ナイジェリアの年金基金運用会社は、自らの制度を支えるのに必要な人口動態のエンジンを、静かに枯渇させている。政府債務の安全性が高いと見なしてそこに資金を退避させることで、制度資本は、将来の負債を支えるはずの世代そのものを雇用する高成長のテクノロジー分野から目を背けている。これがSahara Impact VenturesのSamuel Frank Chigozirim氏が示す中心的な論点だ。

ナイジェリアの年金資産は現在31.48兆ナイラ超に達している。しかし、マクロ経済環境が深刻な利回りの罠を生み出しており、Frank氏は、この構図こそが資本がイノベーション経済へ流入するのを妨げる主因だと主張する。

「彼らを阻んでいる要因の一つは、現在の政府借入の魅力の高さだと思います」とFrank氏は説明する。「政府保証証券で年率14%、15%、16%を得られるなら、年金であり、しかも人々の退職後の生活資金なのですから、リスクを探るよりも、その安全性に賭けたくなるでしょう」

上限はあっても下限がない

2014年のPension Reform Actは法的にはプライベート・エクイティへのエクスポージャーを認めているが、それを義務付けてはいない。National Pension Commission（PenCom）はベンチャーキャピタル配分の上限を設けたものの、最低配分は定めなかった。Frank氏は、これは特にインフラ投資と比べると、構造的な政策失敗だと指摘する。

「上限はありますが、下限がない。そこが問題だと思います」とFrank氏は述べる。「これは特に、インフラへの投資が義務付けられているケースで顕著です。少なくとも5%を配分する義務があるため、PFAから資金を集めるインフラファンドが数多く見られます」

10億ドルの計算で初期段階の供給網をつなぐ

停滞の連鎖を断ち切るため、政策担当者やエコシステムのリーダーたちは、年金資産の5%をスタートアップ投資に振り向ける仕組みを議論している。Frank氏によれば、この国内資本注入の規模は、ナイジェリアのベンチャー・エコシステムを根本から書き換えるものになる。

「1.5兆ナイラを、1,500という非常に基本的な換算レートで見ると、およそ10億ドルの追加資金になります」とFrank氏は試算する。海外直接投資の流れと比較するために、氏は2025年のアフリカのベンチャーキャピタル全体の資金調達が約30億ドルに達し、ナイジェリアは3億4,300万ドルを獲得したと指摘する。「つまり10億ドルだけでも、その約3倍です。1年間に入ってきた額の3倍を解放できるということです」

この資本は、後期段階のバリュエーションを膨らませるためのものではない。むしろFrank氏は、プレシードおよびシード段階の企業に資金を供給することで、重大な市場の失敗に対処するものだと主張する。

「VC資金、あるいはアフリカ全体のVCエコシステムに関して、私たちが見てきた最大のギャップの一つは、プレシードとシード段階で資金がつかない事業の空白が広がっていることです」とFrank氏は述べる。「大きな小切手を書く人、つまりSeries AやSeries Bの投資家は、十分なパイプラインがないために支援できる事業を見つけるのに苦労しています」

この5%配分を支える経済モデルは、Frank氏が示す大きなマクロ経済の乗数効果に依拠している。氏は10年という規律ある期間にわたって、この10億ドルの注入を分解している。

「10億ドルを取り出して10年に分散すれば、年1億ドルです」とFrank氏は説明する。「それを1,000社に配分すれば、1社あたり10万ドルになり、プレシードとシード段階にぴったり合います」

このモデルの即時の副産物は、大規模な雇用創出だ。Frank氏によると、現在の平均的なスタートアップはコアメンバーが7人から10人いる。

「これで7,000人から10,000人の雇用が生まれます。それは1年以内に2倍に成長し得る。10年では14万から20万の雇用創出が見込まれます」と氏は試算する。「これに平均世帯人数の6人ほどを掛けると、PFAが5%を引き出すだけで約120万人に影響が及ぶ計算です」

GDPへの寄与も同様に大きい。Frank氏は、支援を受けた企業が年間売上5万ドルしか生み出さないという、初期投資額に対して50%の保守的な前提を置く。

「年間売上5万ドルを上げる1,000社なら、GDPへの追加は5,000万ドルです」とFrank氏は計算し、10年では「約27.5億ドルになります」と予測する。これは、将来のユニコーン企業が生む上振れを一切含んでいない。「企業価値が10億ドルを超えるには、技術的には少なくとも年間経常収益で1億〜2億ドルを上げる必要があります。でも私たちは、年間5万ドルを出し続けるだけの企業だけを見ています」

年金運用会社にとっての自己保存の問題

Frank氏の最も切迫した主張は、年金運用会社自身の自己保存に関わるものだ。高齢化し、制度への関与が薄れる加入者基盤は、運用資産総額を縮小させる恐れがある。

「若いナイジェリア人の中には、すでにソーシャルメディアで稼いでいるため、年金にまったく拠出していない人もいます」と氏は警告する。「TikTokを使う人、FacebookやInstagram、インフルエンサー活動で稼ぐ人たちは、年金のことを考えていません。つまり、PFAが現在取りこぼしている大きな資金の塊がすでに存在しているのです」

「年金業界が現在直面している最大の負債は、何もしないことです」とFrank氏は断言する。

氏は、支援を受けた1万社の企業が従業員を通じて1社あたり最低2,000ドルを毎年拠出すれば、年間2,000万ドルが制度に流入すると見積もる。「10年で、現在のAUMに3兆ナイラが上乗せされます。これはすでに入れた1.5兆ナイラとは別です」

ローカル資本とドル建ての投資義務

アフリカのテクノロジー・エコシステムは、厳格なドル建ての投資義務を伴う外国ベンチャー資本への依存が依然として高い。Frank氏は、国内の年金流動性が、文脈に即した重要な忍耐をもたらすと指摘する。

「現地資本であれば、より忍耐強くなれます。市場に対する文脈的な理解があるからです」と氏は述べる。

2021年から2024年にかけてのマクロ経済の混乱は、そのことをよく示していると氏は言う。「2021年に100万ドル、約3億ナイラを調達した企業が、2024年に為替レートが1,500まで上昇した後も同じドル基準の収益を示すには、売上を5倍にしなければなりません」とFrank氏は説明する。「外国の投資義務ではその企業は成長していないことになりますが、これが現地通貨なら、その企業は非常に好調だったはずです」

国内資金は、地元の創業者に有利な形で力学も変える。「取締役会に現地の人が入るようになります」とFrank氏は述べ、国内の経済変化を外国の取締役に説明する負担がなくなるという。

さらに、創業者の持株比率や法的構造も簡素化される。「デラウェア法人やモーリシャス法人、英国法人を運営しようとして、法務や税務の義務に悩まされるよりも、ナイジェリアにHoldCoとOpCoを置く方が簡単です」と氏は付け加え、Itanaのような特別経済区を理想的な国内の出発点として挙げる。

リターンについてFrank氏は、年金基金の受託者は10〜15年の期間で12%から18%の現実的な内部収益率を想定できると述べる。「強い現地の支援があれば、イグジットは容易に起こり得ます」と氏は言う。「USDのマイルストーンを達成しようとするのではなく、パートナーに売却したり、ナイジェリア証券取引所に上場したりする企業です」

内部に安全策を備えたSPV構造

この転換を実行するには、労働者の退職後の貯蓄を明確に保護する構造が必要だ。Frank氏は、分散したファンド・オブ・ファンズの方式よりも、特別目的会社（SPV）を強く推奨する。

「私が望む構造は、PenComの職員とPE・VC分野の経験豊富な専門家が共同で運営するSPVです」とFrank氏は勧める。このハイブリッド構造により、運用者は即時の業務監督を得られる。「ファンド・オブ・ファンズのモデルだと、PFAは報告を待つ必要がありますが、より強い監督権限も得られます」と氏は付け加える。

厳格な受託者責任を満たすために、Frank氏は譲れない規制上の安全策を挙げる。「興味深い安全策の一つは、すでに確立された現地のPEおよびVCファンドと共同投資を行うことです」と氏は提案する。さらに、コーポレート・ガバナンス、負債比率の上限、段階的な資金拠出スケジュールをカバーする追加保護を、各タームシートに直接組み込む必要があると強調する。

重要なのは、この枠組み全体が年金資本の大部分を安全に残すことだ。「支援対象の企業は初期段階の企業です。創業者もおそらく20代後半から30代前半で、退職までまだ20年から30年あります」とFrank氏は述べる。「繰り返しますが、これは全体の資本プールのわずか5%であり、95%は手つかずのままです」

地域の青写真としてのガーナのCi Gaba

ナイジェリアがこの枠組みをゼロから作る必要はない。Frank氏は、地域の先行事例として、国内の年金・保険資産の5%を地元のベンチャーキャピタルに成功裏に振り向けたガーナのCi Gabaファンド・オブ・ファンズを挙げる。

「Ci Gabaモデルは、政策のノートを学び、体系的な協働の力を理解すべき事例です」と氏は促す。

「年金業界が現在直面している最大の負債は、何もしないことです」

高いスタートアップ失敗率、潜在的な不祥事、リスク負担といった避けられない問題に対して、Frank氏は、運営上の責任は共同運営されるSPVに直接かかり、それは規制当局と機関投資家に厳格に説明責任を負うと述べた。

「負債が生じた場合、全員、特にSPVがその重荷を負うことになります。なぜならこのSPVはPenComとPFAに報告するからです」とFrank氏は説明した。

しかし氏は、リスクの捉え方そのものを変え、ナイジェリアの年金にとって最大の脅威はポートフォリオの失敗ではなく、制度的な慣性だと強調する。「年金業界が現在直面している最大の負債は、何もしないことです」と氏は警告し、運用者は国債に依存して加入者基盤が縮小していくのを見たいのか、それとも長期的に年金資産を継続的に補充する、より大きく雇用を生む資金プールを築きたいのかと問いかける。

「不祥事を失敗と見るのではなく、モデルを反復・転換する機会と捉えるべきです」と氏は論じる。「一例がElectoral Actです。ほぼ4年か8年ごとに、予期せぬ抜け穴を修正するための改正があります。良いリーダーシップとは責任を引き受けることです」

12か月のロードマップ

この議論を理論から具体的な経済政策へ移すために、Frank氏は明確な12か月の行程表を示した。

「私は、関係者の協議と、National Assembly、NITDA、NIDCOMが主導する形で、Nigeria Startup Actの後続法案が実際に提出されるのを見たいです」と氏は締めくくる。

Frank氏にとって、この政策の正当性は目の前の障害を越えて先を見ることにある。「最終的な大きな物語は何か」と氏は問い、「その物語とは、1万社の企業を支援し、20万件超の雇用を生み、最大120万人を貧困から引き上げ、少なくとも30億ドル超のGDP成長を実現できるということです」と述べた。