Une position inchangée sur deux déclarations

Le tableau d'informations du formulaire 13F du deuxième trimestre de la Texas Treasury Safekeeping Trust Company recense 197 844 actions de l'iShares Bitcoin Trust ETF (IBIT) de BlackRock. La déclaration révisée du premier trimestre du trust indique le même nombre. L'IBIT est l'un des fonds Bitcoin au comptant dont la cotation a été approuvée par la Securities and Exchange Commission en janvier 2024, et il est depuis devenu le plus grand ETF Bitcoin au comptant en actifs sous gestion.

Ces nombres d'actions identiques confirment une position inchangée aux deux dates de déclaration, et non un historique complet des transactions. Le formulaire 13F recense les positions de fin de trimestre et ne permet donc pas d'exclure des ventes et des rachats intervenus entre ces deux dates. Ce formulaire est obligatoire pour les gestionnaires institutionnels exerçant un pouvoir discrétionnaire d'investissement sur 100 millions de dollars ou plus de titres admissibles, ce qui explique que la détention d'ETF du trust de l'État apparaisse chaque trimestre dans les registres publics de la SEC.

L'absence de variation en fin de trimestre s'inscrit dans un recul de 13,25 % du Bitcoin, de 68 129,64 dollars le 31 mars à 59 101,49 dollars le 30 juin, selon le rapport trimestriel de l'IBIT.

La valeur de 7,602 millions de dollars de la déclaration ne correspond pas à celle du fonds

BlackRock a publié une valeur nette d'inventaire de 33,48 dollars par action IBIT au 30 juin. À ce prix, les 197 844 actions du Texas valaient 6 623 817 dollars, soit environ 6,62 millions de dollars.

Sur la base de la valeur nette d'inventaire de 38,62 dollars au 31 mars, ces mêmes actions étaient valorisées 7 640 735 dollars. La baisse trimestrielle s'établit donc à environ 1,02 million de dollars, soit 13,31 %, en phase avec le recul de la valeur nette d'inventaire de l'IBIT.

Le tableau d'informations du deuxième trimestre du Texas reprend néanmoins la valeur de 7,602 millions de dollars figurant dans sa déclaration révisée du premier trimestre. Ce chiffre était proche de la valeur de la position au premier trimestre, mais dépassait de près d'un million de dollars le résultat donné par la valeur nette d'inventaire au 30 juin publiée par BlackRock. La déclaration n'expliquant pas cet écart, le nombre d'actions et la valeur nette d'inventaire publiée par le fonds constituent l'estimation de fin de trimestre la plus fiable.

Le dossier d'achat de l'État indique que 10 millions de dollars ont été utilisés pour acquérir de l'IBIT. Si ce montant correspond intégralement aux 197 844 actions déclarées, le coût d'acquisition implicite ressort à environ 50,54 dollars par action. Sur cette base, la valeur au 30 juin serait inférieure d'environ 3,38 millions de dollars, soit une moins-value comptable de 33,8 %. Il s'agit d'un calcul effectué à partir de l'allocation et du nombre d'actions divulgués, et non d'un prix de revient déclaré dans le formulaire 13F.

L'IBIT n'est qu'une détention temporaire

La demande officielle de services de garde et de liquidité du Texas indique que les 10 millions de dollars alloués à la réserve stratégique de Bitcoin ont servi à acquérir de l'IBIT à titre transitoire. Cette réserve a été créée par le Senate Bill 21, signé par le gouverneur Greg Abbott en juin 2025, faisant du Texas l'un des premiers États américains à inscrire une réserve stratégique de Bitcoin dans la loi, après le New Hampshire et l'Arizona, qui avaient adopté des textes similaires plus tôt dans l'année. L'objectif annoncé est de faire passer la réserve des actions d'ETF à une détention directe de Bitcoin dès que le système de garde sera prêt.

Cette conversion planifiée change la lecture à faire de la prochaine déclaration. Une position IBIT réduite pourrait signifier que le Texas a diminué son exposition, ou que l'État a vendu des actions d'ETF pour acheter directement du Bitcoin. La déclaration relative à l'ETF ne permettra pas, à elle seule, de distinguer ces deux issues.

Le calendrier d'achat prévoit la signature du contrat le 28 août et le début des travaux le 31 août. Ces dates sont des objectifs et non des garanties. Le prestataire retenu devrait ensuite mettre en place la réserve dans les 60 jours suivant la signature du contrat.

La garde directe remplace un ensemble de risques par un autre

L'IBIT offre au Texas une exposition économique par le biais d'un titre réglementé. La garde directe placerait le Bitcoin dans des comptes ouverts au nom de l'État, les actifs étant conservés séparément de ceux des autres clients. Le dossier d'achat exige également des contrôles couvrant la génération des clés privées, le stockage à froid, les droits d'accès, les tests de sécurité et l'approbation des transactions.

La sortie de l'ETF permettrait de supprimer les frais annuels de sponsor de 0,25 % de l'IBIT. Elle donnerait aussi au Texas la responsabilité de la supervision de la garde, de la cybersécurité et du contrôle des transactions. La détention directe pourrait ne pas être moins coûteuse une fois pris en compte les honoraires du prestataire et les coûts d'exploitation ; les conditions finales du contrat n'ont pas été divulguées.

Aux cours du 30 juin, la position IBIT représentait une exposition économique d'environ 112,1 BTC. Le Texas ne détenait pas ce montant dans un portefeuille contrôlé par l'État. Le calcul consiste simplement à diviser la valeur de la position de 6,62 millions de dollars par le cours du Bitcoin de 59 101,49 dollars publié par BlackRock. Le montant finalement acquis dépendra du prix de vente de l'ETF, du cours du Bitcoin, des frais et du calendrier d'exécution.

La participation du Texas est minuscule face à celle d'Abou Dabi

Deux entités d'investissement d'Abou Dabi ont déclaré un total combiné de 22 940 629 actions IBIT au 30 juin. L'examen des déclarations évalue leur valeur déclarée cumulée à environ 763,7 millions de dollars.

Ce nombre d'actions est près de 116 fois supérieur à celui du Texas. La position texane représentait environ 0,86 % de la participation cumulée d'Abou Dabi.

Cette comparaison remet en perspective l'impact du Texas sur le marché. Sa participation est modeste, mais son mandat est différent : l'État constitue une réserve publique et prévoit d'aller au-delà de l'enveloppe que constitue l'ETF.

La prochaine divulgation compte plus que celle-ci

L'attribution du contrat de garde, l'identité du prestataire et le calendrier de mise en œuvre montreront si les objectifs d'août sont tenus. Ensuite, la comparaison utile portera sur l'éventuelle réduction des actions IBIT et sur la quantité de Bitcoin transférée dans la réserve.

La loi du Texas impose au contrôleur des comptes publics de publier et de soumettre un rapport bisannuel au plus tard le 31 décembre de chaque année paire. Ce rapport doit préciser la quantité et la valeur estimée des cryptomonnaies détenues, leurs variations durant la période de détention ainsi que les actions de gestion de l'État.

Maintenir la position en ETF était la partie facile. L'épreuve plus difficile consistera à réaliser la conversion et à rendre publiquement compte du prix de vente, des frais, du dépositaire et du montant final de Bitcoin reçu.

Les déclarations de formulaire 13F fournissent des instantanés de fin de trimestre et ne divulguent ni toutes les transactions, ni les prix de revient, ni les positions de couverture. Les calculs présentés dans cet article s'appuient sur les nombres d'actions déclarés et sur les valeurs nettes d'inventaire publiées par BlackRock. Cet article est fourni à titre d'information uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement.