応用材料(AMAT)株は月曜日の寄り前取引で1%下落した。これは、モルガン・スタンレーが半導体製造装置メーカーである同社の目標株価を642ドルから563ドルに引き下げたことが背景にある。表面上、この引き下げは弱気なシグナルに見える。しかしリサーチノートの詳細はより複合的な状況を物語っており、アナリストの事業に対する見方は実際には改善したまま、目標株価だけが引き下げられたという内容になっている。

引き下げられた目標株価の裏にある上方修正

モルガン・スタンレーは、応用材料の2027年の売上高予想を507億ドルに引き上げ、同年の1株当たり利益(EPS)予想も20.92ドルに上方修正した。双方の上方修正は、より強いNAND需要の前提 — NANDとはSSDやその他のデータストレージを支えるメモリー技術である — と、粗利益率見通しの改善に基づくものだ。つまり、目標株価は縮小したものの、事業見通しはむしろ良くなったのである。

引き下げの理由はファンダメンタルズではなく、バリュエーションに帰着する。モルガン・スタンレーはAMATに適用する倍率を26倍から22倍に引き下げた。目標株価は通常、アナリストが予想する利益水準と、市場がその利益に支払う意思のある倍率という2要素の組み合わせで構成されるため、このノートは実質的に第1の要素を引き上げつつ、第2の要素を引き下げたことになる。引き下げ後の倍率でもなお、同株は2020年以降のサイクル通過平均倍率である20倍を約10%上回る水準で評価されており、ウォール街が同社に一定の楽観視を与え続けていることを示している。

「市場はAMATに疑いの目を向けておらず、私たちもその評価に同意する」とモルガン・スタンレーのアナリストはノートの中で述べた。同社はこの株式のイコールウエート評価を維持しており、これは一般に、セクター全体とほぼ同程度のパフォーマンスが見込まれることを示す区分である。

粗利益率が最大の変動要因

モルガン・スタンレーは、応用材料の粗利益率が2025年の48.8%から2027年には52%へ上昇すると予想している。半導体製造装置メーカーのバリュエーションは粗利益率と密接に連動する傾向があるため、同証券はこれを注視すべき数字として挙げた。さらに、利益率が50%半ばの水準を大きく上回った場合は驚くべきことだと付言しており、これは次回AMATが決算を発表する際に念頭に置くべき上限となる。途中の四半期決算の発表はいずれも、現在の水準から2027年の予想に至る道程のチェックポイントとなる。

応用材料自身も7月の決算説明会で野心的な成長計画を示し、2028年までに四半期のシステム出力を現在の水準から倍増させる意向を表明した。モルガン・スタンレーはこの目標について試算を行い、2028年半ばまでに四半期のシステム出荷額が約140億ドルに達すれば、年間売上高約680億ドル、EPS 31.70ドルに相当する可能性があるとしている。実行できれば大きな数字だが、現時点では近い将来の保証というより長期的な目標にとどまっており、利益率とともに四半期の出荷ペースが注視すべきもう一つのデータポイントとなっている。

現在の株価の位置づけ

別の観点として、GuruFocusはAMATが482ドルで取引されており、同プラットフォームの推定による公正価値であるGFバリュー250.78ドル(同プラットフォームの株式公正価値の指標)を92%上回っていると指摘した。これは、株式がすでにかなり多くの良いニュースを織り込んだ価格水準にあることを示唆している。同株のトレーリング株価収益率(PER)は41.56倍で、5年間の中央値である20.36倍の2倍以上だ。

GuruFocusは応用材料に100点満中87点のGFスコアを付与しており、収益性、成長性、財務の健全性の高さを反映している。このスコアにおける唯一の弱点はバリュエーションで、10点中わずか1点にとどまっている。

保有データも状況に新たな側面を加える。GuruFocusが追跡するAMATを保有する25名の著名投資家のうち、最近ポジションを増やしたのは7名、減らしたのは16名だった。内部者も過去12か月間は純売り手となっており、1億8,020万ドル相当の株式を売却し、この期間中に内部者による買いは報告されていない。

応用材料の時価総額は3,825億1,000万ドルで、ウェハー製造装置の世界最大級のサプライヤーとして、ファウンドリ、ロジック、DRAM、NANDの各チップメーカーに世界中で供給している。この地位により同社はチップ供給網の最前線に位置しており、事業の動向はチップを製造するファウンドリやメモリーメーカーの設備投資計画に連動する。だからこそ、NAND需要と粗利益率に関するアナリストの前提が、株式の評価においてそれほど重要な意味を持つのである。

総じて、このノートは目標株価の引き下げを、応用材料の事業見通しに対する格下げではなく、バリュエーション前提の再調整として位置づけている。上方修正された予想と、引き下げられた倍率が、並び立っているのである。