Le gouverneur de la Réserve fédérale Christopher J. Waller a déclaré que la hausse de taux de septembre de la banque centrale américaine n'était pas une réaction à une donnée isolée, mais l'aboutissement de forces qui se sont accumulées au cours de l'année écoulée, et il a signalé que des hausses supplémentaires étaient probables si l'économie évoluait comme prévu — même si le calendrier conserve une certaine flexibilité.

Waller, dont le siège au Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale lui confère un vote permanent sur les décisions de taux d'intérêt de la banque centrale, a prononcé ces remarks, intitulés « The Signaling Value of the Summary of Economic Projections », le 8 octobre au Forum économique d'Istanbul, organisé par la Banque centrale de la République de Türkiye à Istanbul, en Türkiye. Le texte intégral est disponible sur le site web de la Réserve fédérale.

En remerciant la Banque centrale de Türkiye de lui avoir donné l'occasion de s'exprimer, Waller a indiqué qu'il attendait avec intérêt de connaître les points de vue sur l'économie mondiale et le rôle de la Türkiye dans celle-ci, mais que l'usage le plus constructif de son temps serait de présenter brièvement la situation de l'économie américaine, puis de partager quelques réflexions sur la communication des banques centrales.

Des baisses de précaution à une hausse de taux

Waller a commencé par récapituler le récent changement de politique. En septembre, le Comité fédéral de l'open market (FOMC) a voté pour relever son taux directeur de 25 points de base — un quart de point de pourcentage — pour le porter dans une fourchette de 3,75 % à 4 %, après neuf mois de maintien du taux à un niveau stable. Cette décision marquait un revirement par rapport à la seconde moitié de 2025, lorsque le comité avait réduit les taux de 75 points de base lors de trois réunions successives, de septembre à décembre de cette année-là.

« Lorsque la politique monétaire évolue de cette manière, la question que la plupart des gens se posent est : que va-t-il se passer ensuite ? », a déclaré Waller. Il a promis d'aborder cette question, mais s'est d'abord penché sur une autre soulevée par ce changement : qu'est-ce qui a changé ? Y avait-il de nouveaux éléments probants, ou sa vision de l'économie avait-elle évolué ?

La réponse, a-il suggéré, avait beaucoup à voir avec la direction future de la politique monétaire. Lorsqu'il demande « Qu'est-ce qui a changé ? », il s'interroge sur ce qui a changé au cours des sept semaines entre le 29 juillet, date à laquelle le FOMC a voté pour maintenir les taux stables, et le 16 septembre, date à laquelle il les a relevés. Mais il s'interroge aussi sur ce qui a changé depuis la seconde moitié de 2025, lorsque le comité a abaissé les taux de 75 points de base en trois réunions.

« Bien qu'il puisse sembler à certains que la politique monétaire a viré de bord du jour au lendemain, ou sur une ou deux données, dans mon cas, ma décision le mois dernier était l'aboutissement de facteurs qui se sont développés au cours de l'année écoulée », a déclaré Waller.

Il a expliqué le raisonnement derrière les baisses de 2025. À l'époque, l'inflation était assez proche de l'objectif de 2 % de la Réserve fédérale après prise en compte des effets tarifaires que les recherches ont montré se répercutant dans les mesures d'inflation. Parallèlement, de nombreux indices révélaient un affaiblissement du marché du travail : le chômage avait augmenté au cours des huit premiers mois de l'année et la création d'emplois était très faible. Bien que le tableau soit devenu moins net après l'interruption des données officielles causée par l'arrêt du gouvernement qui a débuté le 1er octobre, d'autres données étayaient l'idée que la balance des risques pesant sur les objectifs d'emploi et d'inflation du FOMC était clairement orientée vers l'emploi.

« Je considérais nos baisses de taux directeur l'an dernier comme une assurance contre un ralentissement économique », a-t-il déclaré.

Un ralentissement, puis un revirement

Au cours du premier semestre 2026, le marché du travail s'est semblé se stabiliser, tandis que les progrès sur l'inflation ont marqué le pas, en partie à cause du conflit au Moyen-Orient qui a fait grimper fortement les prix de l'énergie. Waller a soutenu le maintien du taux directeur inchangé au printemps et en été, dans l'espoir que le conflit prendrait fin rapidement et que la flambée du prix du pétrole n'aurait pas d'effet durable sur l'inflation.

Il y avait quelques signes d'apaisement. Tandis que l'inflation globale fluctuait au gré des prix du pétrole et de l'évolution du conflit au Moyen-Orient, l'inflation des dépenses de consommation personnelle sous-jacente (PCE) — l'indicateur d'inflation privilégié par la Fed, qui exclut les prix volatils de l'alimentation et de l'énergie — a ralenti à 0,1 % en juin et à une estimation initiale de 0,2 % en juillet, révisée ensuite à 0,1 %.

Mais d'autres forces minaient ces progrès, a déclaré Waller. Premièrement, les espoirs d'une fin rapide du conflit au Moyen-Orient se sont estompés, et des experts ont averti que des stocks faibles et des infrastructures endommagées pourraient maintenir les prix du pétrole à un niveau élevé jusqu'en 2027. Deuxièmement, les preuves se sont accumulées que la construction d'infrastructures d'intelligence artificielle faisait fortement grimper les prix des produits high-tech grand public, et les projections quant à l'ampleur de cette construction ont explosé. Troisièmement, les conflits commerciaux persistants menaçaient d'imposer de nouveaux tarifs qui pourraient exercer une pression à la hausse sur l'inflation une fois de plus. Dans la plupart des cas, ces forces sont devenues plus claires au fil de l'année, éclipsant les signes éphémères de progrès vers une inflation de 2 %.

« Lorsque la première lecture de l'inflation pour le mois d'août est arrivée à un niveau élevé juste avant la réunion de du FOMC, il était impossible de nier que l'inflation restait trop élevée et ne progressait pas suffisamment vers notre objectif », a-t-il déclaré.

Une décision qui ne repose pas sur une seule donnée

Waller a contesté les suggestions selon lesquelles la politique monétaire aurait changé en septembre principalement sur la base de la seule donnée de l'inflation à la consommation d'août. Pour lui, la décision reflétait « une prépondérance de preuves sur plusieurs mois » indiquant que les risques pour la politique monétaire s'étaient déplacés, reflétant un marché du travail renforcé et un ensemble de forces inflationnistes persistantes. Cela a conduit au jugement que l'orientation de la politique maintenue de décembre 2025 à septembre de cette année ne suffirait pas à ramener l'inflation à 2 % en temps utile.

Il a ajouté que sa décision de changer l'orientation de la politique s'était forgée au fil du temps, car ce n'est pas une décision qu'il prend à la légère. Avec des preuves que l'activité économique se renforce au second semestre, il ne craint pas beaucoup qu'une politique monétaire plus stricte ne menace l'économie d'un ralentissement dommageable. Sa préoccupation porte plutôt sur le fait que la récente accélération de l'inflation — après bientôt cinq ans et demi au-dessus de l'objectif du FOMC — pourrait amener les consommateurs, les investisseurs et les entreprises qui fixent les prix à réviser à la hausse leurs anticipations d'inflation future.

Où en est l'économie

Sur la base de données clés publiées la semaine précédant le discours, Waller estime que l'économie se trouve grosso modo dans la même situation qu'au moment de la réunion de septembre du FOMC. Bien que le nombre d'emplois créés ait diminué dans l'ensemble, le rapport sur l'emploi a indiqué que le marché du travail est resté solide et stable en septembre. Le taux de chômage demeure relativement bas et proche de la médiane des projections des décideurs quant à son niveau de long terme, tandis que les gains d'emplois se situent dans la fourchette des estimations du rythme d'équilibre nécessaire pour maintenir le taux de chômage stable.

Les données d'inflation d'août, qui incluaient des révisions de la méthodologie gouvernementale, ont montré une inflation PCE sous-jacente mensuelle de 0,25 % et une variation sur douze mois de 3 %. En examinant l'historique de l'inflation sous-jacente sur douze mois, Waller a noté qu'elle se situait entre environ 2,5 % et 3,0 % depuis le printemps 2024 — plus haut que souhaité, au-dessus de l'objectif, et ne montrant pas de progrès suffisants.

« Dans l'ensemble, les nouvelles données renforcent mon point de vue selon lequel le marché du travail est stable et l'inflation trop élevée », a-t-il déclaré. « Du moins à court terme, la politique se concentrera sur le volet inflation de notre mandat. »

L'option de signalisation

Le reste du discours a porté sur une manière particulière de communiquer l'orientation future attendue de la politique monétaire qui, selon les mots de Waller, « a la saveur du guidage anticipé sans en être un ».

Il a illustré l'idée par un exemple. Supposons qu'une majorité d'électeurs du FOMC décide que la politique doit être plus restrictive et qu'il est assez clair pour le public qu'un resserrement est probable. Les décideurs et les marchés doivent alors déterminer le nombre de hausses de taux et leur rythme. Chaque décideur réfléchit à la trajectoire de politique qu'il juge appropriée pour aider à orienter l'économie vers le double mandat de la Fed — ses objectifs légaux d'emploi maximal et de stabilité des prix — tandis que les marchés estiment la trajectoire que les électeurs du FOMC jugent appropriée afin d'évaluer divers actifs.

Supposons que les décideurs aient en tête trois hausses de 25 points de base, de sorte que la politique finisse par être 75 points de base plus restrictive. Waller a exposé trois options de communication.

Premièrement, les décideurs pourraient ne rien dire sur la trajectoire attendue du taux directeur. Mais cette approche pourrait surprendre les marchés et créer de la volatilité sans information supplémentaire, les marchés pourraient, dans un cas extrême, intégrer zéro, voire cinq hausses lors des réunions futures. Si trop peu ou trop de hausses sont intégrées dans les prix, la variation qui en résulterait des conditions financières produirait un effet trop faible ou trop important sur l'activité économique.

Deuxièmement, les décideurs pourraient recourir à une forme forte de guidage anticipé — par exemple, annoncer leur soutien à une hausse du taux directeur d'une réunion sur deux de 25 points de base jusqu'à ce qu'un total de 75 points de base de hausses ait été mis en œuvre. Les marchés réagiraient en intégrant 75 points de base de hausses sur cinq réunions. Bien que cela élimine toute incertitude sur la trajectoire future, cela ignore la possibilité que les données entrées suggèrent d'aller plus vite ou plus lentement, ou de hausser de plus ou de moins que 75 points de base. Verrouiller une trajectoire de politique sur une si longue période est peu susceptible de conduire à de bons résultats compte tenu de l'incertitude quant à l'évolution de l'économie, a fait valoir Waller.

Enfin, il existe une approche intermédiaire qu'il a appelée l'option de signalisation : les décideurs pourraient signaler que le taux directeur sera probablement relevé de 75 points de base sur un certain intervalle de temps — par exemple, les six prochains mois — sans préciser le rythme des hausses ni l'ampleur de chaque incrément, tout en soulignant que le cours de la politique n'est pas prédéterminé et dépendra des données entrées et de leurs implications pour les objectifs du double mandat. Cette approche fournit une certaine information sur le taux terminal après les hausses tout en laissant le rythme et l'ampleur des hausses dépendants des données.

« En substance, les décideurs pourraient signaler la direction qu'ils sont susceptibles de prendre tout en reconnaissant qu'il n'y a pas de destination finale fixe — à part l'atteinte de la stabilité des prix et de l'emploi maximal », a déclaré Waller.

Points et marchés convergent

Waller a déclaré qu'il considère que les communications des décideurs de la Réserve fédérale s'inscrivent dans cette dernière approche, tant dans leurs déclarations publiques que dans leurs soumissions trimestrielles de projections économiques, le Summary of Economic Projections (SEP) jouant ce rôle de signalisation. Dans le SEP, l'évaluation de chaque participant du taux des fonds fédéraux approprié est représentée par un point individuel — un visuel que les marchés suivent largement sous le nom de dot plot. Les projections soumises lors de la réunion de septembre ont montré qu'une large majorité des participants du FOMC estiment qu'il sera approprié de relever les taux au moins une fois de plus cette année : 16 des 18 participants ayant soumis des points anticipaient au moins une nouvelle hausse lors des deux réunions restantes de l'année, et quatre de ces 16 attendaient deux hausses supplémentaires.

La lecture des points pour l'année complète 2027 est plus complexe, a-t-il reconnu, car ils peuvent refléter des hausses au début de l'année suivies de baisses plus tard, mais huit participants s'attendent à ce que les taux soient 50 points de base plus élevés à la fin de 2027 qu'aujourd'hui.

Entre le SEP et les discours de perspectives des décideurs — qui englobent leur interprétation de données économiques supplémentaires —, les marchés ont interprété que le Comité est susceptible de relever le taux directeur de 50 points de base dans les mois à venir. Selon les prix des contrats à terme sur le taux des fonds fédéraux de la veille du discours, les traders voyaient une probabilité de 85 % d'au moins une hausse d'ici la fin de la réunion de décembre du FOMC et une probabilité de près de 20 % de deux hausses. À la réunion de mars 2027, les marchés voyaient près de 80 % de chances d'au moins deux hausses et 33 % de chances de trois hausses ou plus.

Cette signalisation, a déclaré Waller, aide à ancrer la trajectoire des taux d'intérêt à court terme tout en offrant la flexibilité d'ajuster les hausses de taux en fonction des données entrantes.

« Si les données économiques continuent d'arriver comme prévu, j'anticipe desusses supplémentaires pour favoriser un retour plus rapide de l'inflation à notre objectif de 2 % », a-t-il déclaré. « Mais il existe une certaine flexibilité quant au moment où ces hausses se produiront. Les hausses ne doivent pas intervenir lors de réunions consécutives, mais elles devraient être en place dans un délai acceptable. »

Avec deux réunions du FOMC restant au calendrier 2026, les lectures d'inflation et d'emploi à venir décrites par Waller façonneront le calendrier des hausses supplémentaires qu'il anticipe.

Waller a conclu en indiquant qu'il s'arrêterait là afin de laisser suffisamment de temps pour la discussion.

La Réserve fédérale précise que les points de vue exprimés dans le discours sont ceux de Waller et ne reflètent pas nécessairement ceux de ses collègues du Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale ou du Comité fédéral de l'open market. Une version PDF du discours est également disponible sur le site de la Fed.