Le Japon et les États-Unis ont mené une rare intervention coordonnée sur le marché des changes fin juillet et début août, en dépensant respectivement environ 89 milliards de dollars et 5 à 10 milliards de dollars pour soutenir le yen. La devise s'était initialement renforcée de 164 à 156 face au dollar, mais deux semaines plus tard, la paire USD/JPY est de retour autour de 160.

Ce retour en arrière illustre l'échec de l'intervention à résoudre les problèmes sous-jacents, au premier rang desquels l'important écart de taux d'intérêt entre les États-Unis et le Japon. Cet écart continue de rendre le carry trade attractif, les investisseurs empruntant des yens pour acheter, par exemple, des actifs américains mieux rémunérés, ce qui fragilise tout soulagement apporté par un soutien direct de la devise, sauf si les anticipations de politique monétaire évoluent elles aussi.

L'inflation américaine a commencé à ralentir. Selon le rapport IPC de juillet, l'IPC est retombé à 3,4 % en glissement annuel, contre 3,5 % en juin, tandis que l'IPC sous-jacent est passé de 2,6 % à 2,5 %. L'indice des prix à la production est également arrivé en dessous des attentes, stable sur un mois contre +0,2 % attendu, sa croissance annuelle ralentissant à 4,7 % après 5,5 %.

Cependant, les cours du pétrole restent élevés. L'essence demeure au-dessus de 4 dollars le gallon, en hausse de plus de 30 % depuis que les États-Unis et Israël ont déclenché la guerre, ce qui accroît le risque d'une nouvelle vague d'inflation et complique la capacité de la Fed à signaler trop rapidement un assouplissement.

Les tensions commerciales reviennent également à l'ordre du jour. Les États-Unis doivent imposer mercredi des droits de douane de 50 % sur certains produits canadiens, tandis que les liens commerciaux avec l'Inde et la Chine pourraient se dégrader si Washington durcit les sanctions visant les partenaires commerciaux de l'Iran.

Au vu de ces pressions, la Réserve fédérale conserve de nombreuses raisons de rester hawkish, alors même que les marchés misent sur un assouplissement de la politique monétaire, la probabilité d'absence de changement de politique cette année étant d'environ 55 %.

Si la Fed relevait ses taux, la Banque du Japon pourrait n'avoir d'autre choix que de resserrer également sa politique. Quant aux chances que la BOJ agisse sans la Fed, les données japonaises d'inflation de juillet publiées cette semaine seront cruciales : des chiffres robustes pourraient pousser les rendements des JGB à la hausse et apporter un certain soutien au yen.

Si même un resserrement monétaire plus marqué ne parvenait pas à enrayer la chute du yen — un déclin qui pèse déjà sur les ménages japonais, le pays dépendant fortement de l'énergie importée —, la BOJ pourrait être contrainte de vendre des bons du Trésor américains pour lever des liquidités et soutenir sa devise. Les marchés semblent intégrer ce risque, le rendement du Trésor américain à 30 ans ayant atteint 5,216 % lors d'une adjudication, son plus haut niveau depuis 2001.

L'analyse conclut que si le Japon commençait à vendre des bons du Trésor américains, la volatilité des marchés pourrait fortement augmenter — un scénario que la plupart des investisseurs n'anticipent pas encore.