要点

デュケインはインテルとマイクロンの報告をやめ、4つのビットコインマイニング銘柄のポジションを新たに開示した一方、その他のテクノロジー株の保有も拡大しました。ジェーン・ストリートとUBSはビットコインETFのポジションを増やし、チューダーはIBIT株式を追加しつつオプションのエクスポージャーを維持しました。エビデンスはAIからの大規模なローテーションを裏付けるものではありません。

機関投資家の開示書類が示せるのは一部にすぎない

最近の開示では、プロの投資家がビットコイン関連資産へのエクスポージャーを拡大していますが、その資金が人工知能（AI）分野から流出したものかどうかを判断するには、ポートフォリオの両面を検証する必要があります。個人投資家にとってこの区別が重要なのは、四半期ごとの開示書類がしばしば戦略転換の決定的証拠として報道される一方、実際の書類の範囲ははるかに限定的だからです。

それでもローテーション説は注目を集めています。アーサー・ヘイズは、AIが本来ならビットコインやイーサに向かったはずの資本を吸収したと主張しています。マイケル・セイラーは同じ圧力を一時的な「吸引効果」と表現し、AI投資が成熟し投資家が利益を再配分すれば資金の一部は戻る可能性があると示唆しています。これらの主張はAIからビットコインへのローテーションの可能性を支持しますが、いずれも既に始まっていることを証明するものではありません。

フォーム13Fで検証できるのはこの理論の一部にすぎません。13Fは四半期末時点の米国上場証券の選択されたロングポジションを対象とするものであり、すべての空売り、スワップ、プライベート投資、オフショアポジション、その後の取引までは開示しません。したがって、報告された保有株式はエクスポージャーを示せても、投資家のリスクや動機の全体像を明らかにするものではありません。また開示は四半期末から約45日後に公開されるため、公表時点でポジションがすでに変わっている可能性もあります。

デュケインが部分転換の最も明確な事例

億万長者投資家スタンリー・ドルケンミラーが創設したデュケイン・ファミリー・オフィスは、半導体エクスポージャーの縮小と新たなビットコイン関連保有の比較として最も明確な事例です。第1四半期の開示にはインテルとマイクロンが含まれていましたが、第2四半期の開示にはどちらの企業も登場しませんでした。

インテルとマイクロンはAIサプライチェーンに関わっていますが、いずれも純粋なAI企業ではありません。これらの保有が消えた四半期に、デュケインは上場4社のビットコインマイニング企業のポジションを構築しました。

デュケインのQ2ポートフォリオ変更（報告ベース）

報告されなくなった銘柄： インテル — 411,400株、マイクロン — 23,400株。

新規マイニングポジション： Bitdeer — 4,074,993株、Riot — 754,800株、Hut 8 — 314,150株、IREN — 87,100株。

開示書類からは、インテルとマイクロンの売却益がマイニング投資の資金源となったかどうかは分かりません。

デュケインは依然として大幅なテクノロジーエクスポージャーを維持していました。アマゾンの保有を45,800株から541,600株に増やし、アルファベットの336,300株のポジションを新規に構築し、TSMC（台湾積体電路製造）とSTMicroelectronicsも追加購入しました。

この4社のマイニング企業は、ビットコインとAIの境界をさらに曖昧にしています。RiotはAMDとの初のデータセンターリース契約を結び、AIおよび高性能コンピューティングワークロード向けのインフラを構築することで、ビットコインマイニングの範囲を超えて拡大しています。Hut 8は専用のAIデータセンター容量を商業化しており、Beacon Pointキャンパスでの352メガワットのリースも含まれています。

BitdeerはビットコインマイニングとAIクラウド事業を組み合わせており、5月の運営報告では年間経常収益約6,900万ドル、GPU稼働率90%を報告しました。IRENもGPUインフラを基盤とするAIクラウド事業とビットコインマイニングを組み合わせています。

総合すると、これらの保有はデュケインを2つの投資テーマの中間に位置づけます。新規のマイニング銘柄はビットコインの産出へのエクスポージャーを提供しますが、その電力容量とデータセンターはAIワークロードにも活用できます。拡大したアマゾンのポジションと新規のアルファベット保有と合わせると、この開示はAIからの撤退というより、デジタル資産とコンピューティング需要の両方にエクスポージャーを持つ企業へのシフトと捉えられます。

13Fでは、この重なりの中のどの部分がデュケインを引きつけたのかは分かりません。同社は、暗号資産関連株の下落後にマイニング銘柄を過小評価とみなしているのか、AI・高性能コンピューティングへの拡大がバリュエーションを押し上げると予想しているのか、あるいはビットコイン回復への間接的なエクスポージャーを求めているのかもしれません。これらの説明は相互排他的ではありません。今後の13F開示、特にビットコイン価格とAI契約の展開の中でデュケインがこれらのポジションを拡大するか縮小するかは、購入の背後にある戦略をより明確に示すでしょう。

3機関がビットコインETFエクスポージャーの拡大を報告

チューダー・インベストメント・コーポレーション、ジェーン・ストリート、UBSの開示は、第2四半期にスポットビットコインETFへの機関投資家の参加が拡大したことを裏付けていますが、そのポジションがAI投資の売却で資金調達されたことは示していません。2024年1月に米国規制当局の承認を受けたスポットビットコインETFは、以前は先物商品や直接的な保管が必要だったビットコインエクスポージャーに対し、規制された枠組みを機関投資家に提供しました。これが、こうした商品が現在多くの機関ポートフォリオに登場する理由の説明にもなります。

ETFポジションは投資家が追加購入しなくても価値が上がりうるため、市場価値の変化よりも株数の変化のほうが有益な情報です。機関のタイプも重要です。投資運用会社、マーケットメーカー、グローバル銀行は、同じETFをまったく異なる理由で保有している可能性があります。

チューダーの第1四半期の開示では、ブラックロックのiShares Bitcoin Trustの普通株579,083株が報告されていました。第2四半期の開示では688,529株に増加し、約18.9%の上昇でした。

ただし、同社は引き続きIBITオプションを報告していました。コールポジションの原株数は998,000株から148,000株に減少した一方、プットのエクスポージャーは725,000株から715,000株とわずかな変化にとどまりました。普通株保有の拡大はIBITの追加保有を示しますが、残されたオプションがあるため、ポートフォリオを単純なヘッジなしのビットコイン賭けとみなすのは困難です。

ジェーン・ストリートの開示には異なる解釈が必要です。同社の公式第1四半期開示および第2四半期開示によると、IBIT、FBTC、ARKB、BITB、GBTCにわたる四半期末の報告保有額は市場価値でQ1の約4億3,840万ドルからQ2の約10億1,000万ドルに増加しました。

これらは2つの日付で測定された市場価値であるため、その差額をすべて新規購入と解釈すべきではありません。また、ジェーン・ストリートは大手マーケットメーカーでもあります。同社のETF保有は、ビットコインに対する長期的な見方の表明ではなく、顧客取引、流動性提供、アービトラージ、ヘッジを支えるものかもしれません。

UBSの公式Q1開示およびQ2開示によると、報告されたIBIT普通株ポジションは364,371株から407,890株に増加し、約11.9%の上昇でした。

同行はさらに大幅に拡大したIBITコールポジションも報告しており、Q1の原株80,000株相当からQ2には約195万株相当に増加しました。開示書類では、これらのポジションが顧客向け、ストラクチャード商品、ヘッジ活動、それとも同行自身の投資戦略に供されたものかは示されていません。

上場企業を通じた間接的なエクスポージャーも増加しています。ストラテジー（Strategy）は最近、トム・リー氏の45億ドル規模のGRNY ETFの最大保有銘柄となり、時価総額がビットコインの財務保有と密接に連動する企業へのエクスポージャーをこのファンドに与えました。この配分はビットコイン関連資産が主要ポートフォリオに入り込むもう一つの例ですが、GRNYがその資金を調達するためにAI保有を売却したことは示していません。

資産運用会社はビットコイン先物の弱気エクスポージャーを縮小

第2四半期の13F開示は6月30日時点のポジションを示します。商品先物取引委員会（CFTC）の報告は、規制されたビットコイン先物におけるポジションのより新しい状況を提供しますが、上記の特定の機関ではなくトレーダーカテゴリーを追跡するものです。CFTCはこれらの建玉報告（COT）数値を毎週公表しており、開示と開示の間のポジションの変化を追跡する人にとって、四半期サイクルの13Fを補完する有用な情報源となっています。

CFTCの6月30日報告では、資産運用会社がCMEの標準ビットコイン先物市場でロング4,754枚、ショート2,754枚を保有しており、ネットロングは2,000枚でした。

9月1日時点の最新の報告では、ロング4,837枚、ショート1,139枚となり、同カテゴリーのネットロングは3,698枚に達しました。この変化の大半は、大幅なロングの新設ではなく、ショートエクスポージャーの縮小によるものです。

その結果、同カテゴリーは第2四半期後にビットコイン先物について弱気の度合いを減らしましたが、このデータからは、デュケイン、チューダー、ジェーン・ストリート、UBSがそれらの契約を保有していたかどうかは分かりません。

ナスダック100先物の統合建玉もネットロングを維持しました。資産運用会社カテゴリーのネットポジションは6月30日の約68,195枚から9月1日に72,886枚へ増加しました。

資産運用会社の先物建玉 — 商品先物取引委員会が報告した契約合計。

ビットコインとナスダック100の契約は規模とリスクが異なります。その合計を投資資本の同等額として比較すべきではありません。ナスダック100先物は、AIエクスポージャーの直接的な尺度ではなく、テクノロジー市場との大まかな比較を提供します。これらの数値が示すのは、主要なテクノロジー株中心の指数から撤退することなく、運用会社がビットコインに対する弱気ポジションを縮小したという点です。

ビットコインエクスポージャーは拡大しているが、AIからの大流出は見えない

これらの開示は、ビットコインETF、マイニング企業、規制された先物への機関投資家のエクスポージャーが再び拡大していることを示しています。ただし、各機関がその資本をどこから調達したのか、またポジションが長期的な方向性のある賭けを表すのかは示していません。

デュケインはポートフォリオ転換の最も有力な証拠を提供しますが、テクノロジー投資の継続とマイニング企業自身のAI事業は、きれいなローテーションの主張を弱めます。利用可能なエビデンスが示すのは、一方の市場から資金を引き上げてもう一方に充てる大規模な撤退ではなく、ビットコインとAIにまたがる選択的な資産配分です。第3四半期を対象とする次回の四半期開示では、ビットコイン関連ポジションが拡大したのか、維持されたのか、それとも解消されたのかが判明します。今四半期の動きが持続的な転換だったのか、四半期固有のポジション調整だったのかを検証する最も明確な試金石となるでしょう。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではありません。