Bitcoin (BTC) sta registrando nel 2026 più oscillazioni di prezzo giornaliere insolitamente ampie rispetto a quelle viste durante il mercato orso del 2018, anche se la sua volatilità complessiva è diminuita nettamente — una combinazione che mette in difficoltà chiunque si affidi ai modelli di rischio standard, secondo un'analisi di CoinDesk.

La più grande criptovaluta, scambiata intorno a 84.155,39 dollari, ha registrato 10 giornate quest'anno in cui il suo prezzo si è mosso di almeno tre deviazioni standard — o "tre sigma" — rispetto al suo recente schema di negoziazione. Si tratta di più delle otto giornate di questo tipo registrate nell'intero 2018, anno in cui Bitcoin ha perso il 73% del suo valore.

I risultati suggeriscono che Bitcoin si è calmato negli anni ma continua a produrre giornate exceptionalmente ampie — e quest'anno le ha prodotte più spesso che nel 2018. La volatilità annualizzata è di circa il 46%, in calo dall'84% del 2018, mentre l'oscillazione media a tre sigma si è ridotta a circa il 7% da circa il 10% di otto anni fa. In altre parole, le oscillazioni stesse sono più piccole, ma si verificano più frequentemente rispetto al comportamento recente di Bitcoin.

"Bitcoin attraversa ancora lunghi periodi di quiete seguiti da riprezzamenti bruschi, e questo non è cambiato", ha detto Nicolas Quatravaux, head of EMEA di Paradigm, la principale rete di liquidità istituzionale nei derivati crypto. "Il mercato è maturato, con più istituzioni, ETF e liquidità molto più profonda, quindi la giornata media è più calma. Ma gli shock non sono scomparsi: macro, leva, posizionamento."

La frequenza di queste giornate estreme ha un'importanza che va ben oltre i desk di trading crypto-native. Con gli ETF e il denaro istituzionale ormai un elemento fisso del mercato, il modo in cui il rischio di Bitcoin viene misurato alimenta direttamente il dimensionamento delle allocazioni di portafoglio — sollevando domande sul fatto che gli strumenti basati sulla volatilità possano sottostimare il tail risk di Bitcoin e incoraggiare posizioni eccessivamente ampie in un mercato crypto sempre più istituzionale.

Come vengono misurate le giornate 'sigma'

I trader usano il "sigma" per descrivere quanto il prezzo di un asset si discosta dal suo comportamento tipico. Per quantificare questi movimenti, CoinDesk ha confrontato la variazione di prezzo giornaliera con la volatilità realizzata a 30 giorni di Bitcoin, una misura di quanto il prezzo si muove tipicamente ogni giorno nel mese precedente. Qualsiasi giornata che si è mossa almeno tre volte tale importo, in una direzione o nell'altra, è stata conteggiata come giornata "3-sigma".

Poiché questo parametro è rivolto al passato, un periodo di quiete abbassa la soglia di ciò che qualifica una giornata come estrema — uno dei motivi per cui una negoziazione calma e frequenti letture a tre sigma possono coesistere.

In una normale distribuzione a campana, circa il 95% dei movimenti rientra entro due sigma e il 99,7% entro tre, rendendo un movimento a tre sigma raro — ed è per questo che i trader lo usano per segnalare oscillazioni eccezionali. Un conteggio elevato indica che un asset rimane prone a scossoni improvvisi anche mentre la sua volatilità complessiva si raffredda.

Il contrasto è evidente anche rispetto ad altri asset volatili. Dal 2024, Bitcoin è stato circa volatile quanto Nvidia, a circa il 47%. Tuttavia ha registrato 26 giornate a tre sigma in quel periodo, contro le otto di Nvidia. L'S&P 500 ne ha avute 16, e l'oro 12.

Perché la volatilità in calo può ingannare i modelli di rischio

La persistenza di movimenti esterni pone una sfida per gli investitori che usano modelli basati sulla volatilità per determinare quanto Bitcoin detenere.

Una metrica ampiamente utilizzata è il value-at-risk, o VaR, che stima quanto un portafoglio potrebbe perdere in una giornata negativa. Alcuni modelli VaR si basano fortemente sulle fluttuazioni di prezzo recenti, il che significa che un periodo prolungato di negoziazione più calma può far apparire un asset meno rischioso. Le misure di volatilità di Bitcoin a 30, 90 e 180 giorni in declino potrebbero quindi incoraggiare gli investitori ad aumentare la propria esposizione. Ma, a seconda di come il modello è costruito, tale apparente riduzione del rischio potrebbe non cogliere pienamente la possibilità di perdite insolitamente ampie.

Il VaR stima inoltre solo una soglia di perdita; non dice agli investitori quanto gravi potrebbero diventare le perdite oltre tale punto. Questo divario è noto come tail risk — la possibilità di perdite rare ma insolitamente ampie che cadono al di fuori del normale schema di negoziazione di un asset. I ricorrenti movimenti a tre sigma di Bitcoin illustrano perché gli investitori devono considerare risultati così estremi anche mentre la volatilità giornaliera diminuisce.

"Le misure VaR standard non valutano adeguatamente l'intero tail risk, e questo è uno dei principali motivi per cui l'industria si sta muovendo verso l'Expected Shortfall e misure simili, che tengono conto del tail risk", ha detto Luuk Strijers, CEO dell'exchange di opzioni crypto Deribit.

L'expected shortfall guarda quanto diventano gravi le perdite nelle giornate peggiori, non solo quanto spesso si verificano. A differenza del solo VaR, questa metodologia aiuta gli investitori a valutare quanto dannose potrebbero essere le perdite estreme. Il cambiamento non è unico del crypto: dopo la crisi finanziaria del 2008, anche gli standard bancari internazionali per il rischio di mercato si sono allontanati dal VaR verso misure basate sull'expected shortfall.

"Se il tail risk non è considerato negli obiettivi di portafoglio, allora un Bitcoin più quieto incoraggia effettivamente un'allocazione più ampia nel portafoglio, facendo sì che i salti improvvisi abbiano un impatto maggiore sul portafoglio", ha detto Strijers. Ha aggiunto che questi rischi a 3 sigma possono essere coperti con opzioni su Bitcoin.

Perché gli scatti improvvisi continuano ad arrivare

I partecipanti al mercato indicano una combinazione volatile di shock macroeconomici imprevedibili e posizionamenti altamente levereggiati su opzioni come i doppi motori di queste giornate ad alto VaR.

Quatravaux di Paradigm ha detto che quest'anno è un buon esempio. "È stato un inizio lento, con il denaro che ruotava verso i titoli tech, e una serie di hack DeFi ha spinto le persone verso la vendita di volatilità e prodotti strutturati per la resa. Poi sono arrivati Trump, la guerra con l'Iran, Fed, e con tutti short volatility in un range, basta un titolo di giornale per darti una giornata exceptionalmente ampia", ha detto.

In sostanza, il rischio si accumula quando i trader scommettono che i prezzi rimarranno relativamente stabili. Tale posizionamento comporta la vendita — o shorting — di opzioni, essenzialmente assicurazioni contro grandi oscillazioni di prezzo, per intascare il premio. Queste strategie funzionano finché i mercati restano tranquilli. Ma quando arriva un titolo macro e i prices subiscono scatti improvvisi, i venditori vengono colti sul piede sbagliato, e la loro corsa a coprire le posizioni può trasformare un movimento in uno shock.

Alexander S. Blume, co-fondatore e CEO di Two Prime, un SEC-Registered Investment Advisor, ha indicato una versione particolarmente popolare di quella operazione, chiamata call overwriting. Gli investitori vendono opzioni call sui Bitcoin che già possiedono, rinunciando a parte del rialzo in cambio di un reddito costante dai premi.

"Credo che, nonostante una volatilità nel complesso attenuata, il forte aumento del posizionamento nei mercati dei derivati consenta a grandi movimenti di verificarsi ancora abbastanza frequentemente. Attualmente, il call overwriting è un'operazione molto affollata. Quando vediamo un movimento al rialzo, come nel mese scorso, si crea uno short squeeze che amplifica i movimenti", ha detto Blume.

Un mercato più resiliente?

La buona notizia è che il mercato sta assorbendo questi scossimenti meglio di un tempo. Il 21 settembre, il giorno dell'ultimo salto a 3 sigma di Bitcoin, Paradigm ha facilitato un record di 6,7 miliardi di dollari in operazioni su opzioni.

"Questa volta non abbiamo visto né sentito parlare di alcun desk che abbia subito un colpo grave", ha detto Quatravaux. "I partecipanti sono molto più sofisticati di pochi anni fa, la gestione del rischio è migliorata molto, e c'è più denaro istituzionale nel mercato, quindi un mese difficile resta un mese difficile."

Non aspettatevi però che queste oscillazioni selvagge si fermino.

"Resterali. Dieci anni di dati mostrano che queste giornate non sono scomparse con la maturazione del mercato, perché gli shock macro non stanno andando da nessuna parte", ha detto Quatravaux.

Per i lettori che seguono il pattern, i parametri sono quelli tracciati qui da CoinDesk: il conteggio corrente delle giornate a tre sigma rapportato alle letture di volatilità di Bitcoin a 30, 90 e 180 giorni, e il posizionamento nel mercato delle opzioni su Bitcoin, dove le operazioni affollate short volatility hanno ripetutamente trasformato i titoli dei giornali in movimenti exceptionalmente ampi.