TLDR

• Metaplanet a échoué aux quatre tests de rémunération des dirigeants de la note de recherche du 18 septembre de VanEck, devenant la seule entreprise parmi les 10 premières sociétés de trésorerie en actifs numériques à recevoir une note « Bad ».
• Le pool d'options de la société représente 14,7 % des actions entièrement diluées, tandis que les dirigeants nommés détiennent 8,2 % — bien au-dessus des moyennes des pairs de 4,0 % et 0,8 % citées par VanEck.
• Le conseil d'administration a abrogé la clause de dilution evergreen le 18 août et réduit le pool d'options de 41 % le 11 septembre, mais VanEck n'a pas modifié son évaluation.
• VanEck a indiqué qu'environ 82,8 millions d'actions avaient déjà été attribuées à des initiés, tandis que 105,4 millions d'actions potentielles supplémentaires restent disponibles dans le cadre de la structure révisée.

Metaplanet, la société de trésorerie Bitcoin cotée à Tokyo, a reçu l'évaluation de rémunération des dirigeants la plus défavorable parmi les 10 plus grandes sociétés de trésorerie en actifs numériques examinées par VanEck, échouant aux quatre tests de la note de recherche du 18 septembre du cabinet. Cette note fait partie de la série de recherche Bitcoin ChainCheck de VanEck, produite par l'équipe de recherche en actifs numériques du cabinet dirigée par Matthew Sigel. VanEck a examiné la taille du pool d'options, la détention par les dirigeants, les droits d'approbation des actionnaires et les conditions de performance. La société a obtenu de mauvais résultats sur chacun de ces critères.

Le verdict demeure même après que la société a réduit deux fois son pool d'options pour dirigeants au cours du dernier mois. Selon VanEck, la structure restante accorde toujours à la direction une exposition exceptionnellement importante par rapport aux sociétés comparables, plaçant Metaplanet seule dans la catégorie « Bad » du cabinet tandis que les neuf autres sociétés examinées ont réussi certains tests.

Un pool d'options bien au-dessus des niveaux des pairs

Le pool d'options de Metaplanet représente 14,7 % des actions entièrement diluées, contre une moyenne de 4,0 % chez les pairs. Les dirigeants nommés contrôlent 8,2 %, tandis que la moyenne des pairs s'établit à 0,8 %. La société affiche ainsi environ quatre fois le niveau de pool d'options des pairs et environ dix fois l'exposition des dirigeants.

La structure actuelle remonte à un plan de sauvetage de février 2023. Les actionnaires avaient approuvé des options portant sur 46 millions d'actions pour sept employés à un prix d'exercice de 10 ¥, mais le plan incluait une clause ajustant l'attribution à 20 % de chaque action que la société pouvait émettre.

Metaplanet a adopté sa stratégie Bitcoin en avril 2024, finançant ses achats par de nouvelles actions, de la dette et des actions de préférence. Seule l'émission d'actions a dilué directement les actionnaires existants, tandis que la formule des options s'est accrue au rythme de chaque nouvelle émission. En deux ans, le nombre d'actions de la société est passé de 153,9 millions à environ 1,35 milliard, et le pool de dirigeants est passé de 46 millions à 319,5 millions d'actions.

L'émission d'actions augmente le nombre d'actions en circulation, réduisant la participation en pourcentage de chaque actionnaire existant à moins que son nombre d'actions n'augmente également. Les stock-options exercées peuvent accentuer la dilution car elles créent des actions supplémentaires. Dans le cas de Metaplanet, VanEck s'est concentré sur la façon dont la formule des options s'est automatiquement développée à mesure que la société émettait des actions pour financer des achats supplémentaires de Bitcoin. Pour une société de trésorerie Bitcoin cotée, dont les actions servent de véhicule aux cryptomonnaies détenues, ces détails structurels déterminent la part de chaque nouvel achat revenant aux actionnaires externes plutôt qu'aux initiés — c'est la raison pour laquelle VanEck compare ces mesures de gouvernance à l'échelle des plus grandes sociétés du secteur.

VanEck a estimé qu'avant les réductions récentes, les actionnaires avaient conservé environ 80 % de la valeur en Bitcoin ajoutée par les achats, la dilution au profit de la direction absorbant le cinquième restant selon la formule automatique. Le cabinet a également souligné qu'aucun comité distinct n'avait approuvé chaque extension. David Bailey, directeur général de Nakamoto, a défendu la taille du pool, mais VanEck a maintenu son évaluation centrée sur la structure des attributions et les protections des actionnaires qui y sont associées.

VanEck maintient la note « Bad » après deux réductions du pool

VanEck a examiné quatre domaines pour les 10 plus grandes sociétés de trésorerie en actifs numériques : le pool d'options rapporté aux actions entièrement diluées, la détention par les dirigeants, les droits de vote des actionnaires et les critères de performance des attributions les plus importantes. Metaplanet a échoué à chaque test. Le cabinet a indiqué que les actionnaires n'avaient pas voté sur la croissance du pool ni sur deux amendements de 2026, et que les attributions ne comportent aucune condition de performance au-delà du maintien du contrat de travail.

Le conseil d'administration a modifié la structure à deux reprises sous la pression des actionnaires. Le 18 août, il a abrogé la clause de dilution evergreen, mettant fin à l'expansion automatique du pool d'options avec les futures émissions d'actions, bien que le pool existant soit resté inchangé. Le 11 septembre, le conseil a rétabli les conditions applicables avant une vente d'actions de septembre 2025, réduisant le pool de 41 % à 188,2 millions d'actions.

Une partie de la dilution s'était déjà produite avant ce retrait. Environ 82,8 millions d'actions étaient déjà parvenues à des initiés dans le cadre des conditions antérieures, et 105,4 millions d'actions potentielles supplémentaires restent disponibles, soit environ 7 % de la société. Selon VanEck, ces attributions restantes demeurent bien au-dessus des niveaux des pairs.

Le cabinet a indiqué que Metaplanet pourrait améliorer la structure en annulant environ 273 millions d'actions créées dans le cadre de l'ancienne clause. VanEck a également proposé un plan plus restreint approuvé par les actionnaires, une rémunération liée au Bitcoin par action et une politique formelle encadrant le calendrier des attributions. Avec les 105,4 millions d'actions potentielles restantes toujours en place, la question ouverte pour les actionnaires est de savoir si le conseil ira plus loin — ses deux ajustements précédents ont fait suite à la pression des actionnaires.

Ces conclusions ont été rapportées en détail par Blockonomi.