Grayscaleは2026年11月10日、ウォール・ストリート・ジャーナルに全面広告を掲載し、「Zcash: The Next Era of Crypto」キャンペーンのもとでGrayscale Zcash Trust ETF(ZCSH)を宣伝した。ZECはプライバシー重視の暗号資産であるZcashのネイティブトークンであり、ZCSHが保有する資産である。KuCoin Newsの報道によると、この主流メディア向けの認知向上の取り組みは、ZECが約13%下落し、ETFが約12%下落したのと同じ取引セッションに実施された。マーケティングの勢いと市場の実態との乖離が、公開市場でのこの商品の最初の数か月の動向を占う枠組みとなっている。

Grayscale、ジャーナルの読者にZcashをアピール

GrayscaleがXで共有したWSJキャンペーンは、Zcashのマスコットを用いたシマウマ柄のデザインが特徴で、「シマウマの縞模様が本体を隠すように、Zcashは取引を隠す」とうたっている。このタグラインは、ネットワーク上で取引詳細を隠すZcashの中核的なプライバシー機能であるシールド取引を指している。Grayscaleはこの掲載を米国の幅広い読者への認知向上の取り組みとして位置づけ、ジャーナル紙面の「Zcash乗っ取り」と表現した。

"Some are calling it the greatest edition of @WSJ yet. Grab your copy. The Zcash $ZEC takeover. @ZcashInvest" — X上の@Grayscale

ZCSHは2026年8月25日にNYSE Arcaで取引を開始し、SECへの目論見書提出に基づき、クローズドエンドのトラスト構造からスポットETFへ転換した。Digital Todayの報道では、11月のキャンペーン時点で同商品の運用資産残高(AUM)は約6億7,570万ドルだった。これまでのファンドの軌跡は、初期資金流入が大きなメディアの注目を集めた後、手数料を気にする資金の流出が始まったGrayscaleのSolana ETFの初期の展開をなぞる形となっている。

広告キャンペーンとあわせて、GrayscaleはZcashエコシステムに100万ドルの拠出を約束し、KuCoin Newsによると、うち40万ドルを即時に交付した。Zcash Foundation、Pretty Good Policy for Zcash、Shielded Labs、Project Tachyonの各組織にそれぞれ10万ドルが拠出された。さらにGrayscaleは、ZCSHの運用開始から1年間、スポンサー報酬の100%をエコシステムに再投資することも約束している。

ZECとZcash ETFが下落している理由

KuCoin Newsの報道によると、WSJキャンペーン開始当日、ZECは約13%下落して約1,025ドルとなった。ZCSHもトークンに連れ安となり、一時約12%下落して27.25ドルに達し、9.74%安でセッションを終えたとKuCoin Newsが報じた。

下落は単発のセッションではなかった。KuCoin Newsによると、ZCSHはすでに2026年10月に4,625万ドル、11月の最初の9日間で1,500万ドル超の純流出を記録しており、この期間の最大の単日流出は11月5日の約1,099万ドルだった。合計すると流出額は6,100万ドルを超え、報告されたAUMの約9%に相当する。このパターンは、Grayscaleがマーケティング支出を拡大するなか、機関投資家が積み増しではなくエクスポージャーを縮小していることを示唆している。

手数料競争が構造的リスクとして浮上

ZCSHにとってより構造的に重要な圧力は、マクロ環境よりも競争かもしれない。Digital Todayの報道によると、Gemini系の企業Winklevoss Asset Serviceは2026年10月初旬、ティッカーWINKでNasdaqに上場する競合Zcash ETFについてSECにS-1を提出した。S-1とは、ファンドが株式を登録するためにSECに提出する登録届出書であり、商品が上場・取引される前にクリアすべき要件である。提案されているWINKの管理報酬率は0.25%で、ZCSHに対するGrayscaleの2.5%と比べて10倍の開きがあり、競合商品が承認されれば運用担当者に直接的な手数料アービトラージのインセンティブを生み出す可能性がある。

この手数料をめぐる力学は、ビットコインETFで見られたパターンと一致している。そこでは、低手数料の競合商品が登場した後、Grayscaleの転換型GBTCは数十億ドル規模の流出を経験した。この背景を踏まえると、Digital Today報道のAUM6億7,570万ドルと、KuCoin News報道の10月から11月上旬に6,100万ドル超の流出を抱えるZCSHには、同様のローテーション動態が形になりつつある初期の兆候が見られる。

Digital Todayが引用した未確認の報道によると、Digital Currency Group(DCG)は2026年9月8日、認可参加者(AP)を通じて約1億ドル相当のZCSH株式を取得したという。認可参加者とは、ETF株式の創設および償還を行う機関である。この主張は単一の情報源によるものであり、SECの8-K届出と照合して独立に検証されていない。もし事実であれば、親企業による買いが初期のAUM数値を支え、その後の流出傾向は内部のポジション管理ではなく純粋な外部の売り圧力を示していることになる。

確認されているのは、Grayscaleがこの流出傾向に対応した方法である。手数料を引き下げるのではなく、エコシステムへの助成金と高い露出のメディアキャンペーンを重ね合わせた。その戦略がWINKの承認前にAUMを安定させるのか、それとも手数料を気にする資本が流出し続けるのかは、今後数週間にわたってZCSHの日次資金流出入データで追うべきシグナルである。

出典:DefiLiban