BitwiseはSuperstateと協力し、適格な投資家がBitwise SolanaステーキングETF（BSOL）の株式をブロックチェーンベースの記録を通じて保有できるようにしようとしている。同社の発表によると、これらの株式は従来のBSOL株式と同じ権利を持ち、ファンドは現在とまったく同じようにSOLの保有とステーキングを続ける。

主な制約はすでに明確だ。トークン化されたBSOL株式は、当初、Superstateの記録管理システムの外では自由に移転できない。投資家が手にするのは、どこにでも即座に送金でき、許可なしに取引でき、DeFiに預け入れできるBSOLトークンではない。BitwiseはETFの取引市場をブロックチェーンを軸に再構築しようとするのではなく、所有権の記録そのものから着手している。

トークン化されたBSOLが実際にどう機能するか

従来、ETFの所有権は、ブローカー、保管機関、トランスファーエージェント、清算システムをつなぐ証券インフラを通じて記録される。Superstateはこのプロセスにブロックチェーンベースの経路を追加する。同社はこの役割において新手ではない。2023年にCompoundの創業者Robert Leshnerが設立したSuperstateは、トークン化された米国政府証券ファンドのUSCCやステーブルコインのUSDtbをはじめとするブロックチェーンベースのファンドをすでに発行しており、2025年にはValkyrieのETFプラットフォームの買収にも合意している。

SEC登録のトランスファーエージェントとして、Superstateは公式の株主名簿を維持しながら、FundOSインフラを通じて適格な投資家のポジションをサポート対象のブロックチェーンアドレスに紐付けることができる。ブロックチェーン上の記録は、単にETFの価格を追跡するために設計された別個のトークンではなく、実際のBSOL株式の所有権を表す。

この経路を選んだ投資家も、従来のブックエントリー記録を通じてBSOLを保有する投資家と同じ規制下の証券を保有し続ける。経済的なエクスポージャー、株主の権利、ファンド内の資産は変わらない。この点が、原資産となる株式やファンドを包む独立した証券として構築される合成トークン化証券との違いだ。

当面のメリットはかなり限定的

すでに証券会社を通じてBSOLを購入することに慣れている投資家にとって、ブロックチェーン登録だけでは投資は改善されない。ステーキング収益を増やしたり、Solanaへのエクスポージャーを変えたり、ETFの保有コストを下げたりするものではない。

その魅力は、規制されたファンドの枠組みを求めつつ、ブロックチェーンベースの保管・決済インフラも利用する機関や投資家にとってより強い。機関は、保管・会計・コンプライアンス上の要件から、SOLを直接保有できない、または保有を望まない場合がある。ETFを保有することでこの問題は解決される。株式をオンチェーンで記録すれば、将来的には、同じ規制下のポジションをステーブルコインやデジタル担保システム、その他のコンプライアントなブロックチェーンサービスと併用しやすくなる可能性がある。

こうした追加の用途は現在のBSOL提案には含まれていない。Bitwiseはまず、株式自体がオンチェーンに存在するための規制された方法を確立しているところだ。

株式が自由に動けない理由

BSOLは、所有権の記録がどこに置かれていても証券であり続ける。Superstateは引き続き、正確な株主名簿を維持し、適格な保有者を確認し、当該証券に付された制限を執行しなければならない。トークンを直ちに無制限のウォレット間移転に開放すれば、これらの義務の管理ははるかに難しくなる。

そのためBitwiseは、現在ワシントンで議論されているより広範なトークン化証券モデルよりも狭い道を取っている。SECは別途、トークン化された米国証券がクリプトネイティブなプラットフォームを通じてどう取引されうるかを検討しており、そこでは取引所、二次市場の流動性、執行ルールをめぐる問題が中心となる。この議論は2025年に具体化した。SECのクリプトタスクフォースはトークン化と暗号資産取引に関する公開ラウンドテーブルを開催し、Paul Atkins議長は、トークン化証券が最終的にブロックチェーン上でネイティブに取引できるよう市場インフラを近代化する「Project Crypto」と呼ばれるスタッフ主導の取り組みに言及している。

BSOLはそこまでは踏み込まない。Bitwiseは取引を既存のETFの枠組みの中に留め、株主の所有権の記録方法についてのみ実験している。これにより、ファンド向けの独立したオンチェーン取引所を立ち上げることに付随する市場構造上の多くの問題を回避できる。

2つの所有権システムの並行運用は負担も増やす

トークン化は金融インフラを簡素化する手段としてしばしば提示されるが、従来型とブロックチェーンベースの所有権を同時にサポートすることは、当初はもう1つの運用層を追加することになりかねない。同一のETFには、証券口座と承認済みブロックチェーンアドレスにまたがる正確な株主記録が1つ必要だ。

BitwiseとSuperstateにはさらに、ウォレットの検証、サポート対象ネットワーク、2つのシステム間の移転、投資家がウォレットへのアクセスを失った場合のリカバリーに関する手順も必要になる。Superstateのトランスファーエージェントインフラはこれらの記録を同期させられるよう設計されているが、ブロックチェーンによって、規制下のファンドを支える管理業務がなくなるわけではない。

今後、より広範なオンチェーン取引やサードパーティ製金融アプリケーションへ拡大すれば、Bitwiseが現在探っている管理されたモデルを超える、追加の証券法上・市場構造上の要件が生じることになる。

最初の実験としてBSOLが意味を持つ理由

SolanaステーキングETFは、この実験にとって比較的自然な受け手をBitwiseに提供する。BSOLはすでに、SOLを直接保有せずにブロックチェーンネイティブな資産へのエクスポージャーを求める投資家に対応しており、その一部は、規制された保管、従来型の会計、既存の機関ルールに適合する投資対象が必要だからこそ、このETFを選んでいる可能性が高い。

BSOLは新しい投資対象でもある。米国初のスポットSolana ETFは2025年10月に取引を開始したばかりで、ファンドは当初からSOLのステーキングが認められており、この製品ラインは最初からクリプトネイティブな機能を軸に構築された。

ブロックチェーンベースの登録は、こうした保護を求めつつも、ポジションのすべてを従来の金融インフラの中に置きたくない投資家層に響く可能性がある。BSOLから始めることは、ウォレットやオンチェーン決済への関心がはるかに低い投資家を持つファンドへモデルを拡大する前に、Bitwiseにとって有用な需要テストにもなる。

トークン化ファンドには成長統計以上のものが必要

市場全体は急速に拡大している。トークン化ETFは、小さな基盤からの急成長を経て、5月時点で651製品・約4億4,200万ドルに達していた。

それでもこの数字は、より広いトークン化ファンド市場と比べれば小さい。トークン化された米国債ファンドだけで数十億ドルを保有しており、その筆頭はBlackRockのBUIDLだ。BUIDLは2024年に、ブロックチェーン記録をトランスファーエージェントのSecuritizeが担当して登場した。BitwiseとSuperstateのプロジェクトは、同様の記録管理の考え方を、私募ファンドではなく米国内で上場されたETFに適用するものだ。

Bitwiseにとっての本質的な問いは、業界の伸び率よりも、同一の従来型株式が引き続き利用できる情况下で、投資家が実際にブロックチェーン形式を好むかどうかだ。この選好は、製品が実在すれば測定可能になる。利用が進めば、より広範な機能の登場前であっても一部の投資家がオンチェーン登録を評価していることを示し、需要が弱ければ、記録管理だけではETFの所有権を証券口座インフラから引き離すには不十分であることを示唆する。

Bitwiseは発売日を発表しておらず、他のETFはBSOLプロジェクトの進展次第で続く可能性がある。意味のある節目は、最初のトークン化株式がブロックチェーン上に現れることではない。投資家がその形でBSOLを保有することを選ぶかどうか、そしてBitwiseが最終的に、従来の記録管理システムを離れる正当な理由となる機能をその所有形態に与えるかどうかである。