米10年国債利回りは9月15〜16日に一時5%の大台を突破し、約5.04%に達した。これは2007年7月以来、世界的金融危機がゼロ金利政策の時代をもたらす前に債券市場で見られた水準だ。その後は4.95%近辺で落ち着いているが、固定利付市場からのメッセージは明確だ。カネ余りの時代は終わり、そのツケが回ってきつつある。

10年国債利回りの重要性はトレーディングフロアをはるかに超える。住宅ローン、社債、多様な資産の価格設定の基準となるリスクフリーレートであり、この水準での持続的な変動は金融システム全体に波及する。

30年債はさらに劇的な動きとなり、9月中旬に5.28%を上回って取引された。年初来、10年利回りは約0.8ポイント上昇している。

FRBが再び動く

9月16〜17日のFOMC会合で、連邦準備制度理事会(FRB)はフェデラルファンド金利を25ベーシスポイント(0.25%)引き上げ、3.75%〜4.00%の誘導目標枠とした。同中央銀行にとって2023年以来の利上げである。ケビン・ウォーシュFRB議長はインフレを「長らく…高すぎる」と表現した。また、政策担当者が金利の見通しを四半期ごとに示ドット・プロットは、今後の追加利上げへの期待を示している。

売りの背景にあるもの

3つの要因が重なり、利回りを押し上げている。第一に、インフレが粘着質な高水準を維持しており、固定クーポンの実質リターンを目減りさせ、投資家がより高い利回りを求める状況にある。第二に、地政学的緊張による供給制約を受け、原油価格が1バレル100ドルを超えた。第三に、米国政府の借入需要は膨大なままであり、米財務省は買い手を引きつけるために高い利回りを必要とするペースで国債を発行し続けている。

急上昇を受け、一部の市場参加者は利益確定売りを始めており、原油価格の小幅な下落も一時的な安らぎをもたらしている。ただしアナリストは、インフレの有意な改善や国債供給の減少が見られなければ、利回りが直近の高値を再試引または更新することは容易にあり得ると警告しており、今後はインフレ指標と国債発行のペースが注視すべき重要ポイントとなる。

波及効果はすでに顕在化

10年利回りに密接に連動する住宅ローン金利は、多くの買い手が住宅市場から完全に締め出される水準に達している。企業の調達コストも並行して急騰し、債務のリファイナンスや新規プロジェクトの資金調達を必要とする企業を圧迫している。

株式市場にとって、高い利回りは引力のように作用する。リスクフリーの国債が5%を提供する場合、株式の相対的な魅力は低下する。グロース株は特に脆弱だ。その評価額の多くは、将来の利益を現在に割り引いて算出されており、割引率が上がれば数年後に到来する利益の現在価値はより小さくなる。

ビットコインとデジタル資産市場全体は、馴染みのある逆風に直面している。実質利回り(インフレを考慮した後のリターン)の上昇は、利回りを生まない資産を保有する機会コストを高める。このコストは政策金利がゼロ近辺だった時代には無視できるものだった。暗号資産ネイティブのレンディングやDeFiプロトコルにとっては、圧力はさらに複合的だ。伝統的金融が世界で最も安全な資産に5%を提供する状況では、オンチェーンの利回りはその基準に加えて、スマートコントラクトリ、流動性リスク、規制の不確実性をも補償するものでなければならない。