Solo quattro delle venti maggiori società crypto treasury operano attualmente sopra il valore delle proprie partecipazioni in asset digitali, secondo un rapporto di ricerca del 24 settembre pubblicato da DWF Ventures su X. Tra le società in ritardo figura Strategy, il maggior detentore aziendale di Bitcoin (BTC), il cui multiplo prezzo-valore patrimoniale netto è stato rilevato a 0,97x — sotto la pari.

Le digital asset treasury (DAT) sono società quotate strutturate attorno all'acquisto e alla detenzione di criptovalute. Il loro principale indicatore di valutazione, l'mNAV, confronta la capitalizzazione di mercato di una società con il valore di mercato dei token nel suo bilancio. Un valore sotto 1,0x significa che l'azione viene scambiata con uno sconto rispetto agli asset che la sottendono; sulla carta, gli acquirenti di azioni ottengono i token sottostanti a un prezzo più basso — a condizione che lo scostamento si chiuda un giorno. Anche l'inverso ha definito il modello: finché una treasury veniva scambiata il valore degli asset, l'emissione di nuove azioni aggiungeva token per azione a ogni raccolta — la meccanica che ha reso un premio duraturo centrale per il formato DAT, e non un semplice vantaggio estetico.

Utilizzando i dati di bilancio al 21 settembre, la classifica di DWF colloca Bit Digital al primo posto con 1,49x, seguita da Strive con 1,21x, Hyperliquid Strategies con 1,17x e BitMine con 1,02x. Strategy si attesta a 0,97x secondo i conteggi di DWF, mentre SovereignAI chiude la tabella a 0,22x. La società ha precisato che questi dati escludono debito e azioni privilegiate, il che significa che gli sconti aggiustati per la leva sono ancora più profondi. Sedici dei venti maggiori nomi sono già finiti sott'acqua.

Il rapporto completo è stato pubblicato su X: https://x.com/DWFVentures/status/2103108868071190610

Un premio di accesso in contrazione

DWF riconduce gli sconti a un premio di accesso in contrazione. In passato gli investitori istituzionali pagavano un sovrapprezzo per le azioni DAT perché i fondi regolamentati faticavano a detenere direttamente criptovalute a contanti, rendendo una wrapper quotata l'unica via conforme per ottenere esposizione. Quella porta si è aperta: gli acquirenti istituzionali possono ora scegliere tra ETF, fondi privati regolamentati e infrastrutture di wallet e custodia per criptovalute che consentono un impiego diretto — un'opzione che in precedenza non esisteva.

DWF segnala anche la proposta della U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) di accelerare di oltre il 75% il processo di quotazione degli ETF, che ha moltiplicato la gamma di veicoli conformi e tolto valore di scarsità al formato treasury quotato. Il mercato, secondo la valutazione di DWF, sta riprezzando il patrimonio azionario delle DAT verso il valore degli asset.

Un trade di recupero con una durata limitata

I dati di performance dello stesso rapporto spiegano perché lo sconto si è rivelato duraturo. Dalla nascita, DWF ha rilevato che gli investitori facevano in genere meglio a limitarsi a detenere il token: le poche DAT che hanno battuto i propri asset sottostanti lo hanno fatto con margini troppo sottili per giustificare il rischio azionario aggiuntivo, e chi cercava esposizione con leva o direzionale poteva già ottenerla tramite prodotti regolamentati di trading di contratti anziché tramite una proxy di treasury.

Le finestre temporali più brevi raccontano una storia diversa. Da luglio, le azioni delle treasury hanno superato i rispettivi token del 15% al 40%, e i rapporti mNAV sono saliti da minimi di 0,5x-0,8x a un intervallo tra 0,7x e 1,0x. Il meccanismo è in gran parte meccanico: quando il multiplo trova vicino ai minimi, una modesta ripresa del token viene amplificata a livello azionario man mano che lo sconto si comprime, trasformando il rally in un trade di recupero anziché in alpha.

Due esempi spiccano. Hyperliquid Strategies (PURR), che detiene Hyperliquid (HYPE), ha guadagnato il 31% in più del proprio token nel periodo, mentre Cypherpunk Technologies (CYPH), la treasury di Zcash (ZEC), ha sovraperformato ZEC del 38%. In modo cruciale, i token per azione si sono appena mossi durante il rally, il che porta DWF a leggere la sovraperformance come sentiment — un'onda più vicina alla FOMO da trading floor che a un miglioramento del bilancio, e con una durata di circa tre mesi prima che il token si riaffermi come la migliore detenzione.

La struttura patrimoniale diventa il driver della valutazione

Guardando avanti, DWF si attende che i consigli di amministrazione e le strutture patrimoniali giochino un ruolo crescente nella valutazione delle DAT. Il suo caso di studio è Strategy: la società colloca i creditori al primo posto e sostiene stabili obblighi di dividendi privilegiati, e il rapporto avverte che tali pagamenti potrebbero infine imporre vendite di Bitcoin che diluiscono gli azionisti ordinari. Una volta incrinata la fiducia, sostiene DWF, l'mNAV di Strategy potrebbe entrare in una spirale discendente — lo stesso meccanismo del premio che opera in senso inverso.\nNella sua lettura del post ufficiale, la redazione di Coinotag interpreta il rapporto come la fine dell'era del premio DAT: con ETF, fondi privati e custodia che rendono economica l'esposizione diretta, una wrapper quotata non guadagna più valore di scarsità — un riprezzamento che riecheggia il dibattito sulla DeFi 2.0 circa il fatto che le crypto treasury in bilancio aggiungano o distruggano valore. Ciò che resta, in questa visione, è l'ingegneria della struttura patrimoniale: obblighi di dividendo, priorità del debito e rischio di diluizione determinano ora il multiplo, ed è per questo che il dato di 0,97x di Strategy sul maggior stash aziendale di BTC contiene più segnali dell'1,49x di Bit Digital in cima alla tabella. Aspettatevi dispersione degli mNAV, non convergenza, man mano che i consigli divergono. Per i lettori che seguono il settore, i dati da monitorare nei prossimi aggiornamenti sono la posizione dell'mNAV di Strategy rispetto alla soglia di 1,0x, se i rapporti del gruppo mantengono la fascia 0,7x-1,0x identificata da DWF, e se qualche treasury divulga vendite di token legate al servizio di dividendi o debito.