I mercati mettono in dubbio la determinazione della Fed contro l’inflazione dopo la riunione FOMC di luglio
Punti chiave
- •Il FOMC ha mantenuto invariato il tasso sui federal funds al 3,50%–3,75% dopo la riunione di luglio, con tre presidenti regionali della Fed che hanno dissentito votando per un rialzo di 25 punti base.
- •I rendimenti dei Treasury a più lunga scadenza sono saliti dopo la riunione, con il Treasury a 10 anni salito al 4,657% e quello a 30 anni al 5,193%, segnalando aspettative di inflazione persistente più che di ulteriori strette.
- •Il presidente Warsh ha abbandonato l’ampio approccio di forward guidance usato dal predecessore Jerome Powell, riducendo le dichiarazioni del FOMC da oltre 300 parole a circa 130, il che secondo gli economisti rende più difficile la previsione.
- •La Federal Reserve ha continuato ad ampliare il proprio bilancio tramite acquisti di obbligazioni nonostante la retorica anti-inflazione, creando segnali contrastanti che, secondo gli analisti, ne indeboliscono la credibilità.
- •Con il tasso sui federal funds e l’inflazione CPI entrambi al 3,5%, il tasso di interesse reale di politica monetaria è di fatto pari a zero, riducendo potenzialmente il costo opportunità di detenere oro e sostenendo i prezzi dei metalli preziosi.
I mercati mettono in dubbio la determinazione della Fed contro l’inflazione dopo la riunione FOMC di luglio
Il presidente della Federal Reserve Kevin Warsh continua a mostrare una linea dura sull’inflazione, promettendo ripetutamente di ristabilire la stabilità dei prezzi e mantenere l’inflazione ancorata al duraturo obiettivo del 2% della banca centrale. Eppure, secondo Mike Maharrey nel Money Metals Midweek Memo di questa settimana, i mercati giudicano sempre più la Fed dalle sue azioni anziché dalle sue parole — e per ora il verdetto è scettico.
Richiamando il detto "meno parole e più azione", Maharrey sostiene che, sebbene Warsh abbia rilasciato dichiarazioni pubbliche incisive contro l’inflazione, la Federal Reserve non abbia ancora adottato misure di politica monetaria significative a sostegno di tali promesse. Questo scollamento, afferma, sta iniziando a influenzare il comportamento del mercato obbligazionario e potrebbe in ultima analisi rafforzare il caso per detenere metalli preziosi.
La Fed mantiene i tassi invariati nonostante il dissenso nel comitato
Il Federal Open Market Committee (FOMC) ha concluso la riunione di luglio lasciando invariato il tasso sui federal funds al 3,50%–3,75%. Sebbene la decisione fosse ampiamente attesa, la riunione — la seconda sotto la guida di Warsh — ha prodotto la prima evidente spaccatura pubblica all’interno del comitato.
Tre responsabili di politica monetaria — Beth Hammack, presidente della Fed di Cleveland; Neel Kashkari, presidente della Fed di Minneapolis; e Lorie Logan, presidente della Fed di Dallas — hanno votato a favore di un rialzo di 25 punti base. I dissensi tripli nelle riunioni del FOMC sono rari, e la disponibilità di tre presidenti regionali della Fed a rompere pubblicamente con il presidente sulla necessità di una politica più restrittiva evidenzia la profondità del disaccordo su quanto i tassi attuali siano sufficienti a riportare l’inflazione sotto controllo. Gli altri nove membri hanno sostenuto il mantenimento dei tassi invariati. Warsh ha descritto il dibattito interno come una "buona discussione di famiglia", sottolineando il confronto aperto più che l’unanimità forzata.
Nonostante il voto diviso, Maharrey ritiene che il risultato pratico non sia cambiato: la Fed ha continuato a parlare in modo aggressivo dell’inflazione senza irrigidire concretamente la politica monetaria.
Una nuova strategia di comunicazione lascia i mercati nel dubbio
Una delle rotture più nette di Warsh rispetto al suo predecessore Jerome Powell è il rifiuto di un ampio forward guidance. Con Powell, i mercati avevano in genere un’idea chiara delle intenzioni della Fed prima di ogni riunione di politica monetaria. Tale chiarezza rifletteva oltre un decennio di prassi istituzionale: il forward guidance era diventato un pilastro della politica della Fed dalla crisi finanziaria del 2008, quando il tasso sui federal funds fu portato quasi a zero e i responsabili della banca centrale necessitavano di leve alternative per influenzare le condizioni finanziarie oltre ai soli movimenti dei tassi. Warsh ha deliberatamente abbandonato questo approccio, riducendo le dichiarazioni ufficiali del FOMC da oltre 300 parole sotto Powell a circa 130 parole, sostenendo che i policymaker debbano fornire fatti anziché previsioni.
Maharrey osserva che una minore guidance può dare alla Fed maggiore flessibilità, ma introduce anche più incertezza. Gli investitori cercano inevitabilmente di anticipare le mosse future della politica monetaria e, quando la comunicazione ufficiale è scarsa, i mercati tendono a diventare più volatili perché i partecipanti colmano da soli i vuoti.
Alcuni economisti hanno già criticato il nuovo stile. Capital Economics ha sostenuto che le risposte volutamente vaghe di Warsh abbiano reso ancora più difficile prevedere le future mosse della Fed.
Tono duro contro l’inflazione senza un corrispondente intervento di politica monetaria
Durante la conferenza stampa, Warsh ha ribadito più volte che la Federal Reserve avrebbe ristabilito la stabilità dei prezzi, dichiarando: "We will deliver price stability", pur ammettendo che il processo richiederà tempo e definendo la riunione di luglio solo "the beginning of the story".
Maharrey replica che queste assicurazioni suonano vuote perché la Fed non ha alzato i tassi di interesse sotto Warsh. Confronta l’attuale Fed con l’ex presidente Paul Volcker, che nel 1980 spinse famosamente i tassi di interesse quasi al 20% per spezzare l’inflazione. Rispetto a quel precedente, Maharrey afferma che le credenziali anti-inflazione di Warsh restano non testate, poiché nessuna azione politica paragonabile ha accompagnato la retorica.
I mercati obbligazionari segnalano crescente scetticismo
Una delle prove più forti che gli investitori dubitino della determinazione della Fed è arrivata dal mercato dei Treasury dopo la riunione di luglio. Invece di scendere, i rendimenti dei Treasury a più lunga scadenza sono saliti. Il rendimento del Treasury a 10 anni è aumentato di 5 punti base, al 4,657%, mentre quello del Treasury a 30 anni è balzato di 9 punti base, al 5,193%.
Maharrey interpreta questo movimento come un segnale che gli investitori credono sempre più che la Fed abbia terminato i rialzi dei tassi, pur con rischi inflazionistici ancora elevati. Reuters ha descritto il cambiamento come riflesso delle aspettative di un’inflazione persistente più che di ulteriori strette della Fed.
Nathan Sheets, ex economista della Federal Reserve e oggi Global Chief Economist di Citi, ha sostenuto che i mercati stiano di fatto esprimendo una sfiducia nella strategia anti-inflazione della Fed. Secondo Sheets, Warsh ha individuato il problema dell’inflazione senza presentare una roadmap credibile per risolverlo, trovandosi inoltre sotto pressione politica da parte della Casa Bianca, favorevole a tassi di interesse più bassi.
L’espansione del bilancio invia segnali contrastanti
Maharrey evidenzia un’altra contraddizione nella comunicazione della Fed. Mentre i funzionari parlano con forza di controllo dell’inflazione, la Federal Reserve ha continuato ad ampliare il proprio bilancio tramite acquisti di obbligazioni — di fatto conducendo quantitative easing. Sostiene che tali acquisti aiutino a sostenere i mercati dei Treasury in un momento in cui la domanda di debito pubblico statunitense si è indebolita e il ricorso all’indebitamento federale continua ad aumentare di centinaia di miliardi di dollari ogni mese.
Secondo Maharrey, comprare titoli di Stato mentre si afferma al contempo di combattere l’inflazione invia segnali contrastanti e indebolisce ulteriormente la credibilità della Fed.
La Fed potrebbe ridefinire l’inflazione?
Un’altra preoccupazione sollevata nella puntata riguarda il modo in cui la Federal Reserve misura l’inflazione.
Storicamente, la Fed ha mirato a un’inflazione core del 2% misurata tramite il Personal Consumption Expenditures (PCE). Durante il processo di conferma, Warsh ha mostrato interesse per le medie troncate, che escludono sia le variazioni di prezzo più alte sia quelle più basse per attenuare i dati sull’inflazione.
Sebbene Warsh abbia dichiarato che il PCE resta per ora la misura preferita dalla Fed, ha anche suggerito che gruppi di lavoro incaricati di rivedere la strategia della banca centrale potrebbero raccomandare modifiche dopo gennaio.
Maharrey sostiene che modificare la metodologia anziché ridurre davvero l’inflazione equivarrebbe a spostare i pali della porta, consentendo ai policymaker di rivendicare un successo senza ridurre materialmente l’inflazione.
Implicazioni per oro e argento
Maharrey ritiene che i metalli preziosi abbiano negoziato lateralmente negli ultimi mesi soprattutto perché gli investitori si aspettavano che la Fed mantenesse i tassi di interesse più alti più a lungo.
L’oro ha trovato supporto intorno a $4,000 per oncia, rimbalzando recentemente verso $4,200 in un contesto di ottimismo per la riapertura dello Stretto di Hormuz e di dati occupazionali più deboli del previsto.
Se i mercati continueranno a perdere fiducia nella volontà o nella capacità della Fed di controllare l’inflazione, sostiene Maharrey, lo scenario potrebbe diventare sempre più favorevole sia per l’oro sia per l’argento, attraverso aspettative di inflazione più alta, un possibile indebolimento del dollaro USA e un eventuale allentamento monetario qualora le condizioni economiche peggiorassero.
Perché i tassi di interesse reali contano
Un elemento centrale dell’analisi di Maharrey riguarda i tassi di interesse reali, cioè i rendimenti nominali al netto dell’inflazione. Sulla base dei dati attuali, osserva che con il tasso sui federal funds al 3,5% e l’inflazione CPI anch’essa al 3,5%, il tasso di politica reale è di fatto pari a 0%. Se l’inflazione salisse anche solo moderatamente, i tassi di interesse reali diventerebbero negativi nonostante rendimenti nominali positivi.
Poiché l’oro non genera rendimento, i critici sostengono spesso che tassi di interesse più alti siano negativi per i metalli preziosi. Maharrey ribatte che ciò che conta davvero è il potere d’acquisto. Se l’inflazione assorbe interamente il rendimento nominale di un investitore, il costo opportunità di detenere oro diventa molto meno rilevante.
Indicatori di inflazione e il caso della moneta sana
La puntata si conclude con una discussione sulla misurazione dell’inflazione. Maharrey spiega la distinzione tra il Consumer Price Index (CPI) e il Personal Consumption Expenditures (PCE), osservando che la Fed preferisce il PCE per differenze metodologiche che in genere producono letture dell’inflazione più basse.
Sostiene che nessuno dei due indici misuri l’inflazione nel senso classico, che definisce come espansione dell’offerta di moneta e non solo come aumento dei prezzi al consumo. Richiamando la continua crescita dell’offerta di moneta M2, Maharrey afferma che l’inflazione monetaria è ancora in corso e che persino il raggiungimento del target del 2% indicato dalla Fed implica comunque una costante erosione del potere d’acquisto nel tempo. Conclude che gli investitori dovrebbero considerare la detenzione di oro e argento fisici come riserve di valore di lungo periodo che non possono essere svalutate attraverso l’espansione monetaria.
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