La cifra principale del rapporto Q2 2026 di Strategy è rilevante, ma potrebbe non essere il dato più importante per gli investitori. Secondo il deposito del 30 luglio di Strategy presso la SEC, la società ha registrato una perdita operativa di $8,33 miliardi, determinata quasi interamente da una svalutazione a fair value di $8,32 miliardi sulle sue attività digitali. Dopo il conteggio di altri proventi e delle imposte, la perdita netta è stata pari a $8,22 miliardi. Una volta detratti $400,7 milioni di dividendi sulle azioni privilegiate, la perdita attribuibile agli azionisti ordinari è salita a $8,62 miliardi.

Partecipazioni e costo di acquisto

Strategy (ex MicroStrategy) detiene 843.775 BTC, acquistati con un costo cumulato di $63,69 miliardi. La società ha iniziato ad accumulare Bitcoin nell’agosto 2020 e da allora ha costruito il più grande tesoro aziendale in Bitcoin reso pubblico, trasformando il proprio profilo finanziario ben oltre le origini come fornitore di software per business intelligence aziendale. Sulla base del prezzo di riferimento di Bitcoin del 30 luglio e delle partecipazioni comunicate al 26 luglio, tali monete valgono circa $9,01 miliardi in meno del prezzo di acquisto, pari a un deficit cumulato di circa il 14%.

Nel corso del 2026, Strategy ha venduto Bitcoin per circa $218,4 milioni per contribuire a finanziare gli obblighi sui dividendi delle azioni privilegiate. Quelle monete sono state vendute ai prezzi di mercato vigenti e non possono essere recuperate tramite un successivo rialzo.

Due deficit distinti

Il dato di $9,01 miliardi e la svalutazione di $8,32 miliardi misurano cose diverse e non vanno confusi. Il numero più grande rappresenta il divario cumulato tra quanto Strategy ha pagato per i propri Bitcoin nel corso degli anni e quanto valgono oggi tali partecipazioni ai prezzi di mercato attuali. Il dato più contenuto riflette soltanto la variazione di fair value registrata nei tre mesi del Q2.

Secondo gli attuali principi contabili, Strategy deve valutare a mercato i propri Bitcoin ogni trimestre e riflettere la variazione nel conto economico. Questo obbligo deriva dal FASB Accounting Standards Update 2023-08, in vigore per gli esercizi fiscali che iniziano dopo il 15 dicembre 2024, che impone la misurazione a fair value per alcune cripto-attività con variazioni imputate al conto economico. Con il precedente modello del costo al netto delle svalutazioni, Bitcoin era contabilizzato al costo di acquisizione e svalutato solo quando il valore di mercato scendeva sotto quel costo, senza possibilità di riconoscere recuperi — il che significa che questi movimenti trimestrali non sarebbero comparsi nei risultati nello stesso modo.

Secondo i dati di CoinGlass, Bitcoin è sceso del 14,09% nel Q2 2026, dopo un calo del 22,2% nel Q1. È questo movimento trimestrale dei prezzi che la svalutazione da $8,32 miliardi riflette.

Il meccanismo contabile funziona in modo simmetrico. Nel Q2 2025, un rialzo di Bitcoin ha generato un guadagno a fair value di $14,05 miliardi e un utile netto di $10,02 miliardi. Uno scarto di circa $22 miliardi tra due secondi trimestri consecutivi riflette quanto i risultati di Strategy siano ormai legati a un singolo asset, più che al suo business di software enterprise.

Cosa si inverte e cosa no

Strategy continua a detenere le monete alla base della svalutazione. Se Bitcoin recuperasse sopra il costo medio di portafoglio di $75.476, il deficit non realizzato si chiuderebbe e i trimestri successivi registrerebbero invece guadagni nel conto economico.

Tuttavia, due conseguenze sopravvivono a qualsiasi recupero. In primo luogo, la perdita del Q2 resta permanentemente nei bilanci storici di Strategy, incidendo sul valore contabile riportato, sugli indici finanziari e su qualsiasi metrica derivata dagli utili passati. In secondo luogo, i Bitcoin venduti nel corso del 2026 — circa $218,4 milioni — sono andati persi ai prezzi realizzati al momento della vendita.

Gli obblighi non aspettano il recupero

A fine trimestre, Strategy aveva $6,71 miliardi di debito convertibile in circolazione, dopo aver riacquistato obbligazioni per $1,5 miliardi durante il periodo. I dividendi sulle azioni privilegiate e gli interessi scadono secondo calendario, indipendentemente dall’andamento di Bitcoin.

A fronte di ciò, la società ha riportato al 30 giugno $1,71 miliardi tra cassa ed equivalenti di cassa, più $736,1 milioni in investimenti a breve termine, per un totale di circa $2,45 miliardi.

Nelle stesse comunicazioni compare una seconda cifra, più ampia, che misura qualcos’altro. La USD Reserve designata di Strategy era di circa $2,4 miliardi a fine trimestre ed era salita a $3,75 miliardi al 26 luglio, riflettendo capitale raccolto dopo la data di riferimento. Il management stima che questo importo copra gli obblighi per dividendi privilegiati e interessi per più di 2,1 anni.

La riserva rende improbabile una liquidazione forzata durante una breve fase di ribasso. Non elimina gli obblighi e cresce attraverso la stessa raccolta di capitale che crea il rischio descritto nella sezione successiva.

Il problema mNAV è più grande della svalutazione

Per gli azionisti ordinari, la questione strutturale è se Strategy possa continuare a raccogliere capitale in modo da aumentare il Bitcoin a supporto di ogni azione.

Strategy monitora una metrica chiamata mNAV, che confronta l’enterprise value con il valore della propria riserva di Bitcoin. La società osserva che questo dato differisce dal tradizionale valore patrimoniale netto, ma il rapporto descrive in modo efficace la meccanica del suo modello di capitale.

Quando MSTR tratta a un premio significativo rispetto al valore dei Bitcoin sottostanti, emettere nuove azioni ordinarie e usare il ricavato per acquistare BTC aumenta il Bitcoin per azione per gli attuali detentori, perché le azioni vengono vendute a un prezzo superiore al valore delle monete che rappresentano.

Quando quel premio si riduce, l’aritmetica cambia. Vicino a un mNAV di 1,0, l’emissione di azioni avviene più o meno al valore del Bitcoin dietro ciascuna azione. Sotto la parità, emettere capitale per acquistare Bitcoin riduce il Bitcoin per azione, poiché il numero di azioni cresce più rapidamente delle partecipazioni.

Le stesse comunicazioni di Strategy riconoscono questa dinamica: il Bitcoin per azione diminuisce quando le azioni diluite ipotizzate aumentano più rapidamente delle partecipazioni in Bitcoin della società.

Questo crea un rischio strutturale che la discussione contabile da sola non coglie. Bitcoin potrebbe recuperare completamente mentre gli azionisti ordinari di MSTR si troverebbero in una posizione peggiore, se durante il ribasso fossero state emesse abbastanza azioni a valutazioni depresse. Il modello di capitale richiede due condizioni: un prezzo di Bitcoin in aumento e la continua disponibilità degli investitori a pagare un premio per il veicolo.

Metriche da osservare oltre il titolo

La perdita netta di $8,22 miliardi riflette la sensibilità di Strategy al prezzo di Bitcoin, non la sua vicinanza all’insolvenza. Alcuni indicatori offrono una lettura più utile:

• Il prezzo di Bitcoin rispetto al costo medio di acquisto di Strategy di $75.476
• L’mNAV e se le azioni ordinarie mantengono il loro premio
• Il Bitcoin per azione dopo ogni emissione di azioni ordinarie e privilegiate
• La cassa e gli investimenti a breve termine rispetto alla copertura di dividendi e interessi
• Il totale cumulato di Bitcoin venduti per far fronte agli obblighi

Gli azionisti ordinari di MSTR sono subordinati ai detentori di debito e ai titoli privilegiati nella struttura del capitale, assorbono la diluizione di ogni raccolta di capitale e dipendono dalla capacità del management di mantenere l’architettura finanziaria durante una fase di ribasso di durata incerta.

La posizione in perdita di circa il 14%, i $218,4 milioni di Bitcoin già venduti e la dinamica mNAV costituiscono i fatti durevoli di questo rapporto. Se Bitcoin si riprende e il premio di valutazione regge, la svalutazione del Q2 potrebbe diventare una nota storica marginale. Se Bitcoin resta debole e MSTR perde il suo premio, i costi di finanziamento e la diluizione rappresentano il rischio più rilevante — e nessun successivo recupero del prezzo annulla le azioni emesse a una valutazione sfavorevole.

Metodologia: I dati relativi alla perdita operativa, alla perdita netta, alla perdita attribuibile agli azionisti ordinari, ai dividendi privilegiati, alla posizione di cassa, al debito convertibile, alla USD Reserve, alle partecipazioni, al costo medio di acquisto e alle vendite di Bitcoin provengono dai risultati Q2 2026 di Strategy depositati presso la SEC il 30 luglio. I rendimenti trimestrali di Bitcoin provengono da CoinGlass. Le partecipazioni sono indicate al 26 luglio, in linea con la data riportata nella comunicazione della società, mentre il prezzo di riferimento di Bitcoin è al 30 luglio. Il deficit di portafoglio è calcolato a partire da questi due valori.

Fonte: Coindoo