DeFiプラットフォームが消費者向けアプリを捨て、テック大手の裏方になった理由

ステーブルコイン市場は断片化しており、オンチェーンの資本配分を担うSparkは、その分断を収益化できると見込んでいる。

フィンテック企業、取引所、銀行グループは、それぞれ独自のドル連動トークンを次々と発行している。競争が激化する中、各発行体はユーザー、準備資産、取引活動を自社ネットワーク内にとどめたい考えだ。Phoenix LabsのCEOであるSam MacPherson氏はCoinDeskのインタビューで、ステーブルコイン市場は「今後ますます断片化していく」と述べた。

PayPalにはPYUSD、CircleにはUSDC、TetherにはUSDTがある。RobinhoodはGlobal Dollar（USDG）コンソーシアムに参加し、自社チェーンを構築している。一方、OpenUSD（OUSD）はStripeとCoinbaseを含む別の大型コンソーシアムだ。こうした大手以外にも、EthenaのUSDe、World Liberty FinancialのUSD1、SkyのUSDSなど、数百種類のステーブルコインが存在する。

その結果、流動性は拡大し続けるトークンとネットワークのあいだに分散している。Sparkは、そうしたネットワーク同士は今後も接続を必要とすると見ており、その間をつなぐレイヤーになることを目指している。

Sparkは、かつてMakerDAOとして知られたDeFiエコシステムでありUSDSステーブルコインの発行体でもあるSkyの、提携レンディングおよび流動性部門だ。Phoenix Labsが開発し、Skyのガバナンスと資本によって支えられている。

Uniswap上のステーブルコインFXレイヤー

SparkのステーブルコインFXレイヤーはUniswap上に構築されており、流動性を利回りを生むプールに集中させることで、機関投資家がステーブルコイン間を切り替えやすくする設計だ。Sparkは約1億5,000万ドルを、USDSとUSDTおよびPYUSDを組み合わせたUniswap v4のプールに移した。この仕組みはUniswap上のステーブルコイン同士のスワップ量の約30%を占め、最初の30日間で約15億ドルを処理したとMacPherson氏は述べた。なお、30%という数字はステーブルコイン同士の交換のみを対象としており、ステーブルコインを含むすべてのUniswap取引ではない。

この基盤となる仕組みはDualPoolと呼ばれるUniswap v4のhookで、プロトコルの最新バージョンで導入されたカスタマイズ可能なスマートコントラクト拡張だ。待機中の流動性獲得利回りはSparkの金庫に保持し、スワップが必要な場合にだけプールへ引き出し、単一ブロック内で決済する。

Sparkは発行体と直接インフラ契約も結んでいる。PayPalは昨年、TetherのUSDTやCircleのUSDCと競合するPYUSDの流動性を高めるため、Sparkと提携した。

MacPherson氏は、断片化を取引量に変える触媒が決済だと見ている。GENIUS Actが来年施行され、Clarity Actも前進する可能性がある中、同氏はオンチェーン決済が2030年までに3兆ドルに達する可能性があると予測する。

「何も起きていないように見えるでしょう」と同氏は述べ、「その後、突然たくさんのことが一気に起きるのです」と語った。

消費者向けアプリからバックエンド・インフラへ

この戦略は、Sparkが昨年後半に、Coinbase、PayPal、Robinhoodと配信面で直接競合することになる消費者向けアプリの提供を見送る決定をしたことから始まった。

消費者向けアプリは「競争が非常に कठिनしい」とMacPherson氏は述べた。同氏は11月時点でSparkのアプリについて「停止したが中止ではない」としていたが、現在は「無期限停止」と説明している。

Sparkは自社で顧客関係を築くのではなく、すでに消費者が使っているアプリに利回りと流動性を供給するようになった。MacPherson氏はこの戦略を「よりB2B［企業間］、あるいはB2B2C［企業間・消費者向け］モデルにさらに注力する」ことだと表現した。アプリを見送った判断は「明らかに正しい決定だった」とも述べた。

RobinhoodのEarn商品は、この置き換えモデルの仕組みを示している。USDG預け入れに対して年率換算で約7%のAPYで開始され、ユーザー資金は分散型アドバイザリー企業Steakhouse Financialが運用するMorphoのオンチェーン金庫へ送られる。この金庫はEthenaのUSDe、MapleのsyrupUSDG、SparkのspUSDGを含むレンディング市場に資金を配分している。オンチェーンデータによると、直近24日間で2億ドル超の預金を集めた。

この仕組みにより、Sparkはアプリや顧客関係を自ら保有せずに個人預金へのエクスポージャーを得られる。Sparkはこの構造に含まれる複数のプロトコルの一つであり、Morphoがクレジットネットワークを提供し、Steakhouseが金庫を運用しているが、MacPherson氏はこの仕組みを、モデルが機能している証拠だと指摘した。

「Robinhoodはかなり大きいので、これが数十億ドル規模に成長すると見ています」と同氏は述べた。

機関投資家向けの拡大

Sparkのバックエンド戦略は、機関投資家向けの直接融資にも及んでいる。これは分散型金融にとって厳しい局面の中で進んでおり、MacPherson氏によると、Sparkの年間収益は強気相場期の約8,000万ドルから現在は約2,000万ドルへ低下している。

Anchorageを通じて発行されるビットコイン担保のOTCローンは、現在の残高が約2億6,000万ドル、起債額は約4億ドルで、年末までに10億ドルを目標としている。この目標を達成するには、MacPherson氏が市場環境によって「需要が少し減った」と認める中でも、約6か月で残高をほぼ4倍にする必要がある。

需要の一部は、ビットコイン採掘業者のように「強気相場か弱気相場かにかかわらず、常に事業資金を確保する必要がある」借り手から来ていると同氏は述べた。ボトルネックはオンボーディングの速度だという。

中央集権型とオンチェーンの金融サービスを組み合わせたハイブリッド・プライムブローカレッジであるSpark Primeは、約2,000万ドルの融資残高を持ち、意図的なベータ段階にある。MacPherson氏によると、多くの主要暗号ファンドがオンボーディング中であり、Hyperliquidのような取引環境が株式やその他資産の暗号ネイティブな取引への機関投資家の関心を引き寄せたこともあり、伝統的金融企業との対話も増えている。

同プロトコルはまた、Credoraのような暗号ネイティブ評価機関による評価と並行して、S&PとMoody'sからの信用格付け取得も進めている。こうした格付けは、機関投資家のリスク管理チームがSparkを相手方として承認する前に評価する助けとなり得る。

MacPherson氏は弱気相場を十分に管理可能なものと位置づける。「これは比較的楽な弱気相場の一つでした」と同氏は述べた。「ファンダメンタルズ、採用、規制の明確化、機関投資家サイドではすべて順調です。」

Sparkは「レールと流動性サービス」を提供しているとMacPherson氏は述べた。同社の賭けは、断片化が中立的な仲介者に価値ある役割を与えるということだが、発行体が流動性を自社ネットワーク内に閉じ込め続ければ、その存在意義はより説明しづらくなる。

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