Ethena sta ridimensionando gli incentivi in token ENA per chi mette in staking USDe, ponendo fine a un programma di ricompense che aveva alimentato uno degli esperimenti di stablecoin in più rapida crescita del settore crypto. Le distribuzioni incentivanti sono state ridotte di circa l'85% dal 2024 e, dopo questo mese, scenderanno a zero.

L'era degli incentivi volge al termine

Il dollaro sintetico di Ethena, USDe, si è espanso rapidamente grazie a generose emissioni di token ENA. Dal lancio, il protocollo ha distribuito oltre 750 milioni di dollari in ricompense totali agli utenti, una somma che ha contribuito a portare l'offerta circolante di USDe a un picco di circa 15 miliardi di dollari a ottobre 2025 — un livello che lo collocava tra le stablecoin più grandi in circolazione.

Da allora quell'offerta si è contratta di oltre il 65%, scendendo sotto i 5 miliardi di dollari alla fine di agosto 2026. La riduzione dell'85% delle ricompense discrezionali in ENA ha rispecchiato un contesto di funding rate in raffreddamento, proprio il meccanismo che genera rendimento per i detentori di USDe. Quando i funding rate dei perpetual futures sono elevati, la strategia delta-neutral di Ethena genera rendimenti robusti. Quando si raffreddano, l'economia si fa più stretta e sovvenzionare la crescita tramite emissioni di token diventa più difficile da giustificare. Emissioni di token di questo tipo sono uno strumento di avvio consolidato nella finanza decentralizzata, dove i protocolli scambiano ricompense con crescita finché la domanda organica non può reggere il peso — e con i pagamenti in ENA che vanno a zero, ora USDe è chiamato a funzionare esattamente così.

La governance si rinnova

La Ethena Foundation ha terminato gli sblocci ricorrenti di ENA riservati agli investitori a partire dal 5 ottobre 2026, completando un buyout degli ENA bloccati e rimuovendo dal calendario una fonte ricorrente di offertaata di token.

In una mossa separata, una proposta di governance approvata a settembre 2026 lega i riacquisti di ENA direttamente agli obiettivi di offerta di USDe, con la prima soglia fissata a 7,5 miliardi di dollari. Qualora l'offerta circolante di USDe risalisse sopra tale livello, il 95% dei ricavi netti del protocollo sarà devoluto all'acquisto di ENA sul mercato aperto. La struttura lega il valore restituito ai detentori di ENA all'utilizzo effettivo di USDe, anziché a un calendario di pagamenti fisso.

La questione della sostenibilità

Ethena ha spostato le proprie priorità strategiche verso prodotti di credito istituzionale e soluzioni di stablecoin white-label. USDe, tuttavia, ha perso più di due terzi della propria offerta con l'esaurirsi degli incentivi, scendendo da circa 15 miliardi di dollari a meno di 5 miliardi. La ricostruzione da sotto i 5 miliardi di dollari fino alla soglia di 7,5 miliardi necessaria ad attivare i riacquisti richiederà una crescita organica in un contesto in cui i funding rate non stanno collaborando.

I 750 milioni di dollari già spesi in ricompense rappresentano ormai un significativo costo di acquisizione dei clienti. Secondo il nuovo quadro, i riacquisti sono legati alla performance dell'offerta di USDe anziché a emissioni continue di token, il che significa che i detentori di ENA stanno di fatto scommettendo sulla capacità di USDe di recuperare il terreno perduto. Gli indicatori più chiari da osservare d'ora in poi sono l'offerta circolante di USDe rispetto alla soglia dei 7,5 miliardi di dollari e l'andamento dei funding rate dei perpetual futures.