Fed-bestuurder Christopher J. Waller zei dat de renteverhoging van de Amerikaanse centrale bank in september geen reactie was op één enkel datapunt, maar het sluitstuk van krachten die zich over het afgelopen jaar hebben opgebouwd, en hij signaleerde dat extra verhogingen waarschijnlijk zijn als de economie zich zoals verwacht ontwikkelt — al blijft de timing enige flexibiliteit houden.

Waller, wiens zetel in de Raad van Bestuur van de Federal Reserve hem een vaste stem geeft in de rentebeslissingen van de centrale bank, deed deze uitspraken, getiteld "The Signaling Value of the Summary of Economic Projections," op 8 oktober op het Istanbul Economic Forum, georganiseerd door de Centrale Bank van de Republiek Turkije in Istanboel, Turkije. De volledige tekst is beschikbaar op de website van de Federal Reserve.

Waller bedankte de Centrale Bank van Turkije voor de gelegenheid om te spreken en zei uit te zien naar perspectieven op de wereldeconomie en de rol van Turkije daarin, maar dat het meest constructieve gebruik van zijn tijd het geven van een korte update over de Amerikaanse economie zou zijn, gevolgd door enkele gedachten over communicatie door centrale banken.

Van verzekeringsverlagingen naar renteverhoging

Waller begon met een terugblik op de recente omslag in het beleid. In september stemde het Federal Open Market Committee (FOMC) voor een verhoging van de beleidsrente met 25 basispunten — een kwart procentpunt — naar een bandbreedte van 3,75 tot 4 procent, na negen maanden waarin de rente stabiel was gehouden. De stap markeerde een ommekeer ten opzichte van de tweede helft van 2025, toen het comité de rente in drie opeenvolgende vergaderingen met 75 basispunten verlaagde, van september tot en met december van dat jaar.

"When monetary policy changes in this fashion, one question that most people ask is, what comes next?", zei Waller. Hij beloofde die vraag te beantwoorden, maar wendde zich eerst tot een andere vraag die door de koerswijziging wordt opgeroepen: wat is er veranderd? Was er nieuw bewijs, of was zijn kijk op de economie geëvolueerd?

Het antwoord, suggereerde hij, had veel te maken met de vraag waar het beleid naartoe gaat. Als hij vraagt "What changed?", vraagt hij wat er is veranderd in deven weken tussen 29 juli, toen het FOMC stemde om de rente stabiel te houden, en 16 september, toen het de rente verhoogde. Maar hij vraagt zich ook af wat er is veranderd sinds de tweede helft van 2025, toen het comité de rente in drie vergaderingen met 75 basispunten verlaagde.

"While it might seem to some that monetary policy has turned on a dime, or on one or two data points, in my case my decision last month was the culmination of factors that developed over the past year," zei Waller.

Hij legde de redenering achter de verlagingen van 2025 uit. Toen was de inflatie redelijk dicht bij het streefcijfer van 2 procent van de Federal Reserve, nadat rekening was gehouden met tariefeffecten waaruit onderzoek bleek dat deze doordrongen in inflatiemaatstaven. Tegelijkertijd was er aanzienlijk bewijs van een verzwakkende arbeidsmarkt: de werkloosheid steeg in de eerste acht maanden van het jaar en het banenherstel was zeer laag. Hoewel het beeld minder scherp werd nadat officiële gegevens waren onderbroken door de overheidsshutdown die op 1 oktober begon, ondersteunden andere gegevens de opvatting dat de balans van risico's voor de werkgelegenheids- en inflatiedoelstellingen van het FOMC duidelijk doorschoof naar werkgelegenheid.

"I considered our cuts to the policy rate last year as insurance against an economic slowdown," zei hij.

Eerst een stagnatie, toen een omslag

In de eerste helft van 2026 leek de arbeidsmarkt zich te stabiliseren, terwijl de vooruitgang op het gebied van inflatie stagneerde, mede door het conflict in het Midden-Oosten dat de energieprijzen zeer hoog dreef. Waller steunde het ongewijzigd laten van de beleidsrente in voorjaar en zomer, in de hoop dat het conflict snel zou eindigen en dat de olieprijspiek geen blijvend effect op de inflatie zou hebben.

Er waren enkele tekenen van verlichting. Terwijl de totale inflatie op en neer ging met de olieprijzen en de stand van het conflict in het Midden-Oosten, matigde de kerninflatie van persoonlijke consumptiebestedingen (PCE) — de favoriete inflatiemaatstaf van de Fed, die volatiele voedsel- en energieprijzen uitsluit — tot 0,1 procent in juni en tot een eerste raming van 0,2 procent in juli, die later werd bijgesteld naar 0,1 procent.

Maar andere krachten ondermijnden die vooruitgang, zei Waller. Ten eerste vervaagden de hoop op een snelle beëindiging van het conflict in het Midden-Oosten, en waarschuwden experts dat lage voorraden en beschadigde infrastructuur de olieprijzen tot 2027 hoog konden houden. Ten tweede stapelde het bewijs zich op dat de uitbouw van kunstmatige intelligentie de consumentenprijzen voor hightech aanzienlijk opdreef, en de projecties voor de omvang van die uitbouw groeiden enorm. Ten derde dreigden voortdurende handelsconflicten nieuwe tarieven die opnieuw opwaartse druk op de inflatie konden zetten. In de meeste gevallen werden deze krachten duidelijker naarmate het jaar vorderde en overspoelden ze de vluchtige tekenen van vooruitgang richting 2 procent inflatie.

"When the first inflation reading for August came in hot just before the FOMC's September meeting, it was impossible to deny that inflation was still too high and not making sufficient progress toward our target," zei hij.

Geen beslissing op basis van één datapunt

Waller verzette zich tegen de suggestie dat het monetair beleid in september vooral veranderde op basis van het ene datapunt van de consumentenprijsindex-inflatie over augustus. Voor hem weerspiegelde de beslissing "a preponderance of evidence over several months" dat de risico's voor het monetair beleid waren verschoven, als gevolg van een versterkte arbeidsmarkt en een reeks aanhoudende inflatoire krachten. Dat leidde tot het oordeel dat de beleidsinstelling die van december 2025 tot september van dit jaar werd gehandhaafd, niet toereikend zou zijn om de inflatie tijdig terug te brengen naar 2 procent.

Hij voegde eraan toe dat zijn beslissing om de beleidshouding te veranderen geleidelijk ontstond, omdat hij zo'n beslissing niet lichtvaardig neemt. Nu er bewijs is dat de economische activiteit zich in de tweede helft van het jaar versterkt, maakt hij zich niet grote zorgen dat een strakker monetair beleid een schadelijke economische af remming bedreigt. Zijn zorg is veeleer dat de recente versnelling van de inflatie — na binnenkort bijna vijfeneenhalf jaar boven het streefcijfer van het FOMC — consumenten, investeerders en prijsbepalende bedrijven ertoe zal brengen hun inflatieverwachtingen voor de toekomst bij te stellen.

Waar de economie staat

Op basis van belangrijke gegevens die in de week voor de toespraak werden vrijgegeven, ziet Waller de economie ongeveer op hetzelfde punt als ten tijde van de septembervergadering van het FOMC. Hoewel het aantal gecreëerde banen overall lager was, gaf het arbeidsmarktrapport aan dat de arbeidsmarkt in september solide en stabiel bleef. De werkloosheid blijft relatief laag en ligt dicht bij de mediaan van de projecties van beleidsmakers voor het lange-termijn niveau, terwijl de loonsomstijgingen in de range liggen van schattingen van het breakeven- tempo dat nodig is om de werkloosheid stabiel te houden.

De inflatiegegevens van augustus, die herzieningen van de overheidsmethodologie bevatten, toonden een maandelijkse kern-PCE-inflatie van 0,25 procent en een verandering op jaarbasis van 3 procent. Uit de historie van de kerninflatie op jaarbasis blijkt volgens Waller dat deze sinds het voorjaar van 2024 tussen ongeveer 2,5 en 3,0 procent heeft gelegen — hoger dan gewenst, boven het streefcijfer, en zonder voldoende vooruitgang.

"Overall, the new data reinforce my view that the labor market is stable and inflation is too high," zei hij. "For at least the near term, policy will be focused on the inflation side of our mandate."

De signaling-optie

Het resterende deel van de toespraak behandelde een bijzondere manier om de verwachte toekomstige houding van het monetair beleid te communiceren die, in Wallers woorden, "has the flavor of forward guidance but isn't forward guidance."

Hij illustreerde het idee met een voorbeeld. Stel dat een meerderheid van de FOMC-stemmers besluit dat het beleid restrictiever moet zijn en dat het voor het publiek vrij duidelijk is dat verkrapping waarschijnlijk is. Beleidsmakers en markten moeten vervolgens bepalen hoeveel renteverhogingen er komen en in welk tempo. Elke beleidsmaker denkt na over zijn of haar verwachte passende beleidspad om de economie richting het dubbele mandaat van de Fed te bewegen — de wettelijke doelstellingen van maximale werkgelegenheid en prijsstabiliteit — terwijl markten schatten welk pad FOMC-stemmers passend achten om verschillende activa te prijzen.

Stel dat beleidsmakers drie verhogingen van 25 basispunten voor ogen hebben, zodat het beleid uiteindelijk 75 basispuntener uitkomt. Waller schetste drie communicatieopties.

Ten eerste zouden beleidsmakers niets kunnen zeggen over het verwachte pad van de beleidsrente. Maar die aanpak zou markten kunnen verrassen en volatiliteit creëren: zonder aanvullende informatie zouden markten in een extreem geval nul of zelfs vijf verhogingen kunnen inprijzen bij toekomstige vergaderingen. Als te weinig of te veel verhogingen worden ingeprijsd, zou de resulterende verandering in financiële condities te weinig of te veel effect op de economische activiteit hebben.

Ten tweede zouden beleidsmakers een sterke vorm van forward guidance kunnen gebruiken — bijvoorbeeld door steun te betuigen aan het verhogen van de beleidsrente om de andere vergadering met 25 basispunten totdat in totaal 75 basispunten aan verhogingen zijn doorgevoerd. Markten zouden reageren door 75 basispunten aan verhogingen over vijf vergaderingen in te prijzen. Hoewel dit alle onzekerheid over het toekomstige pad wegneemt, negeert het de mogelijkheid dat binnenkomende gegevens zouden wijzen op een sneller of langzamer tempo, of op meer of minder dan 75 basispunten. Het vastzetten van een beleidspad over zo'n lange periode zal naar Wallers oordeel waarschijnlijk niet tot goede uitkomsten leiden, gegeven de onzekerheid over hoe de economie zich zal ontwikkelen.

Ten slotte is er een aanpak die ertussenin ligt en die hij de signaling-optie noemde: beleidsmakers zouden kunnen signaleren dat de beleidsrente waarschijnlijk met 75 basispunten zal worden verhoogd over een bepaalde periode — zeg, de komende zes maanden — zonder te zeggen wat het tempo van de verhogingen zal zijn of hoe groot elke stap zal zijn, waarbij ze benadrukken dat de koers van het beleid niet vooraf is bepaald en zal afhangen van binnenkomende gegevens en de implicaties daarvan voor de doelstellingen van het dubbele mandaat. Dit biedt enige informatie over de eindrente na verhogingen, terwijl het tempo en de omvang van de verhogingen afhankelijk van de gegevens blijven.

"Simply put, policymakers could signal where they are likely headed while acknowledging that there is no fixed final destination—except for the achievement of price stability and maximum employment," zei Waller.

Punten en markten komen bij elkaar

Waller zei dat de communicatie van beleidsmakers van de Federal Reserve volgens hem in deze laatste aanpak past, zowel in openbare uitspraken als in kwartaalaanleveringen van economische projecties, waarbij de Summary of Economic Projections (SEP) die signalerende rol vervult. In de SEP wordt de inschatting van elke deelnemer van de passende federal funds rate als een individuele punt in kaart gebracht — een visualisatie die markten breed volgen als de dot plot. De projecties die bij de septembervergadering werden ingediend, lieten zien dat een grote meerderheid van de FOMC-deelnemers van mening is dat dit jaar ten minste nog één renteverhoging passend is: 16 van de 18 deelnemers die punten indienden, verwachtten ten minste nog één verhoging tijdens de twee resterende vergaderingen van het jaar, en vier van die zestien verwachtten nog twee extra verhogingen.

Het lezen van de punten voor het volledige jaar 2027 is ingewikkelder, gaf hij toe, omdat deze verhogingen vroeg in het jaar gevolgd door verlagingen later in het jaar kunnen weerspiegelen, maar acht deelnemers verwachten dat de rente eind 2027 50 basispunten hoger zal zijn dan nu.

Tussen de SEP en de vooruitzichtsredes van beleidsmakers — die hun interpretatie van aanvullende economische gegevens omvatten — hebben markten geïnterpreteerd dat het comité de beleidsrente de komende maanden waarschijnlijk met 50 basispunten zal verhogen. Volgens de futures-prijzen voor de federal funds van de dag vóór de toespraak zagen handelaren een kans van 85 procent op ten minste één verhoging tegen het einde van de decembervergadering van het FOMC en een kans van bijna 20 procent op twee verhogingen. Tegen de vergadering van maart 2027 zagen markten bijna 80 procent kans op ten minste twee verhogingen en 33 procent kans op drie of meer.

Deze signalering helpt het pad van de korte rente te verankeren en biedt tegelijk flexibiliteit om verhogingen aan te passen op basis van binnenkomende gegevens, zei Waller.

"If the economic data continue to come in as expected, I anticipate additional hikes to support a timelier return of inflation to our 2 percent goal," zei hij. "But there is some flexibility about when those hikes will occur. The hikes do not need to come at consecutive meetings, but they should be place in an acceptable period of time."

Met nog twee FOMC-vergaderingen op de kalender van 2026 zullen de binnenkomende inflatie- en arbeidsmarktcijfers die Waller beschreef, de timing bepalen van de extra verhogingen die hij verwacht.

Waller besloot door te zeggen dat hij hier zou stoppen om voldoende tijd voor discussie over te laten.

De Federal Reserve merkt op dat de in de toespraak geuite standpunten van Waller zelf zijn en niet noodzakelijk die van zijn collega's in de Raad van Bestuur van de Federal Reserve of het Federal Open Market Committee. Een PDF-versie van de toespraak is ook beschikbaar op de website van de Fed.