ステーブルコインの供給は今年ほとんど動いていないが、これらのトークンのネットワークを流通している資金はかつてないほど活発に動いており、セクター史上最高の規模で決済に利用されている。

ブロックチェーンデータ企業Alliumによると、2026年の最初の9ヶ月間でステーブルコインの発行残高総額はわずか0.4%増の3,050億ドルにとどまった。同じ期間に、これらのトークンを利用した決済額は45%増の4,820億ドルに上昇し、取引件数は71%増の10.4億件に急増した。

米テザー社のUSDTに次ぐ第2位のステーブルコインUSDCの発行者であるCircleは、水曜日の第3四半期決算で同様の乖離を報告した。USDCの流通供給量は9月末時点で739億ドルと前年同時期から変わらなかったが、オンチェーン取引量は49%急増して13.9兆ドルに達した。

「残高は横ばいだったが、利用は拡大し続けている」とCircleのCEO、ジェレミー・アレア氏は決算説明会で述べた。ただし、この転送額には取引やその他のブロックチェーン活動が含まれており、企業や消費者への決済と混同してはならない。

急拡大を予期して2026年を迎えた業界にとって、この乖離は予想を複雑にするものとなった。時価総額がセクターの主要な成長指標とされているため、停滞により発行者やアナリストは利用データを根拠に主張せざるを得なくなっている。

大きな予測が横ばいの市場とぶつかる

年初、米ドルなどの法定通貨に価値を連動させるデジタルトークンであるステーブルコインは、確実な有望株に見えた。供給は2025年に約50%増えたばかりで、業界はこの流れが続くと信じていた。SharpLinkのCEO、ジョセフ・チャロム氏は2026年末までに5,000億ドルのステーブルコイン市場を予測した。Solanaの共同創設者、アナトリー・ヤコヴェンコ氏はさらに踏み込み、実世界のユースケースと取引の両方での採用拡大により市場が1兆ドルを超える可能性があると述べた。

しかし現在、供給は動いていない。過去12ヶ月間、ステーブルコインの発行残高は3,000億ドルから3,200億ドルの間で停滞している。スタンダードチャータードも最近、供給成長の鈍化を理由に、2兆ドルのステーブルコイン市場予測を2028年から2030年に先送りした。

しかしアナリストやステーブルコイン企業の幹部は、時価総額の横ばいは必ずしも採用の停滞を意味しないと述べている。むしろ、既存の残高がより多くの決済を支える一方で、暗号資産取引のために追加されるドルが減少している、というトークンの使われ方の変化を反映している可能性がある。

ステーブルコインの供給量は発行残高のドル価値を測るものであり、使用頻度を測るものではない。そのため、決済活動の拡大が必ずしも同規模の増発を必要とするわけではない。

「ステーブルコインの供給量は発行残高がどれくらいあるかを示しますが、どれほど活発に使われているかは必ずしも示しません」と、XSGDとXUSDステーブルコインを発行し、ステーブルコイン残高で日常的な買い物ができるカードプログラムを運営するシンガポールの企業StraitsXのCEO兼共同創設者、天偉・劉(ティエンウェイ・リウ)氏は述べた。

すべての転送が決済とは限らない

取引数には但し書きがある。ブロックチェーンはトークンの移動を記録するが、すべての転送が顧客が加盟店に支払うこと、企業が請求書を決済すること、または無関係な当事者間の資金移動を表すわけではない。

Alliumによると、今年の最初の9ヶ月間の生のステーブルコイン転送額は97.9兆ドルに達した。そのうち決済だったのは4,820億ドル、約0.5%に過ぎない。

この数字は、目を引くブロックチェーンの取引量が、ステーブルコインが実経済で利用されている実態を誇張している可能性がある理由を示している。同時に、計測された決済は生データが示すよりもはるかに小さな基盤から成長していることも示している。

「この議論はよく使われるため、慎重に見るべきです。それは一般に生の転送量に依存しており、そこには取引所が自らの資金をウォレット間で移動させるものや、同じドルを繰り返し再利用する自動化された活動が含まれています」とARP Digitalのカヌー氏は述べた。

国際決済銀行も6月のワーキングペーパーで同様の指摘をしており、すべてのステーブルコイン転送を独立した決済として扱うと、転送イベントの約6割が誤分類され、件数と取引量の両方が過大評価されると結論づけた。

AIエージェントもギャップを埋めない

今年大きな注目を集めた決済のユースケースの一つが、AIソフトウェアがユーザーに代わって買い物や商品・サービスへの支払いを行うエージェント決済だ。ステーブルコインに理想的な組み合わせとして提案されることが多いが、専門家はエージェントもステーブルコインの供給ではなく取引件数を増やすと述べている。

「エージェントの残高は小さく、上限があり、素早く回転するよう設計されています。エージェントコマースが生み出すのは浮動残高ではなく取引件数であり、それが時価総額を押し上げると期待する人は関係を逆に理解しています」とカヌー氏は述べた。

Aurora LabsのCEO、デクラン・ハノン氏は、必要なときにだけ支払うAIエージェントは長く残高を維持しない、資金を調達し、支払い、そして終わりだと述べた。「そのため、エージェント決済がうまく機能したとしても、供給に反映されるずっと前に取引量に現れるでしょう」と彼は述べた。

初期の導入事例がその理由を示している。10月26日、StripeのLinkがUSDCを原資とする残高の展開を開始した。これはInstinctショッピングエージェントの対象米国ユーザーが、各チェックアウトの承認なしに購入できるようにするものだ。エージェントが何かを購入すると、Linkはその残高をStripeのカード発行サービスを通じて発行された使い切り型のバーチャルカードに変換し、加盟店は通常のカード決済を受け取る。ステーブルコインがエージェントに資金を供給し、カードが支払いを行う。

より純粋な形態は、Coinbaseが開発したオープンプロトコルx402上で動作し、カードなしでAIエージェントがウェブサイトやサービスにステーブルコインで直接支払うことを可能にする。

エージェント決済が増えても、その金額はごくわずかだ。Alliumによると、第3四半期のエージェント決済は6,830万件と前四半期の倍になったが、総額はわずか370万ドル、1件あたり約5セントだ。

なぜこれほど小さいのか。開発者たちは、資金を動かすのは簡単な部分で、難しいのはそれを取り巻くすべてだと述べている。

「オンチェーンで資金を動かすことは容易になっています。エージェント決済のより大きな課題は、信頼とコントロールの確立です。企業がエージェント決済を大規模に採用する前に、誰がエージェントの支出を承認するのか、どのような限度額が適用されるのか、問題が発生した場合に誰が責任を負うのかについての明確さが必要です」とリウ氏は述べた。

ハノン氏は、暗号資産には依然としてカードネットワークが数十年かけて構築した保護手段が欠けていると述べた。「返金、紛争、会計処理、銀行口座への資金の戻し入れ。カードネットワークはその層を構築するのに数十年をかけました。暗号資産は主にレールを構築しただけです」と彼は述べた。

コストももう一つの障壁だ。ネットワーク手数料とコンプライアンスチェックは支払い額に応じて縮小せず、支払いが数セントのときに最も大きな打撃となる。

「1,000万ドルの取引では、これらのコストは誤差のようなものです。しかし50ドルの購入では、ステーブルコインを使うそもそもの目的である節約を吹き飛ばしかねません」とカヌー氏は述べた。「x402のような決済特化型のチェーンやプロトコルがこれらのコストを下げており、コンプライアンスとウォレットインフラが追いつけば、リテールとエージェントの採用が続くでしょう」

それでもなお、専門家は、エージェントは主にステーブルコインではなく決済を増やすと述べている。

なぜ供給は停滞したのか

ほとんどのステーブルコインは暗号資産取引の資金調達や、デリバティブ取引と分散型金融における担保として発行されている。そのため取引への関心が低下すると、新しいステーブルコインの需要が減り、今年はまさにそれが起きた。

「取引量が50%以上減少する中、取引関連のステーブルコイン流動性需要の減少は純発行に大きな影響を与えました。市場参加と取引活動が改善すれば、この需要の一部は回復すると予想しています」とハワード氏は述べた。

スタンダードチャータードのケンドリック氏も同じ見解だ。「この横ばいの動きは構造的なものではなく周期的なものだと考えています」と彼は書いた。過去の供給が横ばいまたは減少した期間は、暗号資産市場が回復するとともに終わったと指摘した。

今回の下落は前回のものとも大きく異なって見える。ステーブルコインの供給は5月の最高記録3,224億ドルから約5%減少したが、ビットコインは今年初めの一時期、2025年10月のピークから50%以上下落していた。RWA.xyz(トークン化された実世界資産を追跡するプラットフォーム)によると、2022年のベア市場では主要ステーブルコインの時価総額が26%下落し、2022年3月の約1,660億ドルから2023年9月までに1,220億ドルとなった。

「2022年には、価格が下落した際に残高が取引所で次の取引に備えて待機していたため、供給は約4分の1縮小しました。今回はそれがほとんど残っているという事実は、浮動残高の相当な割合が、次の取引とは無関係の目的で保有されていることを示唆しています」とカヌー氏は述べた。

Circleの最新の数字も、大きなフローが発行残高をほとんど変えずに済む仕組みを示している。第3四半期に同社は1,040億ドルのUSDCを発行し、さらに1,040億ドルを償還したと報告した。新しく発行されたトークンは発行者に戻されたものとほぼ相殺され、合計2,080億ドルの活動にもかかわらず、純発行はわずかにとどまった。

それでも、取引から決済への移行は、消えた需要のすべてを置き換えるには十分ではなかった。

「決済の成長はまだ、取引需要の低下を補うには十分ではありません」とヤン氏は述べた。

2つ目の理由は利回りだ。取引と異なり、価格が回復してもこれは逆転しない。3ヶ月米国債の利回りは約4.1%であり、何も支払わないトークンを保有することは高くつく。発行者による保有者への利払いを禁止する米国のステーブルコイン法であるGENIUS法は、2027年1月に発効する。

「GENIUSは利回りを殺したのではありません。それを一つ上の層に移しました」と、新興市場で資産担保金融を提供するBlackOpalの共同創設者兼CEO、ジェイソン・デーニ氏は述べた。「発行者はあなたに支払うことができないので、アプリケーションが支払うのです。だからこそ、供給が横ばいだった1年間を通じて、トークン化米国債とクレジットボールトは成長を続けたのです」と彼は付け加えた。

トークン化米国債(政府債務のブロックチェーン上の表現)やクレジットボールト(預け入れられた資金を借り手に貸し出すオンチェーンのプール)は、まさにトークンそのものの上の層で機能している。

現時点では、決済活動の拡大は、取引に使われるステーブルコインの需要の低迷を相殺するには不十分だ。その結果、トークンに保有される資金量はほとんど変わらないまま、取引が増え続ける市場が生まれている。この乖離がどう進展するかは、まず純発行、生のオンチェーン転送に占める決済の割合、そしてエージェント決済の平均額に現れるだろう。

Aurora Labsのハノン氏にとって、この一見矛盾する状況は、異なる方向に動く2つのビジネスに帰着する。

「区別すべきは、横ばいのラインは取引側が静かになったことを示しているということです。決済側が失敗しているのではありません。これは一つのチャートを共有する、2つの異なるビジネスなのです」と彼は述べた。