Waarom veelgebruikte markttermen meer context nodig hebben

Een versie van dit artikel is oorspronkelijk gepubliceerd op TKer.co.

Woorden en uitdrukkingen maken efficiënte communicatie mogelijk, maar bij belangrijke zaken kan een enkele term te onnauwkeurig zijn, waardoor mensen onjuiste aannames doen. Dit geldt vooral in discussies over markten en de economie, waar taal vaak meerdere betekenissen heeft. Daarnaast wordt bij marktdiscussies regelmatig de tijdshorizon weggelaten, waardoor kortetermijnhandelaren en langetermijnbeleggers het oneens lijken te zijn, terwijl ze eigenlijk compatibele standpunten innemen.

"De economie"

Sommige commentatoren zeggen dat de economie het goed doet; anderen zeggen dat het slecht gaat. Maar naar welke definitie van de economie verwijzen ze?

Een veelgebruikte maatstaf is het bruto binnenlands product (BBP), dat financiële activiteitsindicatoren samenvoegt, waaronder persoonlijke consumptie, investeringen, overheidsuitgaven en internationale handel. Het National Bureau of Economic Research (NBER) hanteert een bredere definitie die ook niet-financiële indicatoren omvat, zoals werkgelegenheidsgroei.

Een veelgecitiseerde vuistregel stelt dat de economie in recessie raakt wanneer de BBP-groei twee opeenvolgende kwartalen negatief is. Officieel wordt echter pas van een recessie gesproken wanneer het NBER een "significante daling van de economische activiteit vaststelt die zich door de hele economie verspreidt en meer dan een paar maanden aanhoudt."

Velen stellen dat geen van beide definities de economische realiteit volledig vangt. Een baan hebben en geld uitgeven betekent niet noodzakelijk dat men positief is over de economische omstandigheden. Vertrouwens- en sentimentonderzoeken — zoals die van The Conference Board en de University of Michigan — tonen aan dat mensen opmerkelijk pessimistisch zijn over hun huidige situatie en toekomstverwachtingen, zelfs met het BBP op recordhoogte en werkloosheid nabij historische dieptepunten.

De aandelenmarkt lijkt daarentegen optimisme uit te stralen, met prijzen nabij all-time highs. Dit komt omdat aandelen worden aangedreven door bedrijfswinsten — de economie is alleen relevant voor de aandelenmarkt voor zover deze winstgroei stimuleert. De markt is grotendeels onverschillig over hoe consumenten zich voelen over de economie, zolang de winsten maar blijven stijgen.

Politici formuleren economische definities ook regelmatig op manieren die hun voorkeursverhalen versterken.

"Bullish" en "bearish"

Bullish zijn betekent dat je verwacht dat een aandeel of de bredere markt zal stijgen; bearish zijn betekent het tegenovergestelde. Lange tijd leken dit eenvoudige bijvoeglijke naamwoorden.

Die perceptie veranderde in november 2021, toen Morgan Stanley-strategen een 12-maands doel voor de S&P 500 publiceerden dat een daling van 6% impliceerde. De financiële media bestempelden Morgan Stanley-strateeg Mike Wilson als een marktbear — en hij voorspelde de richting van de markt juist.

Maar is het verwachten van een daling van 6% over één jaar werkelijk bearish? Sinds 1980 heeft de S&P 500 een gemiddelde intra-year maximum drawdown van 14% ervaren, en in de meeste van die jaren sloot de markt toch hoger. In negatieve jaren daalde de index gemiddeld met 13%. Statistisch gezien valt een daling van 6% binnen één standaarddeviatie van het gemiddelde jaarrendement van de markt.

Voor een langetermijnbelegger die op korte termijn volatiliteit verwacht, kan een incidentele correctie van 6% zelfs als bullish worden beschouwd, aangezien scherpere dalingen binnen historisch normale grenzen blijven. Verwachten dat de markt over vijf of tien jaar 6% lager staat, zou echter een heel ander — en wellicht pas echt bearish — standpunt vertegenwoordigen. Historische gegevens tonen aan dat de kans op positieve rendementen aanzienlijk toeneemt naarmate de beleggingshorizon langer wordt; de S&P 500 heeft over meerdere decennia ongeveer 10% gerealiseerd jaarrendement geleverd, waardoor de daling van één jaar veel minder uitmaakt voor iemand met een langere horizon.

Deze termen kunnen het beste worden begrepen als relatief ten opzichte van het individu, zeker over langere perioden. Als iemand een bearish standpunt innemt dat relevant is voor jouw besluitvorming, is het de moeite waard om te achterhalen hoeveel daling ze verwachten en binnen welke tijdshorizon. Een bearish voorspeller die een terugval binnen het komende jaar verwacht, kan een onverwacht bullish vooruitzicht hebben voor de daaropvolgende jaren.

"Bubble"

Niemand definieert bubbles op precies dezelfde manier, maar er is brede overeenstemming dat bubbles gepaard gaan met activaprijzen die ver uitstijgen boven wat de meesten als gerechtvaardigd zouden beschouwen — voordat ze scherp dalen.

Stel dat we accepteren dat er een bubble bestaat. Wat doen we met die informatie? Sommige marktcommentatoren die waarschuwen voor een bubble adviseren tegen blootstelling aan de markt, in de overtuiging dat verliezen waarschijnlijk zijn. Andere experts gaan niet zo ver en merken op dat prijzen nog aanzienlijk verder kunnen stijgen voordat ze uiteindelijk corrigeren — en kunnen uitkomen op een niveau dat nog steeds hoger is dan het huidige.

Denk aan het gebruik van de term "irrationale overspanning" door toenmalig Fed-voorzitter Alan Greenspan in december 1996, toen de S&P 500 op 749 stond. Hoewel hij niet expliciet een bubble vaststelde, suggereerde hij wel dat de marketplaceidingen vertoonde van overrekking. De geschiedenis schrijft hem toe dat hij de dotcombubble anticipeerde die uiteindelijk uiteenspatte. Desondanks verdubbelde de S&P 500 in de drie jaar na zijn toespraak ruimschoots, met een piek boven 1.500 in maart 2000 voordat de omkering begon.

Hier is de kritieke kanttekening: nadat de dotcombubble leegliep, bereikte de S&P 500 in 2002 een bodem op 776 — in feite hoger dan het niveau op het moment van Greenspans toespraak. Als iemand beweert dat er een bubble bestaat, is het daarom de moeite waard om te vragen of zij geloven dat de markt uiteindelijk onder het huidige niveau zal uitkomen.

"Verwachtingen overtreffen" of "verwachtingen missen"

Na winstaankondigingen en het vrijgeven van economische gegevens is een van de eerste dingen die wordt gemeld of het cijfer al dan niet aan de verwachtingen voldeed. Dit verwijst doorgaans naar een gemiddelde schatting op basis van enquêtes onder analisten of economen die prognoses afgeven voor die rapporten. De impliciete aanname is dat het overtreffen van verwachtingen positief is en het missen negatief.

Dit kader heeft opvallende problemen. Om te beginnen kan worden betoogd dat rapporten niet zelf verwachtingen overtreffen of missen — het zijn eerder de analisten of economen die ernaast zaten met hun prognoses. Zelfs wanneer de resultaten nauw overeenkomen met de verwachtingen ontbreekt er nog steeds cruciale context: is de maatstaf gegroeid of gedaald? Versnelde of vertraagde de groei? Veranderden winsten in verliezen?

Er zijn ook gevallen waarin een bedrijf versnelligde groei rapporteert die de eigen doelen van het management overtreft, maar toch een analistenprognose "mist." Het is onduidelijk wie in dat scenario heeft gefaald.

Bovendien hebben de meeste grote beursgenoteerde bedrijven historisch gezien hun kwartaalwinstverwachtingen "overtroffen," waardoor "beter-dan-verwacht" resultaten eerder de norm dan de uitzondering zijn. Dit patroon is deels structureel: bedrijfsmanagementteams geven doorgaans conservatieve winst richtlijnen, en de consensusramingen van analisten worden vaak op die richtlijnen gebaseerd, wat een lat oplevert die bedrijven kunnen oversteken.

"Deze keer is het anders" of "ongekend"

Beleggers, analisten en marktcommentatoren putten regelmatig uit de geschiedenis om te beoordelen wat er vervolgens kan gebeuren. Het verleden biedt veel analogen die in zekere mate de neiging hebben zich te herhalen. Tegelijkertijd begrijpen marktdeelnemers dat de exacte omstandigheden van eerdere episodes nooit volledig worden gerepliceerd, zodat historische vergelijkingen altijd gepaard gaan met enige onzekerheid.

Soms stelt een marktvoorspeller een historisch patroon ter discussie door te beweren dat "deze keer anders is." Soms leveren ze overtuigend bewijs, wat rigoureuze analyse vereist. In andere gevallen worden frasen als "deze keer is het anders" en "ongekend" gebruikt als retorische middelen om elk argument dat op historische gegevens is gebaseerd van tafel te vegen.

In letterlijke zin is deze keer altijd anders, en per definitie leven we altijd in ongekeende tijden. Dergelijke taal is in wezen betekenisloos, tenzij deze wordt onderbouwd met bewijs over wat er doorgaans gebeurt onder bepaalde omstandigheden — en waarom dat patroon deze keer niet zou gelden.

Het grotere plaatje

Bij onderwerpen van weinig belang werken steno-uitdrukkingen goed genoeg. Maar wanneer dubbelzinnige taal invloed kan hebben op iets zo serieus als een beleggingsbeslissing, is het altijd verstandig om aanvullende context te zoeken.

Een versie van dit artikel is oorspronkelijk gepubliceerd op TKer.co.