schuld met lage rentes terug tegen een forse korting en vervangt het die door kleinere nominale bedragen aan schuld met veel hogere rentetarieven. Hierdoor neemt de totale uitstaande schuld een klein beetje af, maar kunnen de rentebetalingen uiteindelijk iets hoger uitvallen dan voorheen.

Het ministerie verschuift bovendien een groter deel van zijn schuld naar kortlopende T-bills. De rente op T-bills is op de lange termijn instabiel — deze beweegt mee met de beleidsrentes van de Federal Reserve en stijgt wanneer de inflatie hoog is — en zal de vaste rentes vervangen op de goedkope langlopende schuld die wordt teruggekocht. Hoe verstandig dat op de lange termijn is, blijft een open vraag. Maar de lange termijn speelt op dit moment een beperkte rol: de operatie vindt plaats vóór de tussentijdse verkiezingen, en dat is mogelijk wat voor Bessent het zwaarst weegt.

Stijgende obligatierendementen waren echter niet het doel. Het doel van het terugkoopprogramma was om de rendementen te verlagen en de obligatiekoersen op te drijven. Woensdag bewoog de markt juist de andere kant op. De volgende gegevens komen snel beschikbaar: de vraag tijdens de veiling van 10-jaars Treasuries op woensdag en die van 30-jaars Treasuries op donderdag, en — uit de terugkoopveiling van donderdag zelf — hoeveel van de in aanmerking komende nominale waarde van $6 miljard het ministerie daadwerkelijk uit de markt haalt en tegen welke kortingen. Die cijfers zullen de eerste concrete maatstaf bieden voor de werking van het opgeschaalde programma in de praktijk.

Dit artikel werd oorspronkelijk gepubliceerd op Wolf Street door Wolf Richter. Achtergrond bij de bekendmaking van 19 augustus is beschikbaar in het eerdere Wolf Street-rapport.