Le blockchain pubbliche possono registrare ogni transazione, ma questo non significa che i dati risultanti forniscano una misura pulita dell'attività economica. È questa la conclusione centrale di un nuovo documento di ricerca dei ricercatori della Bank for International Settlements (BIS) — l'istituzione con sede a Basilea spesso descritta come la banca centrale delle banche centrali — e di De Nederlandsche Bank (DNB), la banca centrale olandese.

Lo studio, intitolato Hidden by complexity? Measuring stablecoin, crypto and decentralised finance ecosystems, sostiene che le misure ampiamente utilizzate — tra cui i volumi di transazione, la capitalizzazione di mercato e il total value locked (TVL) — possono essere fortemente distorte dall'architettura blockchain, dal comportamento degli utenti e dalla proliferazione degli smart contract. Poiché tali cifre sono regolarmente citate da analisti, media e responsabili politici come indicatori di adozione e attività, i risultati riguardano il modo in cui vanno letti i numeri di riferimento del settore.

I ricercatori hanno analizzato 100 miliardi di record blockchain riguardanti Bitcoin, Ethereum e TRON tramite la piattaforma dati Mercurius, sviluppata da DNB insieme al BIS Innovation Hub e alla Deutsche Bundesbank, la banca centrale tedesca. Le tre reti rappresentano una quota significativa dell'attività globale in cripto-asset e stablecoin.

Bitcoin: il problema di aggregazione dell'UTXO

L'architettura UTXO di Bitcoin crea uno dei maggiori problemi di misurazione. Le transazioni devono spendere interi output di transazione non spesi, il che significa che una transazione che invia 1,5 BTC da un output di 4 BTC genera un pagamento di 1,5 BTC più 2,5 BTC di resto. I dati blockchain non sempre rendono evidente questa distinzione. Di conseguenza, i valori di trasferimento Bitcoin riportati possono variare fino a sei volte, a seconda della metodologia utilizzata per identificare gli output di resto.

Lo stesso problema riguarda la capitalizzazione di mercato di Bitcoin. I ricercatori stimano che oltre 1,8 milioni di BTC non siano stati spostati da più di 15 anni e utilizzano tale cifra come indicatore indiretto delle monete potenzialmente perdute. Confrontano inoltre la capitalizzazione di mercato convenzionale con la realised capitalisation, che valuta le monete al prezzo dell'ultimo movimento. Nei periodi di forti aumenti dei prezzi, la capitalizzazione di mercato convenzionale può raggiungere quattro volte la realised capitalisation, ha rilevato il documento.

Il dataset sottostante su Bitcoin copre circa 1,3 miliardi di transazioni e 3,6 miliardi di output di transazione dal 2009 al 2026.

Ethereum: il problema della programmabilità

Ethereum presenta una sfida diversa: la programmabilità. I ricercatori hanno identificato 67,5 milioni di contratti distribuiti e attivi, di cui oltre 54 milioni non classificati tecnicamente. Circa 11,8 milioni erano proxy contract, 1,4 milioni erano contratti ERC-20 di token fungibili e circa 100.000 erano contratti ERC-721 di NFT.

Il puro numero di contratti non si traduce direttamente in attività economica. Lo studio ha rilevato un'ampia duplicazione dei nomi dei token, inclusi circa 6.867 contratti ERC-20 che utilizzano il simbolo USDT. Tale duplicazione può gonfiare le stime sul numero di token economicamente rilevanti e creare rumore per gli analisti che tentano di identificare gli asset legittimi.

Il problema va oltre i nomi. Un singolo smart contract può generare più transazioni, log e chiamate interne da una sola azione dell'utente, il che significa che il semplice conteggio dei record blockchain può sovrastimare notevolmente l'entità dell'attività economica sottostante.

Stablecoin: un token, funzioni molto diverse

Gli stablecoin forniscono forse l'esempio più chiaro del perché i dati blockchain non possano sempre essere aggregati senza contesto. Il dataset dei ricercatori copre circa l'82% del mercato degli stablecoin, con una copertura quasi completa di USDT. Al momento dello studio, USDT, il token ancorato al dollaro emesso da Tether, si attestava a circa 180 miliardi di dollari, mentre USDC era a circa 75 miliardi di dollari e Sky Dollar (USDS) a circa 8 miliardi di dollari.

Ma lo stesso stablecoin può svolgere funzioni molto diverse a seconda della blockchain. Su Ethereum, oltre il 20% delle disponibilità di USDT è stato detenuto in smart contract, indicando legami più forti con le attività DeFi come la fornitura di liquidità e la collateralizzazione. Su TRON, la quota corrispondente si è generalmente mantenuta intorno all'1%. Secondo i ricercatori, il modello indica un uso transazionale e di riserva di valore più marcato per USDT su TRON, USDT su Ethereum è più profondamente integrato nella DeFi.

Questa distinzione è importante perché sommare l'attività di USDT su entrambe le catene in un unico numero di riferimento può far apparire identiche attività economiche fondamentalmente diverse.

Attività di token spuria su larga scala

Lo studio evidenzia anche l'entità dell'attività spuria dei token. I ricercatori hanno identificato contratti Ethereum che utilizzano il simbolo USDT diversi dal contratto Tether autentico. Alla fine del loro campione, l'emissione cumulativa di questi token potenzialmente spurii aveva raggiunto circa 100 miliardi di unità. L'attività di transazione associata ha superato i 15 miliardi in alcuni periodi, nonostante i token non abbiano in genere alcuna relazione con le riserve effettive di USDT di Tether.

I ricercatori avvertono che il semplice riutilizzo del simbolo non dimostra una frode, ma sostengono che una parte dell'attività è probabilmente riconducibile a truffe e che i nomi dei token sono una base inaffidabile per determinare gli asset economicamente rilevanti.

Emissione in crescita non significa maggiore utilizzo della DeFi

Il documento rileva inoltre che l'aumento dell'emissione di stablecoin non si traduce necessariamente in un maggiore utilizzo della DeFi. L'emissione di stablecoin è aumentata bruscamente in occasione delle elezioni statunitensi del 2024 e nuovamente dopo l'approvazione del GENIUS Act statunitense, che ha stabilito un quadro normativo federale per gli stablecoin di pagamento, ma l'aumento non è stato accompagnato da una crescita sostenuta degli stablecoin detenuti in smart contract. Dalla fine del 2024, la quota di USDT detenuta negli smart contract di Ethereum è scesa a circa il 10%-15%, secondo lo studio.

Ciò suggerisce che gli analisti dovrebbero distinguere tra crescita dell'offerta di stablecoin e utilizzo effettivo della DeFi, anziché trattare le due misure come intercambiabili.

Tre problemi strutturali, una conclusione

Lo studio del BIS identifica tre problemi strutturali: il problema di aggregazione di Bitcoin, il problema di programmabilità di Ethereum e il problema di comparabilità cross-chain. La sua conclusione è semplice: gli indicatori on-chain dovrebbero essere trattati come approssimazioni rumorose piuttosto che come misure dirette dell'attività economica.

I ricercatori raccomandano stime delimitate, ipotesi trasparenti, classificazione tecnica e una maggiore disaggregazione invece di affidarsi a singoli numeri di riferimento. Quanto ampiamente tali pratiche verranno adottate è la questione aperta che rimane, considerato quanto lo stesso numero di riferimento possa variare a seconda della metodologia alla base.

Per regolatori e investitori, l'implicazione è significativa. Una blockchain può dire esattamente cosa è successo on-chain senza necessariamente spiegare perché è successo, chi controllava economicamente gli asset o quale attività economica rappresenta la trans. Questa distinzione sta diventando sempre più importante man mano che stablecoin e DeFi si collegano maggiormente alla finanza tradizionale.

Fonte: BitcoinKE — BIS Warns Crypto Metrics May Be Far Less Precise Than They Look