Il Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti ha annunciato mercoledì che riacquisterà un importo nominale massimo — valore facciale — di 6 miliardi di dollari in titoli del Tesoro nell’ambito di un’asta di riacquisto che si terrà giovedì, triplicando le dimensioni delle operazioni di riacquisto avviate dal Tesoro sotto l’ex segretaria Janet Yellen nell’aprile 2024.

L’annuncio è arrivato poche ore prima dell’asta del Treasury a 10 anni di mercoledì e un giorno prima dell’asta a 30 anni di giovedì. I rendimenti dei Treasury sono inizialmente aumentati sulla notizia: il rendimento a 30 anni è salito di 5 punti base al 5,31% — raggiungendo brevemente il precedente massimo pluridecennale — prima di attestarsi al 5,30%. Il rendimento a 10 anni è salito al 4,85%, il livello più alto dall’episodio di ottobre 2023, quando si era avvicinato per breve tempo alla soglia del 5%.

Gli operatori speravano in una cifra molto più elevata e alcuni auspicavano riacquisti aperti, senza limiti prestabiliti. Il tetto di 6 miliardi di dollari ha quindi rappresentato un’ulteriore delusione in un mercato dei Treasury già condizionato dai profondi problemi fiscali di lungo periodo del governo statunitense.

L’ampliamento era stato anticipato. Il 19 agosto, il segretario al Tesoro Scott Bessent aveva annunciato — nell’ambito di una serie di interventi di sostegno al mercato volti a spingere al ribasso i rendimenti dei Treasury a lungo termine nonostante le difficili condizioni del mercato obbligazionario — che i riacquisti di titoli a 10 anni e di obbligazioni a 20 e 30 anni sarebbero almeno raddoppiati, passando dai 2 miliardi di dollari per asta avviati sotto Yellen ad almeno 4 miliardi di dollari. L’operazione di giovedì sarà la prima asta di riacquisto del nuovo regime.

Riacquisti attesi a forti sconti

È probabile che i riacquisti vengano eseguiti a sconti significativi, come avvenuto nelle precedenti aste di questo tipo di debito, perché le obbligazioni interessate sono state emesse quando i rendimenti erano molto più bassi. Gli sconti sono il risultato dell’aritmetica, non di un’ingegneria finanziaria: le obbligazioni con cedole fissate nell’era dei tassi bassi valgono molto meno del valore nominale quando i titoli con la stessa scadenza offrono rendimenti superiori al 5%, e il prezzo di riacquisto riflette semplicemente tale differenza. Il Tesoro ha riacquistato obbligazioni a 30 anni emesse nella seconda metà del 2020 con sconti superiori al 50% — pagando di fatto meno della metà del valore facciale — e ha riacquistato obbligazioni a 30 anni emesse a gennaio e febbraio 2021 con sconti di circa il 47%.

In quelle aste, il valore nominale acquistato era di 2 miliardi di dollari, ma gli importi effettivamente pagati erano considerevolmente inferiori. Lo stesso vale per l’annuncio di mercoledì: il valore nominale è limitato a 6 miliardi di dollari per l’asta di giovedì, ma l’esborso effettivo sarà sostanzialmente inferiore a tale cifra.

L’annuncio di mercoledì elenca 40 emissioni obbligazionarie idonee, tutte obbligazioni a 20 e 30 anni con scadenza tra maggio 2040 e agosto 2046.

In cima alla lista figura un’obbligazione a 20 anni con scadenza a maggio 2040 (CUSIP 912810SR0). Con circa 14 anni residui, viene scambiata come un’obbligazione a 14 anni. Il governo l’ha emessa nel maggio 2020 con una cedola dell’1,125%. Il suo rendimento è aumentato mercoledì di 5 punti base, raggiungendo il 5,12% dal 5,07% immediatamente prima dell’annuncio, spingendo ulteriormente al ribasso il prezzo e ampliando lo sconto potenziale al quale il governo potrebbe riacquistarla.

Il Tesoro aveva già riacquistato 1,95 miliardi di dollari di valore nominale della stessa obbligazione a 20 anni nell’asta di riacquisto del 10 febbraio, quando i rendimenti erano molto più bassi, pagando 64 centesimi per dollaro. Per quei 1,95 miliardi di dollari di valore nominale — che coprivano quasi interamente il limite di riacquisto di 2 miliardi di dollari previsto quel giorno — aveva effettivamente pagato 1,248 miliardi di dollari. Considerato l’attuale rendimento del 5,12%, il Tesoro potrebbe riacquistare l’obbligazione giovedì a uno sconto ancora maggiore.

Sostituire debito economico con debito costoso

Poiché il Tesoro non può stampare denaro, ogni riacquisto è in ultima analisi finanziato da nuove emissioni di debito — una distinzione fondamentale rispetto agli acquisti di obbligazioni della Federal Reserve, finanziati con denaro di nuova creazione. In pratica, il dipartimento ritira debito a basso tasso d’interesse con uno sconto enorme e lo sostituisce con importi nominali inferiori di debito che comportano tassi d’interesse molto più elevati. Ciò riduce di poco il debito complessivo in essere, ma i pagamenti degli interessi potrebbero finire per essere leggermente più elevati rispetto a prima.

Il Tesoro sta inoltre spostando una quota maggiore del proprio debito verso i T-bill a breve termine. I tassi dei T-bill sono instabili nel lungo periodo — si muovono in funzione dei tassi di riferimento della Federal Reserve e aumentano quando l’inflazione è elevata — e sostituiranno i tassi fissi del debito a lungo termine a basso costo oggetto dei riacquisti. Quanto sia saggio nel lungo periodo resta una questione aperta. Ma al momento il lungo periodo conta poco: l’operazione si colloca prima delle elezioni di metà mandato, ed è forse questo ciò che conta maggiormente per Bessent.

L’aumento dei rendimenti obbligazionari, tuttavia, non era l’obiettivo. Lo scopo del programma di riacquisto era spingere i rendimenti verso il basso e i prezzi delle obbligazioni verso l’alto. Mercoledì il mercato si è mosso nella direzione opposta. I prossimi dati arriveranno rapidamente: la domanda alle aste a 10 anni di mercoledì e a 30 anni di giovedì e — dallo stesso riacquisto di giovedì — la quantità dei 6 miliardi di dollari di valore nominale idoneo che il Tesoro ritirerà effettivamente e a quali sconti. Questi dati forniranno la prima misura concreta del funzionamento del programma ampliato nella pratica.

Questo articolo è stato pubblicato originariamente su Wolf Street da Wolf Richter. Il contesto dell’annuncio del 19 agosto è disponibile nel precedente articolo di Wolf Street.