「証券ライフサイクル全体」アプローチが意味するもの

ライフサイクルという枠組みは、トークン販売の免除よりも踏み込んだものだ。プロジェクトを資金調達段階でのみ審査するのではなく、発行前・発行中・発行後を通じた監督義務——開示、取引、保管、継続的な報告に関する要件——を示唆している。関連報道については、報道：ロシアのSberbankが12月までに暗号ウォレットを開設へを参照されたい。

この枠組みは、米国の証券法がすでにライフサイクルに沿って監督を分担している状況を映し出している。1933年証券法は発行時の開示と登録を律し、1934年証券取引所法は二次市場の取引所、仲介業者、継続的な報告をカバーする。この構造をトークンに適用すれば、デジタル資産は一回限りの資金調達イベントではなく、当局がその存続期間全体を通じて追跡する金融商品として扱われることになる。

この方向性は、SECが提案した暗号資産に関する新規制と整合しており、これは連邦証券法が暗号資産にどう適用されるかについての同委員会の説明で述べられたより広範な取り組みの一部である。本稿が分析するのは、この示された方向性であり、確定したルールではない。

単純な免除よりも大きな転換である理由

資金調達の免除は資本形成に対応するものであり、トークンが市場に出た後にどう振る舞うかを左右するローンチ後の諸問題——二次取引、発行者の責任、投資家保護——を解決するものではない。

一方、ライフサイクル・モデルは、トークンプロジェクトをSECが時間をかけて関与し続ける対象として扱う。免除による救済だけで規制上の不確実性が終わると期待していたチームにとっては重要な点であり、ミント後も反復的に生じる義務は消えないためだ。このアプローチは、SECが3つの暗号規則案を前進させるというより広範な動きとも並んでおり、American CryptoFedとLockeトークンの登録をめぐる争いなど、トークンが証券の枠組みにどう適合するかをめぐる長年の係争にも呼応する。この問いは、1946年の最高裁判決「SEC v. W. J. Howey Co.」によって長く基礎づけられてきた。同判決は「投資契約」を、共同事業への金銭の投資であり、利益が他人の努力から期待されるものと定義した。

この枠組みには、手続き面での転換も暗黙のうちに含まれている。SECがトークンプロジェクトにかかわってきた経緯の多くは、未登録募集を主張する執行措置を通じたものであり、義務は訴訟を通じて個別に定義されてきた。これに対し、規則の条文として示されるライフサイクル・フレームワークは、発行者に対する恒常的な期待要件を確立するものとなる。

トークンプロジェクトと投資家が次に注視すべき点

SECがライフサイクル・フレームワークを前進させる場合、残る論点は、実装とコンプライアンス上の節目、この概念が発行と取引の双方にどの程度広く適用されるか、そしてこれらの資産を上場する取引所に何を求めるかである。当面追うべき短期シグナルは、SECによる追加のガイダンス、講演、規則案の条文だ。他のSEC規則案と同様に、ライフサイクル・ルールも最終採択の前にはパブリックコメント期間を経ることになる。

特にNFTおよびトークンのチームにとって、運営面での影響は、トークン設計、開示実務、マーケットプレイスへのアクセス、ロイヤリティと保管に関する取り決めに及ぶ。これらは当初の発行（ドロップ）のはるか先にわたって監査に耐えうるものでなければならない。

規制の潮流はワシントンにとどまらない。インサイダー取引規則を強化する日本の暗号改革法案から、ノーデニー和解ルールを撤廃したCFTCに至るまで、同様の構造的変化は、規制当局がデジタル資産がどう売られるかだけでなく、どう発行され取引されるかという全過程を作り変えていることを示している。SECによる正式なルール変更の有無にかかわらず、ライフサイクルの概念は、トークン化された所有権を構築するすべての者にとって意味のあるシグナルだ。

免責事項：本記事は情報提供のみを目的としており、金融または投資の助言を構成するものではありません。暗号通貨およびデジタル資産の市場には重大なリスクが伴います。意思決定の前に必ずご自身で調査を行ってください。