Selon une récente analyse de Regime Intelligence, la trésorerie Bitcoin de Strategy pourrait être moins exposée à un krach du marché des cryptoactifs qu'à une perte prolongée d'accès aux marchés des capitaux, un risque qui pourrait menacer sa capacité à financer environ 1,76 milliard de dollars d'obligations annuelles sans vendre de Bitcoin.

Selon le rapport, les 840 447 BTC détenus par Strategy sont adossés à environ 22 milliards de dollars de dettes et de créances privilégiées, ce qui signifie que le modèle d'accumulation de Bitcoin de l'entreprise dépend de sa capacité à lever continuellement de nouveaux capitaux pour honorer ses obligations. La structure de son financement devient ainsi aussi importante que la taille de sa position en Bitcoin, d'autant que l'entreprise a superposé actions préférentielles et dette sur un bilan construit autour du BTC.

Contrairement à une idée répandue, la plus grande vulnérabilité de Strategy (MSTR) n'est ni une chute de prix liée au Bitcoin ni un événement de liquidité, mais sa dépendance persistante à l'accès aux marchés des capitaux. Le rapport indique que la dette de Strategy ne fonctionne pas comme un prêt sur marge classique adossé au Bitcoin et qu'il n'existe aucun appel de marge lié au BTC qui contraindrait l'entreprise à liquider ses avoirs en cas de baisse des prix.

Le test de résistance de Regime Intelligence a montré que le Bitcoin devrait chuter d'environ 96 % avant que les avoirs et les réserves en Bitcoin de Strategy ne suffisent plus à couvrir ses obligations convertibles. Cela déplace toutefois le risque vers l'autre côté du bilan, car Strategy doit continuer à honorer environ 1,76 milliard de dollars de dividendes d'actions préférentielles et d'intérêts annuels, quel que soit le prix du Bitcoin. Pour les investisseurs qui suivent l'entreprise, la question essentielle porte moins sur un seuil de liquidation forcée que sur la capacité des conditions de marché à permettre à Strategy de continuer à se refinancer et à émettre du capital à des conditions soutenant son modèle.

« À mon avis, le principal défi de MSTR est de maintenir le flywheel en marche afin de couvrir les charges annuelles liées à la dette et aux actions préférentielles », a déclaré à Cointelegraph l'auteur du rapport, Sherif Saad.

Il a indiqué que les investisseurs devaient surveiller le cours des actions préférentielles de Strategy et ses réserves de trésorerie, qui couvrent actuellement environ 2,6 fois ses charges annualisées.

Si les conditions de financement se dégradent, la stratégie d'accumulation de Bitcoin de l'entreprise pourrait s'inverser, l'obligeant à recourir davantage à ses réserves et à des ventes de Bitcoin pour honorer ses obligations.

« Lors d'un déclin prolongé du BTC, le problème devient plus sérieux si le cours de l'action MSTR et le mNAV baissent en même temps », a-t-il expliqué, ajoutant que la levée de capitaux deviendrait alors « progressivement plus difficile ou plus coûteuse ».

Après la récente remontée du Bitcoin, les BTC détenus par Strategy valent désormais 66,7 milliards de dollars, au-dessus du coût d'acquisition de 63,36 milliards de dollars de l'entreprise. Source : BitcoinTreasuries.NET

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Le numéro d'équilibriste de Michael Saylor

Une grande partie du risque perçu autour de Strategy porte sur sa volonté d'utiliser le Bitcoin figurant à son bilan, d'autant que le président exécutif Michael Saylor a promu pendant des années une approche consistant à « ne jamais vendre ». La décision de Strategy de commencer à vendre du BTC cette année pour honorer d'autres obligations professionnelles a donc surpris certains partisans du Bitcoin.

L'entreprise a vendu du Bitcoin à quatre reprises depuis mai, dont une vente récente de 1 690 BTC. Le produit des ventes récentes a servi à financer les dividendes des actions préférentielles, des rachats d'actions et sa réserve croissante en dollars américains. Ces ventes illustrent la manière dont Strategy concilie sa stratégie d'accumulation de BTC avec des obligations récurrentes payées en dollars, et non en Bitcoin.

Malgré ces ventes, le PDG de Strategy, Phong Le, a rappelé aux investisseurs que l'entreprise a accumulé cette année « environ 25 fois plus » de Bitcoin qu'elle n'en a vendu. Il a déclaré à CNBC plus tôt ce mois-ci que l'entreprise prévoyait de reprendre ses achats de Bitcoin plus tard cette année.

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