Per la maggior parte delle persone, il modo in cui si forma il prezzo di una criptovaluta sembra semplice: acquirenti e venditori si incontrano su una borsa e l'ultima transazione determina il prezzo. In realtà, questo non è il modo in cui bitcoin, ether o il più ampio mercato delle criptovalute funzionano da anni.

I futures perpetui — noti anche come swap perpetui o semplicemente "perps" — sono contratti adatti alla leva finanziaria che non scadono mai. Introdotto per la prima volta da BitMEX nel 2016 come strumento unico delle criptovalute, il design è stato successivamente replicato in quasi tutte le principali borse e rappresenta ora approssimativamente il 93% dell'intero volume dei futures su criptovalute, con un turnover giornaliero dei perps che supera regolarmente il mercato spot sottostante.

A differenza di un contratto future tradizionale, che ha una data di regolamento in cui il suo prezzo è costretto a convergere verso il prezzo spot dell'attività sottostante, un contratto perpetuo non ha scadenza e può essere detenuto indefinitamente. I detentori pagano un costo ricorrente noto come "funding rate," che fluttua giornalmente, per mantenere aperta la posizione.

I derivati guidano la scoperta dei prezzi

Un considerevole corpus di ricerca sulla microstruttura di mercato ha esaminato quale sede "scopra" per primo un prezzo del bitcoin — ovvero dove le nuove informazioni entrano nel mercato prima di apparire altrove. La risposta ha costantemente indicato i derivati.

Uno studio pubblicato sul Journal of Financial Markets da Carol Alexander e coautori ha rilevato che gli swap perpetui sulle piattaforme non regolate erano gli strumenti più potenti per la scoperta dei prezzi del bitcoin, con i futures regolamentati e le borse spot statunitensi che reagivano a, anziché guidare, tali movimenti di prezzo. Altre ricerche hanno identificato il mercato dei perpetui di Binance come la principale fonte di formazione dei prezzi nel panorama frammentato delle criptovalute.

Le prove non sono univoche — alcuni studi rilevano che lo spot guida ancora a determinate frequenze o durante periodi di stress di mercato — ma la traiettoria complessiva della letteratura negli ultimi anni ha indicato i derivati come il luogo di formazione dei prezzi. Ciò rappresenta una deviazione notable dai mercati azionari tradizionali, dove la scoperta dei prezzi è generalmente ancorata a borse regolate che elaborano transazioni reali di azioni.

"Storicamente, abbiamo visto i perps guidare principalmente durante le riprese di prezzo nei mercati ribassisti," ha dichiarato Julio Moreno, responsabile della ricerca di CryptoQuant, a CoinDesk. "Ad esempio, la crescita della domanda di perps su Bitcoin (le barre blu nel grafico) ha guidato le riprese di prezzo di gennaio 2026 e aprile-maggio 2026."

"In questi periodi, la domanda spot era in contrazione, mentre la domanda di perps si espandeva, e così il mercato dei futures perpetui guidava i prezzi nonostante la contrazione della domanda sul mercato spot," ha aggiunto.

Il meccanismo del funding rate

Poiché un contratto perpetuo non ha mai regolamento, nessun meccanismo integrato costringe il suo prezzo a tornare verso lo spot come fa una data di scadenza per un future tradizionale. Al contrario, ogni poche ore, la parte della transazione più affollata compensa l'altra parte.

Quando un perp viene scambiato sopra lo spot, i trader che sono long — ovvero scommettono su prezzi più alti — pagano coloro che sono short, ovvero scommettono su prezzi più bassi. Questa struttura di pagamenti spinge gradualmente il prezzo del contratto verso il prezzo spot dell'attività sottostante.

Il funding rate svolge dunque una duplice funzione: è sia l'ancora che mantiene il contratto agganciato allo spot sia un indicatore in tempo reale del sentiment di mercato, motivo per cui molti trader lo monitorano con la stessa attenzione del prezzo.

"Abbiamo effettivamente intervistato più di 100 dei nostri trader," ha dichiarato Hong Yea, cofondatore della piattaforma di trading onchain Grvt, a CoinDesk. "I trader che si affidano realmente a noi per mantenere posizioni con reale convinzione vogliono prevedibilità, non un altro dato da interpretare."

"Se mantieni una posizione direzionale per settimane, il funding non ti sta dicendo qualcosa di nuovo sul mercato, sta solo erodendo il tuo PnL mentre aspetti di avere ragione. Questo è il modo onesto in cui i nostri utenti ce lo descrivono, non 'cosa mi sta dicendo il mercato,'" ha aggiunto Yea.

Il caso di studio del pre-IPO di SpaceX

Nessuno di questo meccanismo di scoperta dei prezzi richiede l'esistenza di un mercato spot. Per circa tre settimane tra maggio e giugno, uno dei mercati più osservati al mondo riguardava un'azienda che non aveva mai venduto una singola azione pubblica — e funzionava interamente su infrastruttura cripto.

SpaceX, di proprietà di Elon Musk, ha fissato il prezzo della sua offerta pubblica iniziale (IPO) record di 75 miliardi di dollari a 135 dollari per azione e ha iniziato a negoziare sul Nasdaq il 12 giugno. Molto prima di quella data, i trader su Binance, Coinbase, Hyperliquid e altre piattaforme stavano già comprando e vendendo l'esposizione all'azienda attraverso futures perpetui pre-IPO — contratti strutturati per tracciare una valutazione implicita anziché un prezzo azionario.

Il primo a muoversi è stato Hyperliquid, la borsa di derivati onchain, dove un perpetuo sintetico su SpaceX è andato live il 18 maggio. Binance ha aperto il proprio mercato SpaceX il 21 maggio, Coinbase ha seguito il 4 giugno, e BitMEX, Bitget e OKX hanno successivamente aggiunto i propri contratti.

L'aspetto straordinario è stato quanto quei mercati si siano rivelati accurati nell'unico momento in cui la loro determinazione dei prezzi poteva essere verificata. La notte prima della quotazione di SpaceX, i perpetui su Hyperliquid e Binance quotavano l'equivalente di circa 170 dollari per azione — ben al di sopra dei 135 dollari fissati dagli underwriter.

Il giorno seguente, SPCX ha aperto, è salito a un massimo intraday sopra i 176 dollari e ha chiuso la prima seduta a 161 dollari, con un rialzo del 19%. Il titolo si è posizionato quasi esattamente dove i perps lo avevano collocato. Un mercato dominato da trader retail in cerca di leva finanziaria aveva interpretato la domanda del primo giorno in modo più preciso delle banche d'investimento che avevano trascorso mesi a costruire il prezzo dell'offerta.

Quel divario era anche dove risiedeva l'opportunità di profitto. Poiché il mercato dei perpetui prezzava SpaceX ben al di sopra del prezzo IPO di 135 dollari, i trader potevano acquistare il contratto prima della quotazione e scommettere che i due prezzi sarebbero convergenti. Ognuno di questi contratti era progettato per passare automaticamente al prezzo reale delle azioni SpaceX nel momento in cui il titolo avesse iniziato a negoziare, garantendo che qualsiasi divario tra il perp e l'eventuale prezzo di apertura si sarebbe chiuso da solo. Con l'IPO già quattro volte sottoscritta, la direzione dell'operazione raramente era in dubbio, e la finestra pre-quotazione era l'unico momento per eseguirla.

Poi la realtà ha raggiunto il mercato che l'aveva prevista così bene. SPCX è sceso di oltre il 40% dal picco di giugno, passando dal prezzo IPO di 135 dollari a circa 115 dollari alla data di pubblicazione.

Il motivo è qualcosa che il mercato dei perps non avrebbe mai potuto prezzare: l'offerta. Solo una piccola frazione delle azioni SpaceX è stata venduta all'IPO, e a partire da circa il 6 agosto, circa 900 milioni di azioni insider in lockup diventano idonee alla vendita. Le scadenze dei periodi di blocco — disposizioni standard negli IPO che impediscono agli insider di vendere azioni per un periodo determinato dopo la quotazione — introducono regolarmente un'offerta ampia e improvvisa che i mercati derivati, che tengono traccia solo del sentiment lato domanda, non hanno alcun meccanismo per anticipare.

Ciò che l'episodio di SpaceX ha dimostrato in modo estremo è esattamente ciò che la ricerca accademica dice essere già vero nel trading quotidiano di criptovalute — il mercato dei derivati è sempre più il luogo in cui avviene la scoperta dei prezzi. Lo spot segue.

I perps eccellono nel prezzare la domanda ma sono ciechi all'offerta, una distinzione da ricordare ogni volta che un rally del bitcoin o un sell-off inizia nel funding rate prima di raggiungere lo spot.