Le report par la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis de son exemption d’innovation a laissé sans réponse une question centrale : dans quelle mesure les entreprises devraient-elles conserver le contrôle lorsque leurs actions sont représentées et négociées onchain ? Cette exemption est un concept que le président de la SEC, Paul Atkins, a promu comme un moyen de permettre à de nouvelles technologies et à de nouveaux produits d’arriver sur le marché sans attendre des approbations au cas par cas. Cette décision pourrait déterminer si les titres tokenisés conservent les registres de l’émetteur, le vote, les dividendes et les informations financières tout en bénéficiant d’un règlement basé sur la blockchain, qui déplace la propriété sur un registre partagé plutôt que via le cycle T+1 suivi par les actions américaines depuis mai 2024.

Dans une déclaration de janvier, la SEC a indiqué que les titres tokenisés peuvent être émis par des entreprises ou par des tiers non affiliés. Le personnel a noté que la tokenisation ne retire pas un titre du champ d’application des lois fédérales sur les valeurs mobilières, ce qui signifie que les droits restent importants quelle que soit la technologie. Cette position place l’implication de l’émetteur au cœur du développement du marché.

Pour les investisseurs, la question est pratique plutôt que technique. Un token qui suit l’action d’une entreprise peut offrir un règlement plus rapide et un accès plus large, mais les investisseurs doivent aussi avoir l’assurance que la propriété, les opérations sur titres et les informations financières restent liées au titre sous-jacent. Dans le système traditionnel, les transfer agents conservent les registres officiels des actionnaires pour les émetteurs et administrent les dividendes et les votes par procuration — des fonctions qu’un registre de propriété onchain devrait préserver. En l’absence de règles claires, des versions tokenisées concurrentes d’un même titre pourraient créer de l’incertitude.

Les droits de l’émetteur au centre du débat

Le président de Securitize, Brett Redfearn, a soutenu que les émetteurs d’entreprise devraient jouer un rôle significatif dans le cadre de la SEC. Redfearn a auparavant dirigé la Division of Trading and Markets de la SEC, le service qui supervise les bourses, les courtiers-négociants et les transfer agents, de 2017 à 2021. Securitize identifie Redfearn comme son président et indique que son rôle comprend l’engagement réglementaire et institutionnel. La crainte est que des tiers puissent créer ou lister des représentations tokenisées sans l’appui de l’entreprise, soulevant des questions d’autorisation, de divulgation et de registres d’actionnaires.

Cela compte pour les entreprises dont les actions deviennent disponibles sur plusieurs plateformes. Les émetteurs ont besoin de mécanismes pour les dividendes, le vote et les opérations sur titres, tandis que les investisseurs doivent savoir si un token représente le titre réel ou une autre forme d’exposition économique. La déclaration de janvier de la SEC distingue les titres sponsorisés par l’émetteur des produits de tiers.

Un cadre, deux modèles de tokenisation

Le choix réglementaire pourrait déterminer si les modèles sponsorisés par l’émetteur et ceux de tiers se développent dans les mêmes conditions. La SEC a reçu des contributions du secteur plaidant à la fois pour le contrôle par l’émetteur et pour des règles technologiquement neutres évitant un filtrage excessif. Ce débat pourrait influencer la concurrence entre bourses, courtiers, transfer agents et plateformes blockchain. Il prolonge aussi l’activité de tokenisation déjà en cours dans les fonds, où des gestionnaires d’actifs, dont BlackRock, proposent des fonds monétaires tokenisés depuis 2024.

La fragmentation du marché est un autre risque. SIFMA, principale association professionnelle du secteur des valeurs mobilières aux États-Unis, représentant les courtiers-négociants, les banques et les gestionnaires d’actifs, a averti que différentes structures de tokenisation pourraient créer des lieux de négociation distincts et potentiellement des prix différents pour un même titre. Un cadre viable doit trouver un équilibre entre innovation, transparence, protection des investisseurs et bon fonctionnement des marchés.

La normalisation progressive se poursuit

Le report ne met pas fin à l’essor de la tokenisation. La SEC a avancé des travaux portant sur les titres tokenisés, notamment des dépôts au NYSE et des mesures d’exemption, tandis que sa déclaration de janvier fournit une taxonomie réglementaire. Ces étapes suggèrent que l’agence élabore ses règles progressivement plutôt que de traiter la tokenisation comme une catégorie unique.

La suite aura de l’importance pour les entreprises, les investisseurs et les plateformes d’actifs numériques. Une action de l’agence pourrait apporter une clarté à court terme, mais une législation offrirait une durabilité au-delà des administrations successives. Le test pour les titres tokenisés consiste à savoir si l’infrastructure blockchain peut améliorer l’efficacité sans affaiblir les droits de propriété.