Ethena met fin aux incentives en jetons ENA pour les stakers d'USDe, marquant la fin d'un programme de récompenses qui avait autrefois propulsé l'une des expériences de stablecoin à la croissance la plus rapide de la crypto. Les distributions d'incentives ont été réduites d'environ 85 % depuis 2024, et après ce mois-ci, elles tomberont à zéro.

L'ère des incentives touche à sa fin

Le dollar synthétique d'Ethena, USDe, a connu une croissance rapide grâce à d'abondantes émissions de jetons ENA. Depuis son lancement, le protocole a distribué plus de 750 millions de dollars de récompenses au total aux utilisateurs, une somme qui a contribué à porter l'offre en circulation d'USDe à un pic d'environ 15 milliards de dollars en octobre 2025 — un niveau qui le classait parmi les plus grands stablecoins en circulation.

Cette offre s'est depuis contractée de plus de 65 %, tombant sous les 5 milliards de dollars fin août 2026. La réduction de 85 % des récompenses discrétionnaires en ENA a suivi le refroidissement de l'environnement des taux de funding, le mécanisme même qui génère le rendement des détenteurs d'USDe. Lorsque les taux de funding des perpetuals sont élevés, la stratégie delta-neutre d'Ethena génère des rendements importants. Lorsqu'ils se refroidissent, l'économie du modèle se resserre, et subventionner la croissance par des émissions de jetons devient plus difficile à justifier. Ce type d'émissions de jetons est un outil d'amorçage bien connu dans la finance décentralisée, où les protocoles échangent des récompenses contre de la croissance jusqu'à ce que la demande organique puisse prendre le relais — et avec les paiements en ENA tombant à zéro, USDe doit désormais fonctionner précisément de cette manière.

La gouvernance fait peau neuve

L'Ethena Foundation a mis fin aux déblocages récurrents d'ENA destinés aux investisseurs au 5 octobre 2026, achevant le rachat des ENA verrouillés et retirant une source récurrente d'offre programmée du calendrier.

Dans une initiative distincte, une proposition de gouvernance approuvée en septembre 2026 lie directement les rachats d'ENA aux jalons d'offre d'USDe, avec un premier seuil fixé à 7,5 milliards de dollars. Si l'offre en circulation d'USDe remonte au-dessus de ce niveau, 95 % du chiffre d'affaires net du protocole sera réaffecté à l'achat d'ENA sur le marché ouvert. Cette structure lie toute valeur retournée aux détenteurs d'ENA à l'utilisation réelle d'USDe plutôt qu'à un calendrier distribution fixe.

La question de la durabilité

Ethena a réorienté ses priorités stratégiques vers les produits de crédit institutionnels et les offres de stablecoins en marque blanche. USDe, cependant, a perdu plus des deux tiers de son offre à mesure que les incentives se tarissaient, passant d'environ 15 milliards de dollars à moins de 5 milliards. La reconstruction depuis un niveau inférieur à 5 milliards de dollars jusqu'au seuil de 7,5 milliards de dollars nécessaire pour déclencher les rachats exigera une croissance organique dans un environnement où les taux de funding ne sont pas favorables.

Les 750 millions de dollars déjà dépensés en récompenses constituent désormais un coût d'acquisition client significatif. Dans le cadre du nouveau mécanisme, les rachats sont liés à la performance de l'offre d'USDe plutôt qu'à des émissions continues de jetons, ce qui signifie que les détenteurs d'ENA misent en réalité sur la capacité d'USDe à regagner le terrain perdu. Les indicateurs les plus clairs à surveiller sont l'offre en circulation d'USDe par rapport au déclencheur de 7,5 milliards de dollars et l'évolution des taux de funding des perpetuals.