Goldman Sachs schat dat Japan meer dan voldoende financiële capaciteit heeft om opnieuw in te grijpen in de valutamarkt indien het dat zou besluiten, en dat de werkelijke bepalende factor voor een tweede actie van Tokio minder draait om middelen en meer om het carry-renteverschil tussen Japanse en Amerikaanse rentestanden — de kloof die de yen al lang tot een geliefde financieringsvaluta voor wereldwijde carry trades heeft gemaakt, waarbij investeerders goedkoop in yen lenen om te beleggen in hoger renderende activa elders.

Van de ruwweg 1 biljoen dollar aan Amerikaanse dollarreserves van Japan bevindt zich ongeveer 200 miljard dollar in contanten of kas-equivalenten, een bedrag dat Goldman-strateeg Karen Fishman op de Exchanges-podcast van de bank zei waarschijnlijk dicht bij de omvang van de operatie in juli ligt. "Ze hebben al voldoende tot hun beschikking om nog een paar rondes te doen van wat we zojuist hebben gezien," aldus Fishman, die eraan toevoegde dat toegang tot een faciliteit van de Federal Reserve in theorie de volledige biljoen-dollarreservepositie van Japan in liquide vorm beschikbaar zou maken indien nodig.

Goldman schat dat Tokio in de eerste twee dagen van de interventie van vorige maand as veel als 85 miljard dollar heeft ingezet, wat Japans grootste tweedaagse uitstapje in de valutamarkt is op record, buiten de nasleep van de Fukushima-ramp in 2011.

Die winsten zijn moeilijk vast te houden gebleken. De yen brak na de interventie in juli door zijn 200-daagse voortschrijdende gemiddelde in de buurt van 158 per dollar, maar heeft sindsdien ruwweg de helft van die beweging teruggegeven, waarmee de munt deze week terugzakt richting het niveau van 160. Fishman omschreef de interventie als "geen duurzame oplossing," en merkte op dat na de eerdere zelfstandige interventie van Japan in april en mei de valuta binnen enkele maanden terug was op 40-jaars dieptepunten. Dit patroon weerspiegelt een bredere realiteit: eenzijdige interventie heeft doorgaans moeite om een valutatrend om te keren wanneer het onderliggende renteverschil breed blijft, aangezien de Bank of Japan slechts behoedzaam beleid heeft genormaliseerd na decennia van extreem los monetaire instellingen die waren ontworpen om deflatie te bestrijden.

Goldman wees op twee specifieke ontwikkelingen die hoogstwaarschijnlijk de volgende stap van Tokio bepalen. Aan Japanse zijde prijst de markt momenteel een waarschijnlijkheid van ongeveer 65% voor een renteverhoging van de BOJ met 25 basispunten in september en ruwweg 40 basispunten verstraging tegen het einde van het jaar. Mocht de centrale bank die verhoging niet doorvoeren, dan zou dat volgens Fishman hernieuwde neerwaartse druk op de yen zetten, wat Tokio mogelijk dwingt om in actie te komen.

Aan Amerikaanse zijde zei Goldman's Praneet Shah dat zachter dan verwachte Amerikaanse economische gegevens de druk op de yen vanzelf zou kunnen verminderen door de noodzaak voor verdere verstraking door de Federal Reserve te verzwakken, en dat dergelijke teleurstellende gegevens historisch gezien de momenten zijn waarop de markt het meest een nieuwe interventieronde verwacht. Shah noemde juli 2024 als voorbeeld, toen een van de meest effectieve BOJ-MOF-interventies samenviel met een Amerikaanse CPI-misser, verergerd door een zwakker rapport over de tewerkstelling enkele dagen later.

De Amerikaanse CPI-cijfers van juli die woensdag werden gepubliceerd, kwamen daarentegen exact in lijn met de verwachtingen, met een jaarcijfer dat daalde van 3,5% naar 3,4% en bescheiden teruglopende Treasury-rendenten na publicatie, wat betekent dat die specifieke trigger deze week niet is afgegaan. Daarmee blijft de beslissing van de BOJ in september de meer directe slingerfactor.

De onderliggende carry-dynamiek blijft de dominante drijfveer, ongeacht elk afzonderlijk gegevenspunt. Het rendement op de 10-jarige Amerikaanse staatsobligatie stond woensdagavond laat in de buurt van 4,69%, tegenover ruwweg 2,84% voor zijn Japanse tegenhanger — een kloof die Shah zei dat de BOJ zou moeten sluiten door middel van snellere dan verwachte renteverhogingen om de trend achter een 45%-depreciatie van de yen over vijf jaar betekenisvol te keren. Het voortbestaan van die kloof is van belang buiten de valutamarkten: wanneer carry trades snel worden ontward — zoals tijdens eerdere episodes van sterke yen-appreciatie — kunnen de rimpelingen zich uitbreiden naar wereldwijde aandelen en andere risico-activa, waardoor de inzet van elke beleidsbeslissing aan beide zijden van de Stille Oceaan wordt vergroot.

Optiemarkten prijzen al de mogelijkheid in van een nieuwe scherpe beweging in de yen, waarbij verhoogde premies op yen-calls op korte termijn erop wijzen dat handelaren voorzichtig blijven met het opbouwen van posities tegen de munt, zelfs terwijl deze terugzakt richting 160.

Via CNBC.