Durante la chiamata sugli utili del Q2 di Tesla della sera del 22 luglio, un analista ha posto a Elon Musk la domanda seguita con attenzione dagli azionisti delle sue due più grandi imprese: se SpaceX stia pianificando di acquisire Tesla, l'azienda di veicoli elettrici, batterie e robotica.

Musk ha risposto: "Non possiamo parlare di combinare aziende e cose del genere durante una chiamata sugli utili. Deve essere fatto con il processo appropriato". La risposta non ha escluso la possibilità che stia prendendo seriamente in considerazione una transazione. Musk ha quindi descritto i potenziali vantaggi di un allineamento più stretto, indicando molteplici collaborazioni e "sempre più sovrapposizioni... su così tanti fronti".

Ha citato Digital Optimus, il progetto del "lavoratore d'ufficio umano" descritto come una joint venture tra SpaceX e Tesla, e ha affermato che è alimentato da Grok, il chatbot di intelligenza artificiale sviluppato da xAI. Musk ha anche detto che i servizi mobili e Internet dalla rete satellitare Starlink di SpaceX stanno "per essere integrati in tutti i nostri veicoli".

I commenti hanno attirato l'attenzione sulla possibilità di una fusione tra SpaceX e Tesla e su quanto i termini finanziari di un tale accordo possano essere cambiati in sole poche settimane, in particolare per gli azionisti di SpaceX. La questione porta anche con sé le eco della spinta di Musk nel 2016 affinché Tesla acquisisse SolarCity, un'azienda di installazione di pannelli solari di cui era presidente e il maggiore azionista. Quell'accordo interamente in azioni, valutato circa 2,6 miliardi di dollari all'annuncio, ha dovuto affrontare cause legali da parte degli azionisti che sostenevano funzionasse come un salvataggio di un'azienda affiliata in difficoltà; alla fine Tesla ha pagato 60 milioni di dollari per chiudere una di queste cause senza ammettere alcuna irregolarità.

Dopo la molto discussa IPO di SpaceX del 12 giugno, le sue azioni sono salite dal prezzo di offerta di 135 dollari a un picco di 211 dollari il 16 luglio. A quel livello, l'azienda aveva una valutazione di 2,8 trilioni di dollari. Gli analisti delle 15 società coinvolte nella sottoscrizione, tra cui Goldman Sachs, Morgan Stanley e J.P. Morgan, hanno affermato che il guadagno sarebbe probabilmente durato. In media, hanno previsto che le azioni di SpaceX sarebbero state scambiate a circa 225 dollari nei successivi 12-18 mesi.

A quel tempo, l'elevato prezzo delle azioni di SpaceX sembrava conferire a Musk una forte valuta basata su azioni per una possibile acquisizione di Tesla. A metà luglio, SpaceX era valutata 2,8 trilioni di dollari, rispetto a 1,6 trilioni di Tesla. Se l'accordo fosse stato pagato interamente in azioni e l'annuncio non avesse influenzato il prezzo delle azioni di nessuna delle due aziende, SpaceX avrebbe potuto comprare Tesla emettendo nuove azioni pari al 57% delle sue azioni esistenti, in base al rapporto tra 1,6 e 2,8 trilioni di dollari.

In quello scenario, SpaceX avrebbe potuto utilizzare quelle che sembravano azioni molto valutate per acquisire Tesla, un asset che Musk ha definito strategicamente importante, mentre gli azionisti esistenti di SpaceX avrebbero comunque mantenuto quasi due terzi della società combinata.

Da allora, tuttavia, entrambi i titoli sono crollati bruscamente, cambiando l'equazione finanziaria. Entro il primo pomeriggio del 24 luglio, Tesla era scesa da 405 a 308 dollari, un calo del 24%. SpaceX è scesa più ripidamente, passando da 211 a 113 dollari, ovvero il 46%.

A quei prezzi, la capitalizzazione di mercato di SpaceX si attestava a 1,49 trilioni di dollari, mentre Tesla era valutata 1,22 trilioni di dollari. Per acquisire Tesla in una transazione interamente in azioni a tali valutazioni, SpaceX avrebbe dovuto emettere nuove azioni pari all'82% delle sue azioni esistenti, in base al rapporto tra 1,22 e 1,49 trilioni di dollari. Invece di possedere quasi i due terzi della società combinata, gli investitori esistenti di SpaceX avrebbero posseduto circa il 55%, il che implica una diluizione di circa il 45%.

Questo rapido cambiamento rende un potenziale accordo molto meno attraente per gli azionisti di SpaceX rispetto a quanto sembrasse poche settimane prima. Qualsiasi visione strategica più ampia che Musk potrebbe avere per combinare le aziende si trova ora ad affrontare un problema di valutazione più difficile. Ai prezzi attuali, SpaceX starebbe pagando Tesla molto più pesantemente in termini di azioni. L'emissione di tale quantità di azioni potrebbe mettere sotto pressione i titoli SpaceX, con il paragone fatto con la transazione AOL-Time Warner — la fusione interamente in azioni del 2000 il cui crollo di valore è diventato una storia ammonitrice fondamentale dell'era delle dot-com e un punto di riferimento ricorrente nella letteratura sulle M&A.

Gli investitori di SpaceX passerebbero dal possedere il 100% degli asset legati ai razzi e all'IA dell'azienda al possedere solo poco più della metà di tali asset in un gruppo combinato, ricevendo in cambio guadagni aggiuntivi relativamente piccoli e un flusso di cassa libero fortemente negativo. Anche gli azionisti di Tesla potrebbero non trarne beneficio se non vendessero immediatamente, perché detenrebbero azioni SpaceX che potrebbero essere messe sotto pressione dall'entità della diluizione.

In base a quei numeri, la transazione sembrerebbe difficile per entrambe le parti. Oltre all'aritmetica, qualsiasi accordo che combinasse due delle aziende più osservate nei settori aerospaziale e automobilistico affronterebbe una sostanziale revisione normativa, compreso lo scrutinio antitrust da parte delle autorità statunitensi per la concorrenza e il probabile interesse da parte dei regolatori stranieri data la portata globale di entrambe le aziende. I commenti di Musk sulla chiamata, tuttavia, hanno sottolineato le possibilità a lungo termine di sovrapposizione tra le aziende piuttosto che l'aritmetica immediata di una potenziale fusione.

Questa storia è apparsa originariamente su Fortune.com.