連邦準備制度理事会（FRB）のMichelle W. Bowman銀行監督担当副理事長は、米国経済が成長の強まりと安定しつつある労働市場とともに2026年の最終局面を迎えているものの、インフレ圧力は自身が望んだ以上に長く持続し、最近では裾野が広がる兆しも見られると警告した。そのため、インフレの低下が依然として最優先の政策課題だと述べた。

ボウマン副理事長は、2026年11月10日にワシントンD.C.の外交問題評議会（Council on Foreign Relations）で開催されたC. Peter McColough国際経済シリーズにおける講演で、米国経済の見通しと金融政策への考慮事項を示した。同じ日にUnleash Prosperity Nowが開催した後続のイベントでも同様の講演を行った。銀行監督担当副理事長として、ボウマン氏はFRBの最上位の銀行規制当局者であり、金利を決定するFOMCの12人の投票メンバーの一人として、委員会の金利決定に直接一票を投じる立場にある。

「今年は堅調な投資需要と強い消費者支出に支えられ、経済成長が勢いを増しており、労働市場も安定したように見えます」とボウマン氏は述べ、こうした結果から、昨年末の政策金利引き下げが労働市場の弱さの一部に対応するのに役立ったことが示唆されると付け加えた。その一方で、米国は急速な技術変化と地政学的緊張の高まりに直面していると指摘した。人工知能（AI）、あるいは「超知能」への投資と利用の拡大は経済成長と生産性を押し上げており、米国の家庭は粘り強さを示しているように見えるという。

ボウマン副理事長は、FRBの二重の使命の核心にある緊張関係を率直に描いた。今年は労働市場が自身の予想以上に改善したものの、インフレを引き下げる進展は期待外れだったという。「したがって、インフレを引き下げることが依然として優先課題です」と述べた。また、AIとエネルギー価格に関する期待、およびそれらがFRBの使命達成リスクにどう影響するかを注視しているとし、9月のFOMC会合後の自身の見解に一致して、経済の基調と金融環境の推移の解釈に引き続き焦点を当てていると語った。

3.75〜4％への据え置き

10月に開催された最新の連邦公開市場委員会（FOMC）で、ボウマン氏は同僚たちとともに、フェデラルファンド金利の誘導目標レンジを3.75〜4％に据え置く決定を支持した。フェデラルファンド金利は中央銀行の主要な政策レバーであり、住宅ローンから事業ローンに至るまでの借入コストの基準を定めるものだ。この対応は、政策金利のさらなる変更は、状況がどう推移するか、また「最近の金利引き上げが経済の基調にどう影響するか」を政策担当者がより深く理解するまで待つべきだという自身の見解と一致していたと述べた。

10月に政策スタンスを維持したことで、委員会は入ってくるデータを評価することができたとボウマン氏は述べた。現在インフレを押し上げているいくつかの要因は来年には和らぐと引き続き見込んでいるものの、インフレは自身の予想以上に持続的であることが明らかになったと指摘。また、最近の市場変動が金融環境に及ぼす影響についてより明確な見通しを得ることが重要だと付け加えた。

AI投資と消費者支出により加速する成長

米国の経済成長は今年歩みを速めている。今年上半期に堅調な2.4％の伸びを記録した後、実質国内総生産（GDP）は第3四半期に3％超のさらに強いペースで増加した可能性があり、昨年の2％のペースを大きく上回っている。ボウマン氏は、成長はAI関連資本支出の力強い増加と堅調な消費者支出に支えられてきたと述べた。

すべてのセクターが拡大の恩恵を受けているわけではない。住宅投資など一部の金利感応型セクターは縮小しており、最近の住宅ローン金利の上昇は住宅建設と販売をさらに押し下げているように見える。消費者支出は、実質所得の弱さや悪化する消費者センチメントにもかかわらず今年強まっており、ボウマン氏はこれを一部、エネルギー価格の高騰によるものだとした。

安定しているが異例なまでに静止した労働市場

労働市場の状況は昨年から改善しているように見える。失業率は年間を通じて徐々に低下し、10月には4.1％となり、ボウマン氏の自然失業率の推計に近い水準を保っている。雇用増は昨年の乏しいペースを上回り、10月まで月平均約8万人で、医療・社会福祉分野を超えて各業界に裾野を広げている。

しかし、労働市場は依然として低い活力を示しており、低採用・低解雇の状況は、後期景気拡大で時に見られるものである。就職発見率は低く、特に新規労働力参入者において顕著であり、長期失業者の割合は大幅に上昇した。カンファレンス・ボードの調査における労働者の求人があるという認識は、この数カ月間弱い状態を保っている。ボウマン氏によれば、これらのデータだけを見れば、現在報告されているよりも高い失業率と整合的だが、今年はレイオフが減少し、採用の弱さを相殺しているという。

「平たく言えば、労働者は新しい仕事を見つける可能性も解雇される可能性も低く、いくぶん異例なパターンです」と同氏は述べた。

安定しているものの、労働市場は引き締まっているようには見えない。賃金の伸びは控えめなペースに鈍化している。12カ月ベースで、雇用コスト指数の賃金・給与要素は9月に3.1％上昇し、10月の平均時給の伸びと同じペースで、いずれの指標も前年同期から顕著に減速している。生計を立てるために副業のパートタイム職に就く労働者の数が増加しており、複数の職に就く人の割合は2025年初頭の水準に戻っている。

ボウマン氏は、近年の強い生産性向上を考慮すると、このペースでの賃金上昇は、インフレが2％で推移している場合に予想されるペースと同程度か、それ以下であると指摘した。

インフレ：2年間の停滞した進展

インフレを引き下げる進展は、過去2年ほどの間停滞しているとボウマン氏は述べた。講演と同時に発表された消費者物価指数データを引用し、12カ月ベースのコアPCEインフレ率（変動の激しい食品とエネルギー価格を除くFRBが最も重視するインフレ指標）は、エネルギー価格の高騰とAI関連需要からの上方圧力がコア財・サービス価格に流れ込み続ける中、10月に3.3％へさらに上昇した可能性があると示した。

同氏の評価では、進展の欠如は主として、労働市場の状況とは無関係な一連のショックの重複によるものだ。9月に終わる12カ月間において、関税、エネルギー、AI関連の価格圧力は、目標を上回るコアPCEインフレのそれぞれ約4分の1を占め、残りの4分の1は近年のインフレショックの持続的影響を反映している可能性が高いという。価格圧力はこれまでいくつかのカテゴリーに集中していたが、最新のデータではこれらの圧力が裾野を広げつつある可能性を示唆している。

ボウマン副理事長は、こうしたインフレ圧力が強まったり、さらに裾野を広げたり、消費者や企業の期待に定着したりしないことを確保することの重要性を強調した。しかし、当日の消費者物価指数データは、インフレ圧力がより長く持続する可能性を示唆しているという。同氏の枠組みでは、関税の影響は今後さらに薄れていくはずであり、エネルギー関連の価格圧力は中東紛争が解決すれば解消されるはずで、AIインフラ拡充に関連するインフレ圧力は、減速の初期の兆しがあるにもかかわらず持続しているように見えると述べた。

同氏は、これらの圧力を主に経済の特定セクターにおける相対価格ショックと見ている。例えば、AIインフラ拡充は投資需要を特定種類のハイテク資本へ急速にシフトさせており、短期的に供給が比較的非弾力的であることから価格に上昇圧力をかけている。これらのショックが薄れるか解消され、労働市場でインフレ圧力が生じていなければ、ボウマン氏の見通しは来年コアPCEインフレ率が2％に近づくというものだ。

変動の中で引き締まる金融環境

金融環境は、株価の下落、民間金利の上昇、ドル高により、最近いくぶん引き締まったとボウマン氏は述べた。この引き締めは、高まる市場変動を背景にしている。社債と住宅ローン金利のスプレッドは拡大し、ハイテクセクターの株式評価額は下落しており、投資家はAI投資プロジェクトの外部資金調達の増加に関連する期待リターンとリスクを見直しているように見えるという。

見通し：支援的な政策、しかしリスクは市場に集中

今後については、ボウマン氏は、米国経済の潜在力を高めるために設計された政策——実用的な規制、減税、企業へのより支援的な政策——が生産性、成長、企業の信頼感を引き続き支援するとの見解を示した。労働市場は安定を保ち、現在インフレを高止まりさせている特殊要因が来年徐々に薄れるか解消するにつれて、インフレは鈍化すると予想している。時間の経過とともに、AIの採用拡大が生産性を高め、低い生産コストが消費者価格に転嫁されるにつれてインフレにいくらかの下方圧力をかけることも期待しているという。

見通しのリスクについては、労働市場が昨年から改善していることを踏まえ、FRBの使命のインフレ側により注意を払っているとボウマン氏は述べた。AIインフラ拡充によるサプライチェーン圧力の持続や、エネルギーコスト上昇のより大きな転嫁は、インフレ圧力を持続させる可能性がある。また、中東紛争とハイテク投資ブームの影響が急速に薄れるか解消されるシナリオも想定できるとし、その場合はコアPCEインフレが目標に向けてより早く戻ると予想されるという。

さらに、経済活動の見通しにはいくつかのリスクがあり、多くは金融市場に起因すると述べた。これには、AI投資のリターンが期待を下回った場合の株式評価額の大幅な調整や、民間長期金利の急上昇が含まれる。株価の下落は消費者支出の粘り強さを損なう可能性があり、金利の上昇は住宅や中小企業投資など、金利感応型の経済セクターにさらなる負担をかける可能性がある。ボウマン氏は、経済成長と金融安定へのリスクを評価するため、クレジット市場と株式市場の動向を引き続き注視していくと述べた。

注視すべき2つの課題：エネルギーとAI

ボウマン氏は、今後数カ月の経済にとって、エネルギー市場の状況とAIインフラ拡充が2つの重要な課題であるとし、この両分野の動向はFRBの使命の両面に重大な影響を及ぼす可能性があり、金融政策の適切な道筋に関する自身の見解に影響を与えうると述べた。

エネルギー市場

中東紛争はエネルギー市場を混乱させ、ホルムズ海峡を通過する石油やその他の商品の流れを損なっている。ホルムズ海峡は紛争前、世界の石油供給の約20％を占めており——これは米国の石油消費総量にほぼ相当する。緊張が高まる中、ブレント原油価格は10月後半に1バレル110ドル以上に上昇したが、中間選挙後に米国とイランの合意が成立する可能性への楽観観測から先週急落した。

ペルシャ湾の原油流出量はここ数週間で紛争前の水準近くまで回復したものの、より複雑な物流と継続する地政学的リスクのために運賃と保険料が急騰しており、世界中の多くの市場への原油調達コストを押し上げている。ガソリン、ディーゼル、ジェット燃料の価格も春の高値近く、あるいはそれを超える水準まで上昇しており、これは原油価格の上昇と精製マージンの拡大の両方を反映している。ペルシャ湾とロシアの製油所は両地域で続く軍事紛争の結果として損害を受けている。石油製品の価格は最近、原油価格の後退とマージンが正常化の兆しを示す中、これまでの上昇の一部を吐き出している。

これらの紛争の帰結は依然として不確実だが、ボウマン氏は、可能な限り一時的なエネルギー主導のインフレを見通すアプローチを取り、より広範な価格や期待への波及の兆しには警戒を怠らないとしている。地政学的緊張が続けば、エネルギー価格は短期的に高止まりする可能性があり、生産・輸送コスト上昇の消費者価格への転嫁が増えることで、コアインフレも高止まりするリスクが高まるという。

米国経済は現在、石油製品の純輸出国でありエネルギー集約度も低下しているものの、エネルギー価格の高騰が経済活動に影響を及ぼす可能性は依然としてあるとボウマン氏は述べた。最近の消費者センチメント指標の悪化は、家庭がより持続的な購買力の低下を受け入れている可能性を示唆している。エネルギー市場にさらなる重大な混乱が生じれば、使命の両面への影響について特に懸念するとし、地政学的緊張のエスカレートは、不確実性の高まりとエネルギー価格が低・中所得の消費者に与える大きな影響のために、実体経済活動により大きな影響を及ぼしうるとした。

中東紛争が迅速に解決したとしても、エネルギー価格が正常化するにはある程度の時間がかかる可能性がある。先物市場は、少なくとも今年いっぱいは世界の石油消費が供給を上回ると予測される中、原油価格が徐々にしか下落しないことを見込んでいる。在庫が取り崩される中、米国戦略石油備蓄（SPR）は原油輸入量の50日分弱にまで減少しており、これは1980年代初頭以来の最低水準で、今年の放出とより大規模だった2022年の放出の両方を反映している。ホルムズ海峡を迂回する新しい湾岸パイプラインのいくつかが建設または拡張中であり、アラブ首長国連邦のウェスト・イースト拡張は2027年初頭に稼働し、その他のほとんどは2028年以降となる見込み。国内の石油生産も引き続き増加する可能性があり、それは燃料コストに下方圧力をかけるだろうと述べた。

AIインフラ拡充

今年初めの講演で金融システムにおけるAIの責任ある利用について論じたボウマン氏は、この技術がより広い経済をどう形づくっているかについて語った。この技術の変革的な可能性を考えると、データセンターへの投資は急拡大しており、米国経済に大きな影響を与えてきた。新規データセンターの計画が急増し続ける中、AIショックはある程度の期間をかけて展開すると予想している。しかし、これらの投資がバランスシッチ外負債を含む外部資金によってますます調達される中、AI顧客からの収益が期待を下回った場合の経済と金融安定への潜在的リスクにも注目していると述べた。

経済はまだ初期段階にあるかもしれないとボウマン氏は示唆した。労働者と企業が最良のユースケースを模索する間に投資が急速に増加しており、生産性へのより意味のある効果が現れる前だという。データセンター投資のブームは否定しがたい。実質民間企業固定投資の成長は今年さらに強まり、1990年代のハイテクブームに匹敵するペースとなっている。ハイテク機器、ソフトウェア、データセンター建設は2025年以降の企業投資成長の大部分を占めており、今年は他のカテゴリーにも増加が広がっている。

AIの採用は、特に大企業において大幅に拡大しており、企業の約25％、労働者の約10％が日常業務でAIを利用していると報告している。しかし、利用は業界や職種によって大きく異なり、情報業界やその他のビジネスサービスセクターでの採用が強い。ボウマン氏は、企業がこの技術を採用するにつれて一部の労働者が置き去りにされるリスクがある一方、他の労働者は生産性——そして賃金——の上昇を実感する可能性があると考えている。金融政策はその移行に直接対処できないが、仕事を越えた労働者の必要な再教育と移動を促進するダイナミックな労働市場を支援すべきだと述べた。

AI収益は急速に増加しているが、既存のAIモデルやデータセンターの維持費用、新規開発の費用を賄うにはまだ十分ではない。資本支出が急増する中、ハイパースケーラー（最大手のクラウドコンピューティング事業者）やその他の企業はクレジット市場と株式市場からの資金調達をますます拡大しており、投資家がこれらの投資に高まるリスクを認識する中、資金調達コストは顕著に上昇している。

資金調達コストに加えて、AIインフラ拡充は多くの価格カテゴリーに上昇圧力をかけている。メモリチップ、半導体、コンピュータ、その他の電子製品の価格は、データセンターからの需要が供給を上回る中、今年急騰しており、いくつかのカテゴリーでは二桁の伸びを示している。ボウマン氏は、生産能力が時間とともに徐々に需要に追いつくと予想している。

AI関連の負債は急速に増加しており、社債、プライベートクレジット、プロジェクトファイナンスで顕著な伸びを示し、今年は8,000億ドルを超える軌道にある。長期リース・契約コミットメントや残余価値保証という形でのその他の債務も急増しており、その潜在的支払額は負債額の3倍以上と推定されている。強い信用格付けを考慮し、ハイパースケーラーや大手ハイテク企業はバランスシート外負債を引き受け、より小規模でリスクの高い企業がデータセンター建設や高速コンピューティング機器の購入のための資産担保融資でそれらを担保として利用できるようにしている。ボウマン氏は、AI企業間のこうしたつながりには、ハイパースケーラーやチップ設計企業が自社製品を購入するより小規模な企業に株式投資を行う動きも伴っており、循環的融資の外観を生み出していると指摘した。

金融システムのエクスポージャーについては、ボウマン氏は、米国最大の銀行持株会社がAI関連融資にある程度のエクスポージャーを有しており、年次監督ストレステストで精査されていると述べた。生命保険会社、年金基金、プライベートクレジット、投資信託もエクスポージャーを有している。これらの企業のほとんどは良好に資本化され安定した資金調達を有しているが、資金調達構造の複雑さがカウンターパーティーリスクの適切な評価を困難にしているという。

リスクは、AIラボやハイパースケーラーを含む、AIサービスを提供する少数の大手企業に集中しているようだ。AI関連収益が急上昇するコストに見合わなければ——特に世論や地元の反対が規制強化や遅延につながる可能性がある中で——AI企業の株価の急激な調整、資金調達コストの上昇、クレジットへのアクセスの低下が生じうる。このようなショックはAIインフラ拡充を減速させ、経済活動とインフレの両方を和らげる可能性があると述べた。

期待リターンの一部見直しは、すでにここ数週間で起こった可能性があるとボウマン氏は述べた。株式評価額が下落し、社債スプレッドが拡大し、AIインフラ拡充に関わる一部企業のクレジットデフォルトスワップが上昇したためだ。同氏は、この技術の採用と投資のモメンタムがどう進展するか、またインフレと雇用の両方への影響の可能性を見極めていくと述べた。

金融政策の今後の道筋

政策担当者が今後の道筋を考えるにあたり、過去2年間、米国経済が労働市場の状況に起因しない相次ぐインフレショックに見舞われてきたことを忘れてはならないとボウマン氏は述べた。金融政策は関税やエネルギーコストのインフレへの直接的影響を相殺できないが、第二次効果を封じ込める役割を果たす。金融政策はAI関連の価格圧力への影響も限定的だが、AI集約セクターの一部、特に新興・中規模企業においては、高い金利が投資と購買決定を抑制しているようだという。

金融環境が引き締まったことを踏まえ、ボウマン氏は、追加的な政策引き締めの便益は、金利感応型セクターへのコストと慎重に天秤にかける必要があると述べた。10月の金融機関融資担当者意識調査（SLOOS）は、不動産ローンカテゴリーに需要の弱さが集中していることは、それらのセクターにおける既存の逆風を反映していることを示唆している。

時間の経過は、AI関連需要のモメンタムの持続性と地政学的リスクの推移についてより多くの理解をもたらすとし、この両方は今後数カ月間の政策スタンスの設定にとって極めて重要になりうると述べた。AI関連の資金調達環境とAI投資の持続可能性に関するより明確な見通しは、将来の政策決定への自身の確信を高めるはずだ。地政学的状況は商品市場と、家庭や企業が感じる経済的不確実性の程度に影響を及ぼす。

12月の次回FOMC会合の前に、委員会は10月のPCEインフレ報告と11月の雇用報告を受け取る。ボウマン氏は、インフレ圧力が持続している兆しを見ている一方、労働市場の状況は引き締まりつつあるように見えるとし、これは「インフレを2％に近づけるためにはまだやるべき仕事がある」ことを示していると述べた。最近の市場変動を考慮し、金融環境の動向が経済見通しにどう影響するかも引き続き注視し、経済状況と政策の適切なスタンスの評価に役立てるため、幅広い層の関係者との会合を続けていくと述べた。

「金融政策はあらかじめ定められた進路にあるわけではないことを忘れてはなりません」とボウマン氏は述べた。各FOMC会合で、同氏と同僚たちは入ってくるデータ、推移する見通し、および最大限の雇用と物価安定という二重の使命の目標へのリスクへの影響を評価していく。

講演の全文は連邦準備制度理事会のウェブサイトで公開されている：https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bowman20261110a.htm

注記

• ボウマン氏は、ここで表明された見解は自身のものであり、連邦公開市場委員会（FOMC）の同僚や連邦準備制度理事会の見解を必ずしも反映するものではないと述べた。
• Atlantic Council (2026)、"Federal Reserve Vice Chair Michelle Bowman on Modernizing Financial Regulation"、AC Front Pageイベント、ワシントン、10月1日を引用した。
• 現在報告されている今年上半期のGDP成長率は、小売売上高年次更新における下方修正が経済分析局（BEA）の2026年国民経済計算の年次改定に反映されていないため、約0.3ポイント過大評価されている可能性があると警告した。
• これまでの講演：Michelle W. Bowman (2026)、"Artificial Intelligence in the Financial System"、金融安定監視評議会AIシリーズサイバーセキュリティとリスク管理ラウンドテーブルでの講演、ワシントン、5月1日。
• 2026年10月のSLOOSは理事会のウェブサイトで入手可能：https://www.federalreserve.gov/data/sloos/sloos-202610.htm