Le Luxembourg prévoit d'émettre une obligation souveraine de référence directement sur la technologie des registres distribués (DLT), visant une valeur minimale de 1 milliard d'euros, alors que les gouvernements et les institutions financières explorent de plus en plus l'émission de dette basée sur la blockchain. Les émissions de référence sont généralement les titres les plus importants et les plus liquides d'un État souverain, servant de références de prix pour le reste du programme d'emprunt du gouvernement — un statut qui reflète l'ampleur visée par le Luxembourg.

Le ministre des Finances Gilles Roth a dévoilé cette initiative lors de la présentation du projet de budget 2027 de l'État membre de l'Union européenne. Dans un communiqué du ministère des Finances publié le 7 octobre, l'opération envisagée a été décrite comme une première européenne en matière d'émission d'obligations souveraines utilisant cette approche.

Selon le projet, l'obligation serait émise nativement sur une plateforme d'actifs numériques. Cela signifie que les titres seraient créés et enregistrés directement sur une infrastructure de registre distribué, plutôt que d'être émis via des systèmes conventionnels puis convertis en jetons numériques — une distinction au cœur de l'opération.

Conçue pour les investisseurs institutionnels

L'obligation sera libellée en euros, aura une maturité attendue de 10 ans et sera cotée à la Bourse de Luxembourg, offrant au titre une place régulée pour la négociation sur le marché secondaire. Le ministère des Finances a indiqué que la date d'émission dépendra des retours des investisseurs et des conditions de marché.

Le gouvernement entend structurer l'opération autour d'une infrastructure financière établie afin de répondre aux exigences des investisseurs institutionnels. L'intégration prévue avec les systèmes de marché réglementés devrait également soutenir l'éligibilité potentielle de l'obligation comme collatéral dans les opérations de crédit de l'Eurosystème, une caractéristique susceptible d'accroître son attrait pour les investisseurs. L'Eurosystème comprend la Banque centrale européenne et les banques centrales nationales des États membres de la zone euro. L'éligibilité au collatéral peut être importante pour les investisseurs institutionnels, car elle peut permettre aux titres qualifiés de soutenir certaines opérations de crédit de banque centrale, sous réserve des exigences applicables.

Bien qu'elle compte moins de 700 000 habitants, le Luxembourg constitue un centre financier européen majeur et accueille plusieurs institutions importantes, notamment la Banque européenne d'investissement. Celle-ci a contribué au développement des marchés de dette basés sur la blockchain depuis l'émission d'une obligation numérique en euros en 2021.

S'appuyer sur les émissions de dette numérique antérieures

L'obligation de référence prévue fait suite aux expérimentations antérieures du Luxembourg en matière de dette publique numérique. En juin 2025, la Trésorerie de l'État a lanc sa première série de certificats de trésorerie numériques, d'une valeur de 50 millions d'euros. Les instruments à court terme comportaient une maturité de six mois et ont été émis via la plateforme de registre distribué Orion de HSBC, offrant au gouvernement une expérience pratique de la blockchain pour les instruments de dette publique.

Le nouveau projet représenterait une montée en échelle substantielle de cet effort. Avec un objectif d'au moins 1 milliard d'euros, l'obligation prévue serait plus de 30 fois plus importante que l'obligation souveraine basée sur la blockchain de 30 millions d'euros émise par la Slovénie en 2024.

La Slovénie a émis son obligation numérique dans le cadre du programme d'expérimentation de règlement en monnaie de banque centrale de gros de la Banque centrale européenne. L'opération a été réglée en utilisant une monnaie numérique de banque centrale de gros via la solution DL3S de la Banque de France, qui prend en charge les espèces tokenisées interopérables. La monnaie numérique de banque centrale de gros est une forme de monnaie numérique de banque centrale réservée aux institutions financières, par opposition aux versions destinées au grand public. L'obligation slovène avait une valeur nominale de 30 millions d'euros et une date de maturité finale au 25 novembre 2024. Le gouvernement slovène a présenté l'opération comme un premier pas vers l'intégration des nouvelles technologies dans la gestion de la dette publique et l'amélioration de la transparence et de l'efficacité des marchés financiers.

L'opération proposée par le Luxembourg se distingue par son accent sur l'émission native. Selon ce modèle, le titre est créé directement sur l'infrastructure numérique au lieu d'être d'abord émis par des dépositaires centraux de titres traditionnels puis converti sous forme numérique.

Gains potentiels en intégrité des données

Une présentation investisseurs de 32 pages préparée par la Trésorerie de l'État luxembourgeoise décrit les bénéfices attendus de l'opération envisagée. Ceux-ci incluent la possibilité pour les investisseurs d'accéder aux titres tokenisés via leurs dépositaires existants et les services internationaux de dépositaire central de titres.

La présentation identifie également l'amélioration de l'intégrité des données comme un avantage potentiel, soulignant que la technologie des registres distribués fournit un enregistrement partagé et immuable des informations d'émission et d'instrument. Un tel enregistrement pourrait améliorer la cohérence tout au long de la chaîne de valeur des titres et réduire les divergences entre les registres tenus par les différents acteurs du marché. Les bénéfices pratiques dépendront toutefois de la manière dont la plateforme numérique se connecte aux infrastructures existantes de conservation, de règlement et de négociation.

Parallèlement à l'émission numérique, le gouvernement a indiqué qu'il pourrait émettre une obligation conventionnelle d'ici la fin de l'année. La collecte combinée des opérations traditionnelles et basées sur la blockchain pourrait atteindre 3 milliards d'euros. En mars 2026, la Trésorerie de l'État luxembourgeoise a émis une obligation d'État conventionnelle de 2,5 milliards d'euros avec une maturité de 10 ans.

Concurrence mondiale sur la dette publique tokenisée

L'annonce du Luxembourg intervient peu après l'émission par Hong Kong d'environ 20 milliards de HK$ d'obligations vertes numériques, libellées en dollars de Hong Kong, en renminbi, en dollars américains et en euros. Cette opération a démontré l'ampleur croissante de l'émission de dette publique basée sur la blockchain et l'intérêt croissant des gouvernements pour les instruments financiers tokenisés.

Avec son obligation proposée de 1 milliard d'euros, le Luxembourg vise à s'appuyer sur ses expérimentations antérieures de dette numérique tout en testant si l'émission native peut fonctionner à une échelle pertinente pour les investisseurs institutionnels et les marchés financiers européens établis. L'initiative reflète un effort plus large visant à évaluer si l'infrastructure des registres distribués peut améliorer l'émission de titres, la tenue de registres et le règlement sans abandonner les garanties de marché établies. Sa signification ultime dépendra de la demande des investisseurs, de la performance opérationnelle et de la capacité à intégrer la technologie dans les systèmes financiers existants.