Door Adrian Wooldridge

De opkomst van de liberale orde in de 19e eeuw berustte op twee revoluties. De meest zichtbare voltrok zich in de politiek, waar hervormers al te machtige heersers in toom hielden door middel van constitutionele regels en individuele rechten. Maar even ingrijpend was de transformatie van de bedrijfs wereld, die beursgenoteerde vennootschappen voortbracht die verantwoording schuldig waren aan hun aandeelhouders en niet aan de overheid.

Dat politieke model begon in te storten met Vladimir Poetins aantreden als president van Rusland en is verder afgebrokkeld nu sterke mannen — en sterke vrouwen — overal ter wereld oprijzen. Maar het is wellicht de omkering van de tweede revolutie die het meest blijvend en geschiedbepalend zal blijken.

Beursgenoteerde vennootschappen waren ooit instrumenten van staatsmacht: overheden verleenden organisaties zoals de East India Co. de dubbele privileges van beperkte aansprakelijkheid en handelsmonopolies in ruil voor het vervullen van nationale doeleinden en het betalen van belastingen aan de kroon. Die structuur werd in de 19e eeuw weggevaagd, toen iedereen een vennootschap met beperkte aansprakelijkheid kon oprichten, mits men een raad van bestuur en een managementteam kon samenstellen. Robert Lowe, minister van financiën onder William Gladstone, doopte deze bedrijven “kleine republieken”, omdat ze tegelijk de macht van de staat beperkten en zichzelf bonden aan strikte constitutionele regels.

Lowe's “kleine republieken” worden nu van buitenaf en van binnenuit bedreigd. Extern heeft Donald Trump zijn macht doen gelden over zelfs de grootste Amerikaanse bedrijven — hij nam belangen in sommige, zoals Intel Corp., en droeg andere, waaronder Apple, Inc., op waar zij hun toeleveringsketens te vestigen.

De interne transformatie is nog verder reikend. De beursintroductie van Google in 2004 luidde een nieuw bedrijfstijdperk in waarin het verband tussen eigendom en controle werd doorgeknipt en de beperkingen voor oprichters werden verzwakt of opgeheven. Het bedrijf dat uiteindelijk Alphabet, Inc. zou worden, voerde drie aandelenklassen in: A-aandelen met één stem, B-aandelen met 10 stemmen en C-aandelen zonder stemrecht. Vandaag de dag behouden oprichters Larry Page en Sergey Brin meer dan 50% van de stemrechten van het bedrijf, ondanks het feit dat zij zich hebben teruggetrokken uit het dagelijks bestuur en minder dan 11% van de uitstaande stemgerechtigde aandelen bezitten.

Mark Zuckerberg oefent stemcontrole uit over Meta Platforms, Inc. terwijl hij slechts ongeveer 13% van de aandelen bezit — maar in tegenstelling tot Page en Brin blijft hij het bedrijf leiden als chief executive officer en voorzitter. Palantir Technologies, Inc. heeft een bijzonder ingewikkelde eigendomsstructuur opgebouwd: de drie oprichters, Peter Thiel, Alex Karp en Stephen Cohen, houden elk een derde van een speciale aandelenklasse waarvan de waarde zich zo aanpast dat hun gecombineerde stemrecht altijd gelijk is aan 49,9%.

Geconcentreerd eigendom verzwakt onvermijdelijk het toezicht dat bestuurders of aandeelhouders kunnen uitoefenen, maar dat is slechts een deel van het probleem. Succesvolle CEO's zoals Zuckerberg kunnen kiezen uit toegeeflijke bestuurders. Wat betekent “onafhankelijk” wanneer de controlerende aandeelhouder toezicht houdt op de samenstelling van de raad van bestuur?

CEO's kunnen ook de inzet verhogen wanneer iemand hun voor de voeten loopt. Elon Musk nam dergelijke voorzorgsmaatregelen niet bij het veiligstellen van de controle over Tesla, Inc. en kreeg in 2018 te maken met een opstand van aandeelhouders over zijn beloning. Het Court of Chancery van Delaware koos de zijde van de aandeelhouders — waarop Musk zijn bedrijf simpelweg herplaatste in Texas, een jurisdictie die aandeelhouders minder vriendelijk gezind is. In november 2025 kenden geïntimideerde aandeelhouders hem een beloningspakket ter waarde van $1 biljoen toe, expliciet ontworpen om zijn stemrecht te vergroten.

Deze cocktail van tweeledige aandelenklassen, onderdanige bestuurders en het shoppen naar jurisdicties heeft een nieuw type vennootschap gecreëerd: publiek kapitaal gecombineerd met private controle. Veel van de machtigste bedrijven ter wereld zijn niet langer klassieke beursgenoteerde vennootschappen waarin aandeelhouders een raad van bestuur kiezen die het management kan vervangen. Het is iets nieuws — voertuigen waarmee visionaire CEO's geld kunnen ophalen zonder de controle te verliezen, en mogelijkheden voor het publiek om op grote mannen te gokken.

Een recent academisch onderzoek wees uit dat het aandeel Amerikaanse tech-IPO's met tweeledige aandelenklassen steeg van 15% in 2012 naar 50% in 2022, en de beweging zet nog steeds vaart. Aandeelhouders van Grab Holdings Ltd. stemden onlangs vóór het verdubbelen van het stemrecht van B-aandelen, waarmee medeoprichter Anthony Tan tot wel 74,5% van de stemrechten in handen kreeg (SEC-filing). Cloudflare, Inc. heeft goedkeuring gekregen om zijn tweeledige aandelenklassen te vervangen door driel edige. En Musk heeft bij SpaceX een dubbele stemstructuur ingevoerd om zijn fout bij Tesla goed te maken: hij controleert ongeveer 90% van de B-aandelen, die elk 10 stemmen vertegenwoordigen, waarmee hij meer dan 80% van de stemrechten bezit, en hij verplichtte aandeelhouders af te zien van het recht op een juryproces of een collectieve actie. Uitsluitend de B-aandelen hebben bovendien de bevoegdheid om Musk als voorzitter en CEO te ontslaan — wat betekent dat hij niet kan worden afgezet zonder zijn eigen toestemming.

De trend is niet geheel onbetwist gebleven bij de poortwachters van de publieke markten. In 2017 kondigde S&P Dow Jones Indices aan geen nieuwe bedrijven met tweeledige aandelenklassen meer op te nemen in de S&P 500, en FTSE Russell hanteerde drempels voor stemrechten die bepalen welke van dergelijke bedrijven in de toonaangevende indices kunnen worden opgenomen — al raken deze regels reeds genoteerde bedrijven niet, waardoor de controlerende oprichters van vandaag grotendeels onaangeroerd blijven.

En dan? Critici van het kapitalisme klagen al lang dat bedrijven worden verblind door de noodzaak om korte termijnresultaten te behalen om de beurs tevreden te stellen. Alphabet en soortgelijke bedrijven hebben een manier gevonden om publiek geld aan te trekken en tegelijk de vrijheid te behouden om langetermijninvesteringen te doen in risicovolle maar mogelijk wereldveranderende technologieën. Investeerders die geen afstand willen doen van controle over het bedrijf hebben volop conventioneel bestuurde opties. Zou zo'n bedrijfsinnovatie niet gevierd rather dan verguisd moeten worden — zeker als deze, zoals bij kunstmatige intelligentie, een grote technologische revolutie aandrijft?

Toch zijn er redenen tot zorg. Deze nieuwe ondernemingsvormen benutten de wettelijke bescherming van het aandeelhouderskapitalisme terwijl zij aan de discipline daarvan ontsnappen. Goed corporate governance is een verzekering tegen slecht of roekeloos management, en zoals elke verzekering bewijst die alleen zijn waarde wanneer het misgaat. Het is niet voldoende te zeggen dat sommige van deze CEO-sterke mannen goed presteren; we moeten nadenken over wat er gebeurt als een van hen ontspoort. Henry Ford vernietigde bijna wat ooit de grootste autofabrikant ter wereld was, omdat hij weigerde zijn controle te beperken of naar critici te luisteren. Zowel Uber Technologies, Inc. als Zenefits ondervonden dat het moeilijker was dwalende CEO's te ontslaan vanwege hun tweeledige aandelenstructuur. Musk heeft er zelfs voor gezorgd dat hij SpaceX tot na zijn dood kan controleren, door superstemrecht-aandelen te laten overgaan op zijn erfgenamen.

De kosten van wanbeleid worden niet alleen gedragen door bedrijven en hun investeerders. Beperkte aansprakelijkheid houdt een ruilovereenkomst in tussen het publiek en de vennootschap: de samenleving stemt ermee in de rekening van bedrijfsfalen te betalen in ruil voor het recht om te beleggen en invloed uit te oefenen op het management. Dat geeft de samenleving — via instellingen zoals de beurs en de Securities and Exchange Commission, en niet alleen actieve investeerders — het recht om bedrijfsregels te eisen.

De grootste zorg is de concentratie van macht in handen van een enkelingen. De nauwe relatie tussen Donald Trump en zijn favoriete CEO's betekent dat de staat diep in de privésector kan doordringen, en omgekeerd. Een onderling verbonden publiek-private oligarchie regeert, kortom, met steeds minder beperkingen.

Zo'n regeling zou in gewone tijden al zorgwekkend genoeg zijn. Maar zij doet zich voor op een moment waarop AI de wereld hervormt. Fundamentele verandering van die aard vereist zorgvuldig toezicht van een breed scala aan belangengroepen om het algemene belang te dienen. In plaats daarvan wordt zij, dankzij een gecombineerde politieke en bedrijfsrevolutie, aangedreven door een handjevol mensen dat aan niemand anders verantwoording schuldig is dan aan zichzelf.

BLOOMBERG OPINION