ゴールドマン・サックスは、日本が通貨市場に再度介入する場合でも十分な財務能力を備えていると推計している。東京が2回目の介入を実施するかどうかの真の決定要因は、資源の多寡ではなく、日本と米国の金利差、すなわち長年円をグローバルなキャリートレードの好ましい調達通貨としてきた格差にある。この格差により、投資家は円で低金利の資金を調達し、他国の高利回り資産に投資してきた。

日本の約1兆ドルに上るドル準備高のうち、約2,000億ドルが現金または現金同等物として保有されている。ゴールドマン・サックスのストラテジスト、カレン・フィッシュマンは同行の「Exchanges」ポッドキャストで、この額は7月の介入規模にほぼ近いと述べた。「彼らはすでに今回見たのと同じ規模の操作をあと数回実施できる資金を手元に持っている」とフィッシュマンは述べ、連邦準備制度理事会（FRB）のファシリティへのアクセスがあれば、理論上必要に応じて日本の1兆ドル全額の準備ポジションを流動的な形で利用できるようになると付け加えた。

ゴールドマン・サックスは、東京が先月の介入の最初の2日間で最大850億ドルを投入したと推計しており、これは2011年の福島災害の余波を除けば、記録上最大規模の2日間にわたる通貨市場への介入となる。

その成果を維持することは困難であることが判明した。円は7月の介入を受けて1ドル=158付近の200日移動平均線を上抜けたものの、その後その上昇の約半分を失い、今週は160に向けて下落している。フィッシュマンはこの介入を「持続可能な解決策ではない」と評し、4月と5月に日本が単独で介入した後、数ヶ月以内に円は40年ぶりの安値に戻ったと指摘した。このパターンはより広範な現実を反映している。日本銀行はデフレと戦うために設計された何十年にもわたる超緩和的な金融政策の正常化を慎重にしか進めておらず、基礎的な金利差が依然として大きい状態では、単独介入によって為替トレンドを反転させることは通常困難である。

ゴールドマン・サックスは東京の次の動きを決定づける可能性が最も高い2つの具体的な展開を挙げた。日本側については、市場は現在9月の日本銀行による25ベーシスポイントの利上げの確率を約65%、年末までの利上げを約40ベーシスポイントと織り込んでいる。中央銀行がその利上げを実施しなかった場合、円に新たな下押し圧力がかかり、東京の手を迫る可能性があるとフィッシュマンは述べた。

米国側については、ゴールドマン・サックスのプラニート・シャーは、予想より弱い米国経済指標がさらなる連邦準備制度理事会（FRB）の引き締めの必要性を弱めることで、円への圧力を自然に和らげる可能性があると述べた。また、こうした指標の想定外の弱さは歴史的に市場が新たな介入ラウンドを最も予想するタイミングであった。シャーは2024年7月を例として挙げ、最も効果的だった日本銀行・財務省による介入の一つが、米国CPIの想定外の弱さと、数日後に発表されたより弱い雇用統計が重なった時期に起きたと指摘した。

これに対して今週水曜日に発表された7月のCPIは予想と完全に一致し、前年比インフレ率が3.5%から3.4%へ低下し、国債利回りは発表後にわずかに低下した。つまり、その特定の引き金は今週は作動しなかった。これにより、9月の日本銀行の政策決定がより差し迫った変動要因として残されている。

基礎的なキャリー取引のダイナミクスは、単一の経済指標に関わらず、依然として支配的な推進要因である。水曜日終盤の10年米国債利回りは約4.69%で、対応する日本国債は約2.84%であり、シャーは日本銀行が5年間で45%に上る円安のトレンドを意味のある形で転換させるには、予想以上のペースでの利上げによってこの格差を縮小する必要があると述べた。この格差の持続性は為替市場にとどまらない影響を持つ。キャリートレードが急速に巻き戻される際、すなわち過去に円が急激に上昇した時期に見られたように、その波及効果はグローバル株式や他のリスク資産にまで及ぶ可能性があり、太平洋両岸の各政策決定の重要性をさらに高めている。

オプション市場はすでに円のさらなる急激な変動の可能性を織り込んでおり、短期の円コールのプレミアムが上昇していることは、円が160に向けて下落する中でも、トレーダーが同通貨に対してポジションを取ることに依然として警戒していることを示唆している。

CNBCより。