Le président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a profité de son discours de Jackson Hole vendredi dernier pour afficher une posture de fermeté face à l'inflation. Mais malgré la vive réaction des marchés, la Fed n'a pas modifié sa politique — et Mike Maharrey soutient que la réalité compte bien davantage que la rhétorique.

Dans un épisode du Money Metals Midweek Memo, Maharrey a comparé la situation de la Fed à un automobiliste qui manque sa sortie sur l'autoroute : plus il est contraint de continuer dans la mauvaise direction, plus le demi-tour final devient difficile et frustrant. Pour les banquiers centraux, a-t-il déclaré, la sortie manquante, c'est l'énorme fardeau de la dette américaine.

Warsh a souligné à plusieurs reprises la stabilité des prix et sa volonté d'utiliser les taux d'intérêt pour remplir le mandat de la Fed. Pourtant, le taux des fonds fédéraux se maintient dans une fourchette de 3,5 % à 3,75 % depuis décembre 2025. La question centrale de Maharrey était simple : si l'inflation reste nettement supérieure à l'objectif de 2 % de la Fed, pourquoi la banque centrale continue-t-elle de parler de hausses de taux sans en opérer une seule ?

Jackson Hole secoue les marchés, mais la politique reste inchangée

Les propos de Warsh à Jackson Hole ont été largement interprétés comme hawkish. Ce symposium annuel, organisé par la Fed de Kansas City dans le Wyoming, a historiquement servi de tribune aux présidents de la Fed pour signaler des inflexions de leur doctrine, ce qui explique pourquoi les marchés analysent ces discours avec tant d'attention. Warsh a affirmé que l'objectif de stabilité des prix de 2 % de la Fed, mesuré par l'indice des prix des dépenses de consommation personnelle (PCE), est « un objectif ferme et fixe », et a insisté sur le fait que les taux d'intérêt à court terme sont l'instrument de politique prédominant de la banque centrale. Il a également reconnu que l'inflation avait quelque peu refroidi, mais a déclaré que les données ne montraient pas que les tendances sous-jacentes s'étaient « significativement améliorées ».

Jon Faust, ancien conseiller de Jerome Powell et économiste à Johns Hopkins, a déclaré à l'Associated Press que Warsh avait laissé entendre qu'il soutiendrait une hausse des taux si nécessaire.

Les marchés ont réagi immédiatement. L'or a chuté de plus de 3 %, l'argent de plus de 4 %, le NASDAQ a perdu près de 139 points, les obligations ont été vendues, les rendements du Trésor ont monté et le dollar s'est affaibli. La spéculation a refait surface selon laquelle la Fed pourrait relever ses taux dès sa réunion de septembre.

Mais Maharrey a souligné que Warsh n'a jamais dit explicitement que la Fed augmenterait les taux, n'a proposé aucun calendrier et n'a annoncé aucun changement de politique. Le marché, a-t-il argumenté, a réagi aux « opérations de communication » — les paroles du président de la Fed — plutôt qu'à une action concrète du Federal Open Market Committee.

Quarante mille milliards de raisons d'éviter des taux plus élevés

L'obstacle aux hausses de taux, a argumenté Maharrey, est la dette nationale de près de 40 000 milliards de dollars. Son service coûte déjà au gouvernement fédéral plus de 1 000 milliards de dollars par an, laissant aux décideurs peu de marge pour tolérer des coûts d'emprunt nettement plus élevés. Ce fardeau d'intérêts rivalise désormais avec les grandes catégories de dépenses fédérales comme la défense, une pression budgétaire qui a valu des avertissements sur la hausse des coûts du service de la dette de la part d'organismes comme le Congressional Budget Office.

Jusqu'en juillet de l'exercice 2026, les dépenses fédérales totalisaient 6 280 milliards de dollars, en hausse de 3,3 % par rapport à la même période un an plus tôt. Maharrey a déclaré que la persistance de la hausse des dépenses, malgré les promesses politiques de réductions, montre que Washington a peu d'appétit pour affronter véritablement le problème de la dette.

Le Trésor a également tenté de faire baisser les coûts d'emprunt à long terme par des interventions sur le marché obligataire, a noté Maharrey, mais ces efforts n'ont pas produit l'effet escompté. Par ailleurs, la dette publique n'est qu'une partie d'un surcroît d'endettement bien plus vaste, qui comprend des consommateurs lourdement endettés, des taux d'intérêt élevés sur les cartes de crédit, des entreprises surendettées et des tensions dans le crédit privé.

Cela crée un piège de politique monétaire. La Fed pourrait avoir besoin de taux plus élevés pour contenir l'inflation, mais elle a aussi besoin de taux plus bas pour empêcher l'économie criblée de dettes de se fissurer. Aux yeux de Maharrey, une politique réellement restrictive pourrait révéler la fragilité d'une économie dépendante de la monnaie facile.

Il a soutenu que cela laisse à la Fed un choix difficile. Une hausse des taux pourrait pousser l'économie vers une récession profonde ou une crise financière. Une baisse, à l'inverse, risquerait d'encourager davantage d'inflation et une dépréciation supplémentaire du dollar. Maharrey a déclaré qu'il juge une baisse plus probable qu'une hausse au cours de ce cycle, tout en reconnaissant que Warsh pourrait encore choisir de mettre à exécution son discours hawkish. La voie que suivra la Fed devrait s'éclaircir lors de ses prochaines réunions du Federal Open Market Committee et dans les rapports mensuels d'inflation PCE et CPI qui les éclairent.

Le trade de la dépréciation et un marché haussier de l'or potentiellement long

Les mouvements de prix à court terme de l'or et de l'argent peuvent être dictés par les titres liés à la guerre, la volatilité des prix du pétrole et l'évolution des attentes concernant la politique de la Fed. Maharrey a invité les investisseurs à ignorer ce bruit et à se concentrer sur les fondamentaux sous-jacents : la montée de la dette, la dépréciation des monnaies et un recul progressif du dollar.

Il a cité John LaForge, stratège en chef alternatif chez Ned Davis Research, selon qui les prix de l'or pourraient continuer de monter tant que les gouvernements n'auront pas appris à gérer leurs problèmes de dette. « Plus nous laissons traîner les choses, plus nous ne remboursons pas, plus nous empilons ces dettes, plus les prix de l'or peuvent monter », a déclaré LaForge dans une récente interview à Kitco News.

LaForge anticipe plusieurs années de prix plus élevés parce que les dirigeants politiques mondiaux ne semblent pas disposés à aborder le problème de la dette. Il a également décrit l'or comme l'un des rares « actifs au porteur » détenables hors du système de crédit — un actif sans contrepartie tenue de remplir ses obligations ou d'éviter le défaut.

Maharrey a dit que cette distinction aide à expliquer pourquoi les banques centrales continuent d'accumuler de l'or. Selon les données du World Gold Council, les banques centrales ont acheté plus de 1 000 tonnes d'or par an ces dernières années, un rythme bien supérieur à la moyenne de la décennie précédente. Un lingot d'or est largement reconnu comme moyen de paiement à travers les frontières et les systèmes financiers, tandis que les monnaies nationales s'accompagnent de complications supplémentaires : taux de change, risque politique et crédibilité de l'émetteur.

LaForge a également indiqué que l'or pourrait être aux prémices d'un « super cycle » plus large des matières premières. Maharrey l'a rejoint, arguant que le principal moteur à long terme n'est pas que l'or devienne plus cher, mais que les monnaies étatiques achètent de moins en moins avec le temps.

Un million de dollars n'achète plus ce qu'il achetait

Pour illustrer les effets de l'inflation, Maharrey s'est appuyé sur le jeu télévisé Who Wants to Be a Millionaire?, diffusé pour la première fois en août 1999 avec Regis Philbin comme animateur. L'émission est toujours à l'antenne aujourd'hui, désormais présentée par Jimmy Kimmel, mais la signification de son prix d'un million de dollars a considérablement changé.

Selon les chiffres cités dans l'épisode, les États-Unis comptaient environ 7,64 millions de millionnaires en patrimoine net en 1999. En 2025, ce nombre était monté à 23,6 millions. Pour Maharrey, cette hausse ne signifie pas nécessairement que les Américains sont trois fois plus prospères. Selon lui, le pouvoir d'achat s'est tellement érodé qu'il faut aujourd'hui environ 2 millions de dollars pour acheter ce qu'un million permettait d'acheter lors des débuts de l'émission.

Avec l'objectif d'inflation de 2 % de la Fed, un dollar perd au moins 10 % de son pouvoir d'achat tous les cinq ans, et cette perte se cumule au fil du temps.

La conclusion de Maharrey est que l'inflation n'est pas un accident temporaire, mais une caractéristique intégrée du système monétaire moderne. Le gouvernement peut créer des dollars, mais il ne peut pas créer d'or ni d'argent métal. C'est pourquoi, a-t-il argumenté, les métaux précieux restent une couverture utile contre la dépréciation persistante des monnaies, l'accumulation de dette et les choix de politique monétaire susceptibles de s'ensuivre.

L'or et l'argent pourraient connaître des replis volatils, en particulier lorsque les marchés anticipent des taux plus élevés. Mais Maharrey a déclaré que les deux voies possibles pour la Fed restent favorables aux métaux à long terme. Si la Fed baisse ses taux, il pourrait en résulter plus d'inflation et un dollar plus faible. Si elle les relève et fragilise l'économé saturée de dette, la réponse finale pourrait malgré tout être un retour à l'assouplissement, au stimulus et à l'expansion monétaire.

Ce commentaire a été publié par Money Metals Exchange, un détaillant en ligne de métaux précieux en activité depuis 2010, élu meilleur vendeur global de métaux précieux par Investopedia (MoneyMetals.com). L'article original est disponible sur GoldSeek : La Fed sans voie de sortie : dette, dévaluation du dollar et le cas de l'or.