米証券取引委員会（SEC）が最近、トークン化された株式のオンチェーン取引を認める5年間のパイロット枠組みを発表したことをきっかけに、世界の株式市場は慎重にブロックチェーン技術への扉を開きつつある。新興市場にとって、24時間365日の流動性を約束する分散型金融の誇大宣伝を超えた意味合いが広がっている。

ナイジェリアでは、一般消費者のスマートフォン普及率が従来型の資本市場参加を大きく上回っており、ナイジェリア証券取引所（NGX）を高スループットのブロックチェーン基盤へ移行させることは、現実のインフラ論争となっている。しかし、株式を従来型の証券保管機関から公開台帳へ移すには、プログラマブルなコードと厳格なナイジェリアの証券法との整合を図る必要がある。

Superteam Nigeriaのエコシステムリードを務めるハリソン・オビエフレ博士は、本当の課題はスマートコントラクトの作成ではなく、システム全体の同等性を確立することだと主張する。資本市場のトークン化に関する暗号資産業界の常套句は、絶え間ない取引と即時決済に大きく依存している。オビエフレ氏は、これは市場参加準備状況の見立て違いだと指摘する。ナイリアの従来型市場はすでに構造改革への意欲を示しており、2026年6月に株式決済サイクルをT+2からT+1へ正式に移行した。つまり、取引は約定から2営業日ではなく1営業日後に決済されるようになった。しかし、株式をブロックチェーン上に移すことは、休みなく取引し、即時に決済しなければならないことを意味しない。

「株式をブロックチェーン上に載せたからといって、24時間365日取引させたり即時決済させたりするべきというわけではありません。流動性、マーケットメイキング、コーポレートアクション、価格発見、カストディ（保管）、監視、投資者保護、そしてオンチェーン上の取引と法的に認められた株主名簿との関係を解決しなければなりません」とオビエフレ氏は説明する。

マーケットメイキング部門には精算のための停止時間が必要であり、途切れのないスケジュールに流動性を広げると分散してしまう。機関投資家や規制当局への戦略的なアプローチとして、ブロックチェーンが高速だからという理由だけで、既存の秩序を一夜で置き換えるよう強硬に要求すべきではないと同氏は主張する。むしろ、機関との真の対話では、新たなシステミックリスクを生み出すことなく、プログラマブルな決済がどの非効率を排除できるかを特定しなければならない。「その枠組みがあれば、移行ははるかに現実的になります」と同氏は付け加える。

規制の土台はすでに整っている

ナイジェリアはすでに重要な規制の基盤を築いている。2025年投資・証券法は、仮想資産およびデジタル資産を有価証券の定義に明示的に含めており、トークン化資産が規制の対象となるかどうかをめぐる曖昧さに終止符を打った。現在の最大の障害は、法的かつ運用上の同等性を確立することである。

「ナイジェリアの上場企業の0.01%を表すトークンを私が保有している場合、重要な問いは『法的に正確に何を所有しているのか』です」とオビエフレ氏は問いかける。「トークン自体が有価証券なのか、それとも他所で保管されている有価証券のデジタルな表示にすぎないのか。名簿には誰が記載されるのか。配当を受け取るのは誰か。議決権はどのように行使されるのか。株式分割や発行、コーポレートアクションの際には何が起こるのか。ブロックチェーンの記録と従来型の市場インフラが食い違った場合、最終的な決定権は誰にあるのか」

これらの曖昧さを解消するには、承認された分散型台帳技術インフラ、カストディ、決済最終性、そしてNGX上場株式の中央保管機関である中央証券決済システム（CSCS）との相互運用性を網羅する明示的な法的指針が必要だと同氏は主張する。SEC（証券取引委員会）の「加速規制インキュベーションプログラム（ARIP）」は、規制当局がこうしたモデルを観察できる重要な管理環境を提供しているが、トークン化は最終的には標準的な資本市場インフラへと卒業しなければならない。

オンチェーン株式市場の設計は、旧来か新規かの二者択一ではなく、進化の連続体であると同氏は強調する。短期的に最も実現可能性が高いのは、規制された1対1のカストディモデルである。NGX上場の元となる証券は既存の保管庫内にそのまま置かれ、認可された主体がそれに対して検証可能なオンチェーン上の表示を発行する。このラップ型の仕組みにより、国のコーポレートガバナンス規定を直ちに書き換えることなく、プログラマブルな流通が可能になる。

しかし、長期的な目標はネイティブなオンチェーン発行のままだ。「発行体、NGX、SEC、CSCS、登録機関およびその他の規制対象参加者が、発行時点から認可されたオンチェーン表示を認める、未来のナイジェリアのIPOを想像してみてください」とオビエフレ氏は言う。その段階に至れば、ブロックチェーンは資本市場インフラそのものの一部となる。

慎重な「走る前に這う」パイロット

コンセプトを実証するため、オビエフレ氏は慎重かつ段階的なアプローチを推進する。「走る前に這うべきだと思います。まず規制されたトークン表示から始め、最終的にはネイティブな発行へ」と同氏は述べる。取引所全体を一挙に移行しようとするのではなく、管理された展開として、機関投資家の参加が確立され、登録機関の仕組みが成熟した、流動性の高い大型優良株の選定された銘柄群を対象とすべきだという。

すでに堅牢な価格発見が機能している資産から始めることで、規制当局と市場運営者は、決済、保管の安全性、精算、配当交付をエンドツーエンドで評価するための権威あるオフチェーンの基準を得られると同氏は主張する。

難しいのは台帳ではない

技術的な現可能性について、基盤となる台帳はすでに入手可能である。Solanaのような高性能ブロックチェーンは、高いスループット、低いネットワーク手数料、予測可能なファイナリティを提供する。しかし、真のアーキテクチャ上の摩擦は、ブロックチェーンが規制された金融システムに接するゲートウェイに完全にあるとオビエフレ氏は言う。

ナイジェリアで完全にコンプライアンス準拠のオンチェーン取引所を展開するには、エンタープライズグレードのカストディ、ライセンスされたトークン化プロトコル、コンプライアンス準拠のフィアットおよびステーブルコインの決済基盤、機関レベルのマーケットメイカーの深い流動性、本人確認（KYC）レイヤー、コーポレートアクションに対応する堅牢なオラクルインフラが必要となる。最も重要なのは、ブロックチェーンの状態が公式の法人株式名簿と一致することを保証する、隙のない法的な橋渡しである。

「株式をトークン化することは技術的には簡単です。そのトークンを中心に規制された市場全体を構築することこそが難しいのです」とオビエフレ氏は述べる。

そのエコシステムの構築は、顕著な人的資本の課題も露呈させる。ナイジェリアは世界有数のWeb3開発者コミュニティを誇るが、消費者向け分散型アプリケーションの開発経験だけでは、市場清算機関のソフトウェアを管理するエンジニアにはなれない。最大のボトルネックは、資本市場のミクロ構造とスマートコントラクトエンジニアリングの交差点に立つ人材の深刻な不足だと同氏は指摘する。数兆ナイラ規模の株式トークン化を実現するには、清算、鍵管理、分散型合意、決済の仕組み、形式検証、そして厳格な監査に関する専門知識が必要である。このギャップを埋めるには、Web3開発者コミュニティと従来型の取引所運営者との構造的な連携が求められる。

ステーブルコインは決済を容易にするが、通貨リスクは解消しない

トークン化は外国為替のボトルネックを迂回する手段として頻繁に提案されるが、オビエフレ氏はこれを完全な解決策とみなすことに対して慎重さを求める。海外在住の投資家は、規制されたドル建てステーブルコインでアカウントに資金を入れてトークン化されたナイジェリア証券を取得でき、決済の摩擦と地理的な障壁を大幅に減らせる。しかし、元となる株式がナイラ建てであれば、海外投資家は通貨エクスポージャーを抱えたままである。

「ステーブルコインは、資金調達と決済のためのはるかに効率的な基を作り出せます」とオビエフレ氏は説明する。「しかし、通貨リスクやマクロ経済の制約を魔法のように消し去るわけではありません」

短期的な成果は分割化にある

トークン化が真に変革の可能性を発揮するのは、分割化を通じた国内の小口投資家のアクセスである。ラゴスの一般投資家にとって、絶え間ない取引よりも、参入の経済的障壁を下げることの方が重要だ。

分割化により、個人投資家はこれまで手が届かなかった高業績・高価格の株式に少額資本を配分できるようになる。また、ポートフォリオがプログラマブルになり、トークン化された株式を担保とする自動的な積立投資、インデックス化、借入の仕組みへの道が開かれる。

最終的に、これにより流通が拡大する。コンプライアンス準拠のトークン化株式は、従来の分断された証券ブローキングのポータルを経由せず、日常的な消費者向けフィンテックアプリケーションを通じてユーザーに届く。スマートフォンの普及が従来型の資本市場参加をすでに大きく上回っている国にとって、これは重大な変化である。

オビエフレ氏は、ダンゴートIPOキャンペーンやSolana統合製品のパイロットを含むSuperteam Nigeriaの最近の取り組みを、この融合の初期の例として挙げる。しかし同氏は、明確な一線を引くことに慎重である。Web3統合のインターフェースを通じて伝統的資産にアクセスすることは、その資産がパブリックブロックチェーン上でネイティブに決済されることと同じではない。この一線は、議論が成熟する中で注目すべき点も示している。すなわち、既存株式の規制されたトークン表示がネイティブなオンチェーン発行に道を譲るのか、そして法的同等性を支える法的指針がインキュベーションプログラムから恒久的な資本市場法制へと移行するのかどうかである。