MSCI ha finalizzato nuove regole per le società non operative, un quadro che potrebbe costare a Strategy (MSTR) e Metaplanet il posto negli indici azionari globali. Il fornitore di indici annuncerà l'11 novembre 2026 quali società usciranno effettivamente dai listini.

MSCI calcola indici azionari seguiti da fondi passivi ed exchange-traded fund. Quando il fornitore aggiunge o rimuove un titolo, questi fondi acquistano o vendono automaticamente. È questo collegamento meccanico che spiega perché una semplice modifica metodologica possa tradursi in una reale pressione di vendita sui titoli coinvolti. I suoi Global Investable Market Indexes costituiscono la base delle note famiglie MSCI World e ACWI.

Nell'ottobre 2025, MSCI aveva originariamente proposto di escludere le società con almeno il 50% dello stato patrimoniale in attività digitali, un piano che avrebbe coinvolto 39 società in totale. Nel gennaio 2026, tuttavia, il fornitore di indici ha ritirato il piano annunciando una consultazione più ampia. La consultazione si è svolta dall'inizio di agosto alla fine di settembre 2026, e i suoi documenti includevano una simulazione basata sui dati di maggio 2026. La simulazione ha segnalato Strategy, Metaplanet e il detentore britannico di uranio Yellow Cake come potenziali esclusioni. Strategy e Metaplanet sono digital asset treasury company che detengono criptovalute come posizione centrale dello stato patrimoniale. Strategy detiene 848.250 BTC, mentre Metaplanet ne detiene circa 44.000. Questo modello — balance sheet costruiti attorno a criptovalute anziché ad attività operative — è proprio il profilo misurato dalla nuova metodologia.

Due fasi decidono se una società resta nell'indice

MSCI ha pubblicato i risultati della consultazione giovedì 15 ottobre 2026, dopo la chiusura del mercato statunitense. L'attuazione seguirà in un secondo momento nella revisione degli indici di novembre.

Il quadro funziona in due fasi. Innanzitutto, un cosiddetto Core Screen verifica se una società possiede attività operative significative. Se le attività operative superano il 50% del totale dell'attivo, la revisione si ferma lì. Una società che non supera questo test deve invece misurarsi con cinque metriche finanziarie, e diventa non idonea se ne fallisce quattro su cinque.

MSCI aveva già illustrato questa struttura nel suo annuncio di consultazione del 3 settembre 2026. Lehe includono Operating Asset Intensity, Expense Intensity e uno screening del flusso di cassa operativo. Seguono altre due: Non-Operating Fair Value Intensity e Capital Dependence, ovvero la dipendenza da finanziamenti esterni.

L'ambito di applicazione risulta ampio. La regola copre le società non operative insieme ai veicoli di investimento passivi come fondi e business development company (BDC), quindi le società cripto sono solo una parte del gruppo. Yellow Cake illustra quanto sia ampio il quadro: la società britannica detiene uranio anziché bitcoin e compare comunque nella simulazione.

Nel frattempo, MSCI sta eliminando la regola transitoria legata alle attività digitali pari o superiori al 50% del totale dell'attivo. Dal gennaio 2026 i membri interessati potevano rimanere nell'indice, ma MSCI non aveva aumentato il loro numero di azioni o l'Inclusion Factor, e nuove inclusioni e migrazioni di segmento per queste società erano anch'esse sospese. Da ora in avanti, il fornitore di indici le valuterà come tutte le altre società secondo la nuova metodologia. Di conseguenza, il criterio di demarcazione si sposta dall'esposizione cripto alla sostanza operativa di una società.

Filtro di tolleranza e scadenze spingono l'esclusione a dicembre

Il quadro non prevede un'esclusione immediata. MSCI utilizza filtri di tolleranza che si applicano sia alle soglie delle metriche sia ai tempi di inclusioni ed esclusioni, un meccanismo volto a ridurre il turnover dei suoi indici. Una nuova inclusione non è idonea se la società fallisce il criterio in uno dei suoi ultimi due esercizi annuali, tuttavia MSCI rimuove i membri esistenti solo se falliscono in entrambi i periodi. Il fornitore di indici può inoltre avvalersi degli ultimi bilanci intermedi, garantendo alle società già incluse nell'indice più margine rispetto ai candidati. Applicato a Strategy, ciò significa che l'esclusione richiederebbe il mancato superamento delle metriche in entrambi gli ultimi due esercizi annuali, non in uno soltanto.

I tempi sono stretti. L'11 novembre 2026, MSCI pubblicherà l'elenco finale delle società interessate. Le modifiche avranno effetto in un secondo momento, dopo la chiusura del 30 novembre 2026, e quindi dal 1° dicembre 2026. Solo da quella data i fondi che replicano gli indici inizierebbero a riflettere eventuali esclusioni nei loro portafogli. MSCI finora non ha rimosso alcuna società, e le decisioni sui singoli titoli arriveranno solo con quell'elenco.

Resta aperto anche quanto ampio sarà il gruppo. Oltre a Strategy e Metaplanet, la regola potrebbe colpire anche SharpLink, una società che detiene Ethereum come riserva di tesoreria. Nella simulazione di maggio, la società figurava in una watch list, non tra le esclusioni.

Cosa significa per Strategy la decisione di MSCI

Per Strategy, la questione principale riguarda i flussi di capitale passivi. La società ha speso in totale circa 64 miliardi di USD per i suoi bitcoin. Nella settimana precedente alla scadenza, ne ha acquistati altri 250 per 21,5 milioni di USD, un acquisto documentato in un filing presso la SEC.

Strategy stima che i fondi legati a MSCI detengano circa 13 milioni di azioni MSTR, circa il 3,1% delle azioni ordinarie in circolazione. Ciò equivale a circa il 60% del volume medio giornaliero del titolo negli ultimi 30 giorni. Le esclusioni di maggio 2026 offrono un termine di paragone: per le società che allora uscirono dal MSCI World, la cifra corrispondente era di circa due giorni di volumi.

Stime precedenti quantificavano il rischio in termini dollari. Nel 2025, JPMorgan aveva proiettato potenziali deflussi fino a 2,8 miliardi di USD dai fondi legati a MSCI. Se altri fornitori di indici come FTSE Russell avessero seguito l'esempio, la banca indicava la cifra a 8,8 miliardi di USD. Per tutte le 39 società dell'elenco precedente circolavano stime di 10-15 miliardi di USD di vendite forzate complessive. Tuttavia, queste cifre si riferiscono alla vecchia regola del 50%, e non è chiaro se si applichino alla nuova metodologia. Il gennaio 2026 ha mostrato quanto il mercato sia sensibile: dopo che MSCI ha ritirato il primo piano, le azioni MSTR sono salite di circa il 6% negli scambi after-hours.

Un'esclusione in sé avrebbe conseguenze limitate. Il titolo resterebbe quotato sul Nasdaq, e Strategy non sarebbe comunque costretta a vendere bitcoin. Il rischio a lungo termine sta altrove: una domanda più debole per il titolo renderebbe più difficile raccogliere il capitale alla base degli acquisti di bitcoin della società. Inoltre, né S&P Dow Jones né FTSE Russell hanno finora confermato se seguiranno con regole simili.

Strategy contesta le basi della classificazione

Strategy aveva criticato duramente la consultazione. Nella sua risposta, la società ha definito la proposta un pretesto contro le digital asset treasury e l'ha considerata una riedizione del piano ritirato nel 2025. Ha inoltre sostenuto che i termini "operativa" e "non operativa" non sono definiti e non trovano fondamento negli US GAAP o negli IFRS. Strategy contabilizza la propria attività bitcoin come segmento operativo secondo gli US GAAP e, secondo la società, ciò è in linea con le discussioni con il personale della SEC.

Anche Michael Saylor e l'amministratore delegato Phong Le hanno definito la regola discriminatoria nei confronti delle treasury firm. Nell'agosto 2026, la società ha riassunto la propria posizione su X in poche parole: "Digital assets are assets." I fornitori di indici dovrebbero misurare i mercati invece di decidere quali attività le società possano detenere, ha aggiunto.

Infine, a settembre, Strategy ha dichiarato che la regola non avrebbe un impatto materiale sul proprio business se adottata. Tuttavia, danneggerebbe profondamente la reputazione di MSCI come fornitore di indici affidabile e neutrale.