A Quattro Anni da FTX, Gli Exchange di Criptovalute Continuano a Dimostrare le Riserve Senza Dimostrare la Solvibilità

Un cliente accede al proprio account su un exchange, copia una stringa di numeri e segue un percorso attraverso un albero di Merkle. La pagina di verifica elabora la richiesta e restituisce un risultato rassicurante: il saldo del cliente era incluso nel proof of reserves dell'exchange.

La verifica è probabilmente corretta dal punto di vista tecnico. Stabilisce che il conto compariva in un dataset e che l'exchange controllava wallet contenenti una quantità sufficiente di un determinato asset per coprire i saldi ivi rappresentati.

Ciò che può facilmente omettere, tuttavia, è se ogni cliente compaia in quel dataset, quanto l'exchange debba ai prestatori, se le criptovalute visualizzate siano state date in garanzia e se la società che controlla effettivamente il wallet sia la stessa società legalmente obbligata a rimborsare il cliente.

L'interfaccia della maggior parte degli exchange fa sembrare il processo di verifica delle riserve completo e definitivo, in parte perché le persone tendono ad attribuire maggiore autorevolezza alle prove crittografiche che alle promesse aziendali. Ma il risultato stabilisce solo che un exchange ha dimostrato il controllo su determinati asset in un momento specifico. Una determinazione della solvibilità, al contrario, richiede una visione sia più profonda che più ampia degli obblighi della società, della struttura proprietaria e dell'accesso ai fondi.

Cosa Dimostra Davvero il Proof of Reserves

Il proof of reserves è diventato una priorità del settore dopo il crollo di FTX nel novembre 2022. Il fallimento di FTX non è stato un fallimento dei saldi dei wallet esposti; è derivato dal trasferimento dei fondi dei clienti alla sua società di trading affiliata, Alameda Research — proprio il tipo di obbligo verso parti correlate che un'istantanea delle riserve non può cogliere. Il fondatore di Binance, Changpeng Zhao, ha esortato gli exchange a pubblicare le prove dei wallet, e le principali piattaforme hanno iniziato a rilasciare dashboard, strumenti basati su alberi di Merkle e rapporti di riserva. CryptoSlate ha documentato quella corsa iniziale mentre gli exchange cercavano di contenere una crisi di fiducia, e in seguito ha seguito i tentativi del settore di sviluppare forme più avanzate di verifica crittografica.

Un exchange può pubblicare gli indirizzi dei wallet e firmare un messaggio utilizzando le chiavi private associate a quei wallet, dimostrando il controllo senza spostare gli asset. Un albero di Merkle converte ogni saldo cliente in un hash crittografico e combina questi hash in una singola radice. Un cliente può quindi utilizzare quella struttura per verificare che il proprio saldo abbia contribuito alla radice senza ottenere l'accesso al conto di nessun altro.

I sistemi più recenti incorporano prove a conoscenza zero, che possono confermare che i calcoli hanno seguito un insieme definito di regole mantenendo privati i singoli saldi. Binance, ad esempio, ha integrato la verifica zk-SNARK nel proprio sistema di riserve dopo le prime disclosure post-FTX.

Le principali piattaforme ora pubblicano diverse versioni di questo processo. Binance fornisce una dashboard delle riserve e la verifica per i clienti. OKX pubblica informazioni sui wallet e file di prova scaricabili. Kraken offre la verifica a livello di account per i saldi coperti. Crypto.com fornisce un'interfaccia di verifica basata su alberi di Merkle.

Questi sistemi migliorano un modello che richiedeva agli utenti di affidarsi semplicemente alle dichiarazioni. Possono smascherare affermazioni false sulle holding di asset, rendere più visibili i prelievi di grandi dimensioni e consentire ai clienti di confermare che i propri saldi comparivano nel dataset pubblicato.

Ma questi sistemi hanno dei limiti, e la maggior parte di essi trae origine dal dataset stesso. Un albero di Merkle può autenticare i record inseriti al suo interno, ma non può identificare i conti omessi prima della costruzione dell'albero. Non può inoltre identificare un prestito bancario, un debito fiscale, un giudizio legale o una garanzia concessa a una società affiliata, lasciando un rigoroso processo matematico legato a un perimetro finanziario scelto dall'exchange.

La maggior parte dei report di riserva misura gli asset in un momento particolare e può essere pubblicata dopo che un contabile, una società di sicurezza o un team interno ha completato il proprio lavoro. Un'istantanea può rappresentare accuratamente un solo momento senza riflettere la posizione normale della società, poiché gli asset possono essere spostati prima o dopo la misurazione. Il totale risultante rivela poco sull'origine dei fondi o sulla loro disponibilità durante la prossima ondata di prelievi.

I report storici, le istantanee frequenti e gli archivi permanenti dei wallet aiutano gli osservatori esterni a contestualizzare ogni misurazione. Aumentano le evidenze disponibili nel tempo, ma il record risultante rimane concentrato sugli asset anziché sulla piena condizione finanziaria della società responsabile della loro restituzione.

Oltre i Wallet: Un Labirinto di Passività

Gli exchange di criptovalute detengono un vantaggio insolito rispetto a banche e broker perché gran parte di ciò che detengono può essere osservata su blockchain pubbliche. Le passività, tuttavia, sono registrate in database interni, conti bancari, contratti e libri contabili societari, quindi l'analisi delle blockchain pubbliche offre poca visibilità su di esse.

I crediti dei clienti sono registrati in un database dell'exchange. I saldi in valuta fiduciaria dipendono da banche e società di pagamento. I derivati generano utili e perdite che cambiano rapidamente. I prodotti di prestito, i prestiti istituzionali, le fatture dei fornitori, le imposte e le controversie legali possono appartenere ciascuno a diverse società operanti in molteplici giurisdizioni.

Una dashboard che mostra $10 miliardi in criptovalute non fornisce alcun resoconto esaustivo sul fatto che l'exchange debba $8 miliardi, $10 miliardi o $15 miliardi, se un altro creditore detenga un credito sugli stessi asset o con quale rapidità tali asset possano far fronte a un'onda di prelievi.

Il Public Company Accounting Oversight Board ha avvertito gli investitori che i report di proof of reserves variano ampiamente perché rientrano al di fuori della sua vigilanza sulle revisioni e potrebbero fornire una base inadeguata per decidere se una società disponga di asset sufficienti a far fronte ai propri obblighi.

L'avvertenza del responsabile contabile della SEC affronta una fonte correlata di confusione: le revisioni limitate, le attestazioni e gli incarichi di procedure concordate esaminano generalmente un corpus di evidenze più ristretto rispetto a una revisione del bilancio, anche quando il lavoro è svolto da una società di revisione contabile.

Un exchange può pubblicizzare il coinvolgimento di una società di revisione o di sicurezza esterna, sebbene tale società possa essere stata incaricata unicamente di confrontare saldi di wallet selezionati con passività dei clienti selezionate. Un incarico del genere può escludere il debito societario, i controlli interni, le parti correlate, le controversie legali e la capacità della società di rimanere in attività, quindi il suo valore dipende dalla comprensione da parte dei lettori di cosa esattamente la società abbia esaminato. La fragilità di tale assetto è diventata evidente quando Mazars, la società di revisione che aveva prodotto una delle prime attestazioni post-FTX per Binance, ha sospeso completamente il proprio lavoro con i clienti del settore cripto alla fine del 2022, lasciando diversi exchange senza verifiche indipendenti di terze parti.

La Struttura Societaria Complica il Quadro

La struttura societaria degli exchange globali aggiunge un ulteriore livello di complessità. Un singolo marchio di exchange può operare attraverso numerose società: una che serve i clienti retail europei, un'altra che stipula contratti con istituzioni, un'altra che controlla le chiavi dei wallet e un'altra che impiega personale. I servizi di prestito, derivati e custodia possono ciascuno operare a condizioni distinte.

Una pagina di riserva può fare riferimento ad asset detenuti attraverso un gruppo globale senza identificare quale società possieda ciascun wallet, mentre il contratto cliente può assegnare la responsabilità di rimborso a una particolare controllata. In caso di insolvenza, queste distinzioni aiutano a determinare quale legge si applichi e come prioritizzare i creditori. Le procedure fallimentari di FTX hanno reso ciò dolorosamente concreto: i professionisti della ristrutturazione e i regolatori hanno impiegato anni a rintracciare gli asset dei clienti attraverso centinaia di entità shell e operative sparse in molteplici giurisdizioni.

Le disclosure più preziose identificano le entità legali, i prodotti e le giurisdizioni inclusi nella revisione. Spiegano inoltre cosa esattamente è coperto — valuta fiduciaria, derivati, conti istituzionali, saldi di margine, custodi terzi e simili — e dichiarano cosa le società affiliate possono fare con gli asset dei clienti.

Attualmente non esiste un metodo unificato per fornire questi risultati, quindi essi variano tra gli exchange, producendo documenti pubblici che vanno da verifiche crittografiche a livello di account a dichiarazioni più ampie sulle holding globali.

Il Modello Revisionato di Coinbase

In qualità di società quotata, Coinbase pubblica bilanci consolidati revisionati. La sua dichiarazione annuale copre debito, garanzie, derivati, impegni, controllate e transazioni con parti correlate insieme alle holding di criptovalute. Deloitte tratta i bilanci e il controllo interno sul reporting finanziario nei propri report di revisione.

Niente di tutto ciò può, naturalmente, garantire che Coinbase eviterà un'ondata di prelievi, fallimenti gestionali o guasti tecnici. Illustra tuttavia quanto più ampie diventino le evidenze disponibili quando i revisori esaminano la società nel suo complesso economico anziché valutare una raccolta di wallet.

Gli approcci pubblici qui descritti provengono dalle pagine di riserva degli exchange e dalla dichiarazione revisionata di Coinbase. Devono essere letti come diversi modelli di disclosure piuttosto che come una classifica di solidità finanziaria. Una disclosure solida non può garantire la sopravvivenza, e una disclosure pubblica limitata non stabilisce l'insolvenza. Il confronto mostra cosa un osservatore esterno possa stabilire dalle evidenze pubblicate da ciascuna piattaforma e quanta interpretazione rimanga una volta che il lettore vada oltre i saldi dei wallet.

I Limiti della Verifica Rivolta al Cliente

Il settore presenta spesso il proof of reserves come strumento disponibile per ogni cliente. Nella pratica, il processo può richiedere di individuare un codice account, scaricare un file, eseguire un software e comprendere come un hash si colleghi a una radice di Merkle. Anche dopo una verifica riuscita, il cliente deve comprendere che il risultato riguarda l'inclusione di un singolo conto anziché la completezza dei registri contabili dell'exchange.

Un utente può confermare che il proprio saldo è comparso, ma non può ispezionare ogni altro conto cliente, riconciliare il totale delle passività con il libro mastro della società o identificare un prestito societario non divulgato a partire da un ramo crittografico. Per molti utenti, il badge di verifica diventa il punto di arrivo pratico, con espressioni come "verificato," "completamente coperto" o un rapporto di riserva superiore al 100% che portano un significato finanziario più ampio di quanto il lavoro pubblicato supporti.

L'analisi di CryptoSlate sui movimenti delle riserve di Binance ha illustrato come queste dashboard possano fornire informazioni preziose durante periodi di prelievi intensi, mostrando anche come i totali delle riserve denominati in dollari possano oscillare. I dati di riserva possono contribuire a una valutazione di un exchange, sebbene tale valutazione diventi credibile solo quando il record degli asset è integrato con informazioni sulle passività e sulla responsabilità societaria.

Cosa Richiederebbe una Piena Responsabilità Finanziaria

Un quadro di solvibilità credibile porterebbe la verifica blockchain e il reporting finanziario convenzionale in un unico sistema continuo. Richiederebbe agli exchange di dimostrare il controllo sugli asset on-chain, riconciliare ogni saldo cliente con il libro mastro, identificare le entità legali responsabili del rimborso, divulgare gli asset dati in garanzia ad altri creditori e spiegare come siano trattati valuta fiduciaria, derivati, prodotti di prestito e conti istituzionali.

I report storici rimarrebbero accessibili al pubblico, mentre le società esterne dichiarerebbero l'esatto ambito, la metodologia e i limiti del proprio lavoro. Le grandi piattaforme di custodia pubblicherannobbero inoltre bilanci consolidati revisionati o disclosure regolamentari equivalenti riguardanti debito, liquidità, garanzie, esposizione verso parti correlate e segregazione degli asset dei clienti.

Alcuni regolatori hanno iniziato a muoversi verso parti di questo quadro. Il regolamento dell'UE sui Markets in Crypto-Assets, che ha iniziato ad applicarsi ai prestatori di servizi in cripto-attività nel 2024, richiede ai custodi di segregare gli asset dei clienti dai propri e di mantenere registri dettagliati, avvicinando parti del mondo on-chain e della contabilità tradizionale.

All'interno di tale quadro, le prove crittografiche servirebbero come evidenza chiara e precisa sugli asset e sui saldi dei clienti, mentre le revisioni finanziarie e le disclosure legali stabilirebbero come tali asset si rapportino agli obblighi della società più ampia. Ciascun livello affronterebbe una parte diversa dello stesso quadro finanziario, consentendo a clienti, revisori e regolatori di valutare congiuntamente custodia, completezza contabile e responsabilità societaria.

FTX ha reso le riserve visibili un'aspettativa di base per qualsiasi exchange che detenga fondi dei clienti. Il prossimo standard deve collegare quegli asset visibili a ogni passività significativa ed entità legale che vi sta dietro, fornendo ai clienti evidenze che si estendono dall'indirizzo del wallet alla società responsabile della restituzione del loro denaro.