Una nota di ricerca di Goldman Sachs esamina il suggerimento del segretario al Tesoro degli Stati Uniti Scott Bessent che il Giappone utilizzi un meccanismo di prestito della Federal Reserve noto come struttura repo Foreign and International Monetary Authorities (FIMA). La struttura, istituita dalla Fed nel marzo 2020 per fornire alle banche centrali estere liquidità temporanea in dollari durante periodi di stress di mercato, consente a tali banche di prestare i propri Treasury per brevi periodi anziché venderli direttamente — un accordo progettato per prevenire gravi dislocazioni nel mercato obbligazionario e per evitare complicazioni politiche ed economiche per entrambi i paesi qualora i rendimenti dei Treasury dovessero salire ulteriormente.

Bessent ha fatto riferimento a questo approccio nelle sue osservazioni della scorsa settimana:

"The facilities that the Fed has, whether it's the FIMA facility or the swap lines, the purpose is to protect the US economy and to keep any volatility offshore."

La questione che sorge è perché il Giappone debba fare affidamento su una struttura del genere quando interviene per difendere lo yen, dato che il paese detiene uno dei più grandi pool di riserve valutarie estere al mondo. Il Giappone è anche il più grande singolo detentore straniero di Treasury statunitensi, il che rende qualsiasi vendita su larga scala particolarmente significativa per il mercato obbligazionario statunitense. Sulla carta, il Giappone possiede riserve sostanziose — circa 1.200 miliardi di dollari. Tuttavia, più dell'80% di tali riserve è detenuto in titoli, principalmente Treasury statunitensi e altre obbligazioni governative estere, anziché in depositi liquidi in contanti.

Come evidenziato in un'analisi di maggio:

"Now, everyone knows that Tokyo has one of the biggest war chests in terms of foreign currency reserves. They have a whopping $1.2 trillion to work with. However, it is important to note that not all of this is in liquid cash deposits. In fact, over 80% of that are in securities which primarily consist of US Treasuries among other foreign government bonds."

"So, it is not to say that they have an 'unlimited' tap to keep drinking from if they burn out their cash reserves. If it were to come to that, selling Treasuries may have the unintended effect of pushing US yields higher and that is an indirect tailwind for the dollar instead. So, that sort of achieves the opposite effect of what Tokyo wants; that is for a lower USD/JPY."

In sostanza, la liquidità per gli interventi non è così abbondante come potrebbe apparire, poiché il Giappone deve trovare modi per convertire le proprie holding obbligazionarie in contanti. Questa dinamica rappresenta un rischio per il mercato obbligazionario statunitense, dove i detentori ufficiali esteri rappresentano collettivamente una quota significativa del debito Treasury in circolazione.

La nota di Goldman Sachs sostiene che, sebbene la struttura FIMA possa offrire un certo sollievo, serve principalmente a rendere più fluido il processo. In ogni caso, il Giappone dovrà comunque vendere Treasury per finanziare le proprie operazioni di intervento.

"If the Treasury recognises that Japan would like to continue intervention to ensure credible yen strength and wants to prevent a destabilising force in the market, the FIMA facility can smooth the impact on the market. Crucially though, while using FIMA buys time, it does not prevent Japan's sales of US Treasuries. Eventually, the MOF will have to sell Treasuries and/or let enough securities roll off its balance sheet to fund the intervention."

"We do not see Bessent's request that the MOF intervene using FIMA as an attempt to prevent Japan or other reserve managers from selling Treasuries. It is primarily a way to smooth the potential impacts from large-scale FX intervention, which could have disruptive effects on the Treasury market."