Polymarketは、銀行ではなく、Ethereum上に構築されたLayer 2ネットワークであるPolygon上の監査済みスマートコントラクトを通じて取引を決済する。ユーザーのUSDC（米ドルに連動したステーブルコイン）と結果トークンは自分のウォレットに残り、Polymarketが資金を預かることはない。最大の競合であるKalshiはその逆のモデルを採用しており、CFTC規制下の中央集権型取引所として、JPMorgan ChaseやBNY Mellonを含む銀行のFDIC保険付き口座で顧客資金を保管している。

投資家は、両プラットフォームをアプリではなくインフラとして評価している。Kalshiの評価額は2025年12月の110億ドルから3月には220億ドルへ上昇し、現在は約400億ドル規模のラウンドを進めていると報じられている。Polymarketは、NYSEの親会社であるIntercontinental Exchange（ICE）が昨年10月に20億ドルを投資した際、約80億ドルと評価された。現在は200億ドル超を目指していると報じられている。

紛争となった市場の解決方法も、両者で異なる。Kalshiでは社内チームが結果を決定し、CFTCが最後の後ろ盾となる。Polymarketでは、UMA（Universal Market Accessの略）を通じて紛争が処理される。これは、トークン保有者がチャレンジ期間内に投票するオプティミスティック・オラクルで、真に分散化された仕組みだが、目に見える形で試行錯誤を重ねてきた。

Polymarketのオンチェーン賭けはどのように決済されるのかを考えてみよう。まず、Polymarketの中核プラットフォームはユーザー資金を保有しない。トレーダーはUSDCでウォレットに資金を入れ、契約を購入すると、そのUSDCと結果トークンはPolymarket管理の口座ではなく、自分の秘密鍵のもとに置かれる。取引はPolygon上の監査済みスマートコントラクトを通じて実行され、ガス代はEthereumメインネットの価格ではなく、1回の取引につき数十セント未満に抑えられる。

Kalshiは根本的に異なるアーキテクチャで動いている。CFTCの監督下にあるDesignated Contract Marketとして、規制された証券会社のように顧客資金を保管する。具体的には、JPMorgan ChaseやBNY Mellonなどの分別管理されたFDIC保険付き銀行口座で預かる。ウォレットもガス代もなく、パイプライン上にブロックチェーンは存在しない。

どちらの仕組みが客観的に安全というわけでもない。Kalshiのモデルは、中央集権的な保管機関を信頼する代わりに、連邦規制当局と保険付き銀行を背後に持つ。一方、Polymarketのモデルはその保管機関を完全に取り除く代わりに、トレーダー自身がウォレットの安全管理とスマートコントラクトのリスクを負う。これは単なるブランディングの違いではなく、実際のアーキテクチャ上の分岐であり、両社が異なるタイプの機関投資資金を引き寄せ始めている理由でもある。

予測市場データ分析プラットフォームPredictionHeroによると、Kalshiは2026年5月に想定取引高179.1億ドルを記録し、9か月連続の月間最高を更新した。Polymarketは同月に70.8億ドルを記録した。Kalshiの資金調達交渉は約400億ドルの評価額に近づいていると報じられており、PolymarketはICEが10月に初めて投資した当時の約80億ドルから、200億ドル超のラウンドを進めている。

投資家リストが物語っている。Kalshiの3月の資金調達ラウンドには、Coatue、Sequoia、Andreessen Horowitz、Paradigm、Morgan Stanley、ARK Investが参加した。Polymarketの株主構成には、NYSEを所有するIntercontinental Exchangeに加え、D.E. ShawとG Squaredが名を連ねる。これは通常のスタートアップの投資家リストではなく、実際の取引所で見られるリストに近い。

この見方が重要なのは、取引所がたどる道筋が通常、買収されるか、規制された二強体制に組み込まれるか、あるいは上場するかのいずれかだからだ。Kalshiは、スポーツ契約が賭博に当たるかをめぐって州の訴訟を抱えていることもあり、2026年後半から2027年前半のIPOを模索していると投資家に伝えたと報じられている。Polymarketは日程を公表していないが、株式取引所の運営会社と大手量的運用2社が関与していることを考えると、静かな出口で終わるような動きではない。

この構図は、スポーツベッティングではなく暗号資産のM&Aを追っている人には見覚えがあるはずだ。Coinbaseは昨年、デリバティブ取引所Deribitを29億ドルで買収した。これは暗号資産史上最大の案件で、ゼロから作りたくないデリバティブ事業を手に入れるためだった。数か月後、Krakenも同じ地盤を手放さないため、先物プラットフォームNinjaTraderを15億ドルで買収した。

同じパターンは、特にイベント契約をめぐっても進行している。DraftKingsは取引所インフラ企業Railbirdを買収し、6月に自社取引所DKeXを立ち上げたことで、契約清算をCME GroupとCrypto.comに依存する構造を終えた。RobinhoodはSusquehannaとともにRotheraという同様の仕組みを構築した。Coinbaseも自社のイベント契約を始めた直後にThe Clearing Companyを買収した。

その結果、KalshiとPolymarketは興味深い位置に置かれている。両社とも、DraftKingsやRobinhoodが1年かけて部品ごとに組み立てた規制済み取引所レイヤーをすでに持っている。一方で、DraftKingsやRobinhoodのような消費者向け配布力は持っていない。Bernsteinのアナリストは、これが両社を買い手であるだけでなく、買収対象としても有望にしていると指摘している。これは、多くの報道が前提とする「1つのプラットフォームが勝つ」という見方とは異なる。

中央集権型とオンチェーン型の解決はいずれも、いずれ試される。そして、係争時にどう対応するかは、両モデルの違いの中でも特に示唆的だ。Kalshiは自社が公表した契約条件に基づいて、社内で市場を決済する。これは2026年1月に試された。NFL契約で勝った一部のトレーダーが、原資のみの支払いしか受け取れなかったためだ。Kalshiは、対象市場が早期終了したと説明した。ユーザーからの反発を受けて、Kalshiは判断を撤回し、支払うべき金額を支払った。

Polymarketでは、提案者が結果案とともに担保を差し入れ、トークン保有者がチャレンジ期間内に異議を唱えて投票するUMAを通じて紛争が処理される。これは真に分散化されているが、まだ公の場で成熟過程にある。ウクライナのVolodymyr Zelenskyy大統領がスーツを着るかどうかをめぐる約7,900万ドルの市場や、2025年3月のTrump-Ukraine minerals dealに関する契約では、勝利票がどの程度集中したかが結果を左右した。別の高額案件である2026年のStrategy Bitcoin売却市場をめぐる紛争でも同様の注目を集めた。

どちらのモデルにも、きれいな実績はない。Kalshiの中央集権型構造では、1社が誤りを犯しても、世論の圧力のもとで修正でき、CFTCが最後の後ろ盾になる。Polymarketのトークン投票型構造は単一障害点を取り除くが、結果は投票がどれほど集中するかに左右されうる。手数料構造、保管モデル、紛争解決の仕組みを横並びで比較した詳細は、PredictionHeroのKalshi vs. Polymarket分析が網羅している。

では、どちらのモデルが勝っているのか。明確にはどちらでもない。それ自体が、勝者を決めるよりも興味深い話かもしれない。Kalshiは出来高で先行し、規制面でもより明確な立場にある。Polymarketは、より深いグローバル流動性を持ち、銀行口座がどれほど保険付きであっても、暗号資産ネイティブの資本にとって構造的に魅力が高い、真のオンチェーン決済層を備えている。

両プラットフォームは、非常に異なる理由で、非常に異なるタイプの投資家から評価されている。両社ともより高い評価額で資金調達を続けている事実は、個々の企業というより、インフラ投資家がイベント契約という資産クラスをどれほど真剣に見ているかを示している。 CoinDeskが報じたところによると、Kalshiは400億ドルの評価額を目指しており、優位を広げている。一方で、Polymarketのオンチェーンモデルは、異なる、かつ拡大しつつある機関投資家層から引き続き資金を集めている。