Un accordo da 1,2 miliardi di dollari pensato per creare un impero globale della bellezza si è ridotto a uno sforzo per rilanciare un unico brand di makeup in difficoltà, dopo che Milk Makeup ha riportato ricavi in forte calo.

All'inizio del 2021, Michel Brousset, ex group president della divisione Consumer Products di L'Oréal per il Nord America, e l'executive del settore beauty Hind Sebti hanno lanciato Waldencast Acquisition Corp., una special purpose acquisition company quotatasi in borsa all'apice del boom delle SPAC. Le SPAC si quotano prima per raccogliere capitali, poi si fondono con un obiettivo privato, che diventa quotato tramite la combinazione.

A novembre 2021, Waldencast ha annunciato una combinazione d'affari a tre vie da 1,2 miliardi di dollari che coinvolgeva Obagi Medical, un brand skincare a distribuzione medica, e il brand beauty di culto Milk Makeup. La società ha descritto la transazione come il "primo passo" nella costruzione di una piattaforma globale multibrand beauty e wellness. L'accordo si è chiuso a luglio 2022.

Quattro anni dopo, quella piattaforma si è sgretolata nel giro di pochi mesi. A giugno, Waldencast ha concordato la vendita di Obagi Medical alla società di private equity Bridgepoint. La transazione si è chiusa il 30 luglio per un massimo di 460 milioni di dollari, incluse note fornitore e fino a 64 milioni di dollari di pagamenti earnout legati alle performance future di Obagi. Waldencast aveva valutato Obagi 858 milioni di dollari su base enterprise value quando è entrata nell'accordo originale nel 2021, secondo il suo SEC filing. La società aveva inoltre venduto separatamente i diritti di Obagi in Giappone a Rohto Pharmaceutical per 82,5 milioni di dollari alla fine del 2025.

Tre dei vertici più alti di Waldencast sono passati a Obagi. Brousset, Sebti e il CFO Manuel Manfredi hanno lasciato Waldencast per guidare Obagi insieme a Bridgepoint. Il presidente esecutivo Felipe Dutra ricopre il ruolo di principal executive and financial officer di Waldencast, lasciando l'azienda interamente concentrata su Milk Makeup.

Nei grandi rivenditori come Sephora e Ulta, Milk Makeup può ancora sembrare operante normalmente. I prodotti restano sugli scaffali dei negozi, e ottenere la distribuzione presso Sephora conserva ancora un certo prestigio. I risultati finanziari dell'azienda, tuttavia, presentano un quadro molto meno rassicurante.

I ricavi netti di Milk Makeup sono scesi del 57,1% a 26,1 milioni di dollari nel primo semestre 2026, rispetto a 60,9 milioni di dollari un anno prima, secondo i risultati del primo semestre di Waldencast, pubblicati il 28 settembre. Waldencast ha dichiarato che il periodo dell'anno precedente includeva circa 10 milioni di dollari di spedizioni a catalogo che non si sono ripetute nel 2026. Milk è inoltre passata a una perdita adjusted EBITDA di 14,8 milioni di dollari, rispetto a un profitto di 9,7 milioni di dollari un anno prima. Waldencast ha dichiarato che i risultati del primo semestre "riflettono in larga parte decisioni e azioni intraprese nel 2025".

Quattro giorni prima della pubblicazione dei risultati, Waldencast ha depositato un Form 25 per il delisting volontario dal Nasdaq. Il Form 25 è il documento che una società utilizza per rimuovere i propri titoli da una borsa e deregistrarli ai sensi dell'Exchange Act. L'ultima giornata di contrattazioni era prevista per il 2 ottobre circa. La società intende richiedere la quotazione su un mercato over-the-counter, dove le azioni vengono scambiate al di fuori di una borsa formale, con il ticker "MLKM". Waldencast stima che questa mossa potrebbe eliminare l'80-90% dei suoi 18,5 milioni di dollari di costi annuali della sede centrale.

Tim Coolican, che era CEO di Milk Makeup quando l'accordo con Waldencast è stato stipulato e ha mantenuto il ruolo fino all'inizio del 2025, ha da allora lasciato la società. I documenti pubblici di Waldencast non specificano quando né perché sia partito. Entro febbraio, Coolican era entrato in Blackstone come operating executive focalizzato sulle attività consumer. Un portavoce di Waldencast ha dichiarato a Fortune che la società non poteva commentare le partenze di ex dipendenti.

I conti mostrano quanto siano calate le prospettive di Milk

La contabilità di Waldencast offre un'altra indicazione di quanto siano diminuite le aspettative per Milk Makeup. Nei risultati del primo semestre, la società ha registrato una perdita di avviamento non monetaria di 52,3 milioni di dollari relativa a Milk, dopo una perdita di 20 milioni di dollari un anno prima. L'avviamento rappresenta in genere l'importo che un acquirente paga per un'attività al di sopra del valore delle sue attività identificabili.

L'ultima svalutazione ha ridotto l'avviamento legato a Milk nello stato patrimoniale di Waldencast da 115,1 milioni a 62,8 milioni di dollari. Nell'ambito del test di impairment, Waldencast ha stimato il fair value dell'unità operativa Milk Makeup utilizzando un modello ponderato per l'80% su un'analisi dei flussi di cassa attualizzati e per il 20% su confronti con società quotate.

Waldencast non ha divulgato direttamente il fair value risultante, ma ha fornito informazioni sufficienti per calcolare una stima base approssimativa La società ha dichiarato che se l'adjusted EBITDA previsto di Milk fosse stato inferiore del 5% in ogni anno della previsione, il fair value stimato sarebbe sceso di 74,7 milioni di dollari, pari al 41,6%. Dividendo 74,7 milioni di dollari per il 41,6% si ottiene una stima base di circa 180 milioni di dollari.

Questo dato non significa che Milk potrebbe essere venduta per 180 milioni di dollari oggi. È una stima contabile basata sulle previsioni e ipotesi di Waldencast, e non un prezzo offerto da un acquirente. Non è nemmeno direttamente paragonabile all'enterprise value di 382 milioni di dollari che Waldencast aveva attribuito a Milk nell'accordo originale del 2021. L'avviamento è inoltre solo una componente del valore contabile di Milk. Al 30 giugno, lo stato patrimoniale di Waldencast includeva anche 95,8 milioni di dollari di attività immateriali, oltre a scorte e altre attività.

Tuttavia, la perdita di valore e il fair value implicito di circa 180 milioni di dollari indicano quanto siano calate le aspettative di Waldencast su Milk.

Waldencast identifica quattro problemi a Milk

Waldencast ha individuato quattro fattori principali alla base del deterioramento di Milk:

• La distribuzione si è espansa più rapidamente di quanto l'azienda potesse supportare con formazione sul campo e marketing.
• Alcuni lanci del 2025 non sono riusciti ad attrarre un numero sufficiente di nuovi consumatori né a generare domanda incrementale adeguata.
• La qualità e il valore della generazione precedente dei prodotti Sticks sono rimasti al di sotto delle aspettative dei consumatori.
• L'assenza di un lancio all'inizio dell'estate nel 2026 ha lasciato il brand senza nuovi prodotti durante uno dei periodi più intensi della categoria. Un anno prima, Milk aveva lanciato quattro prodotti nello stesso periodo.

La società sta ora tornando alle origini di Milk. Il cofondatore Mazdack Rassi è stato nominato presidente a novembre 2025 nell'ambito di una ristrutturazione. Nella lettera agli azionisti del 28 settembre, Waldencast ha dichiarato che Rassi e la cofondatrice Zanna Roberts Rassi sono "ora di nuovo al centro" della direzione creativa, della visione di prodotto e della rilevanza culturale del brand.

Il ripristino della rilevanza del brand è la prima di cinque priorità nella strategia di Waldencast per riportare Milk alla crescita. La società ha dichiarato che la franchise Hydro rappresenta ora circa la metà del business e cresce del 69% su base annua. Ha rilanciato la linea Sticks ad agosto e ha speso circa 4 milioni di dollari nel terzo trimestre per installare espositori ridisegnati nei negozi Sephora negli Stati Uniti.

Il "North Star" dichiarato di Waldencast è raddoppiare i ricavi 2025 di Milk nei prossimi cinque anni, sebbene la società abbia sottolineato che l'obiettivo non è una guidance finanziaria. Previo approvazione degli azionisti, Waldencast prevede inoltre di rinominarsi Milk Makeup plc, poiché Milk è l'unico brand rimasto.

La società dispone ancora di liquidità. Alla chiusura della vendita di Obagi, Waldencast ha rimborsato 178,4 milioni di dollari di debito, inclusa una penale di rimborso anticipato di 27 milioni di dollari, e ha ricevuto 149,9 milioni di dollari di incassi netti. Al 31 agosto, aveva 138,6 milioni di dollari in contanti dopo il pieno rimborso del suo senior term loan. Il board continua a valutare come allocare i proventi rimanenti.

Waldencast dispone quindi di 138,6 milioni di dollari in contanti, dei fondatori di Milk di nuovo al centro del brand, e di nessun altro brand operativo su cui contare.