Qu’y a-t-il dans votre portefeuille ?

Par John Mauldin

Repenser la construction de portefeuille

Depuis cinq ans, je réfléchis en profondeur à la construction de mon propre portefeuille. Il était, il faut le reconnaître, complexe : une combinaison de différents fonds alternatifs et de placements privés, avec quelques actions en plus. Ce n’est pas quelque chose que je recommanderais à quiconque d’essayer de reproduire.

Je reste préoccupé par la possibilité d’une grave crise générationnelle plus tard dans cette décennie, une crise qui pourrait avoir un impact profond sur l’ensemble des marchés. Cette inquiétude est devenue très personnelle après les événements de 2020, lorsque j’ai réalisé que mon portefeuille était beaucoup trop complexe pour que ma jeune épouse, Shane, ou même un fiduciaire, puisse le gérer s’il devait m’arriver quelque chose. Les investissements alternatifs et les placements privés ont leur place, mais ils exigent un suivi constant — et ce n’est pas une tâche facile.

Une amitié qui a changé ma stratégie

J’ai eu le privilège d’être l’ami proche de David Bahnsen pendant 15 ans. Nous nous sommes rencontrés sur le plateau de Fast Money en 2011, et j’ai été immédiatement impressionné par lui. Ensuite, je me suis présenté et j’ai dit avec désinvolture : « Je reconnais le nom Bahnsen. J’ai publié des livres d’un théologien nommé Greg Bahnsen. » David m’a répondu que Greg était son père. Nous avons commencé à correspondre régulièrement et à nous retrouver pour ce qui est devenu de grands dîners avec quelques amis. (Je pense qu’il était simplement heureux de trouver quelqu’un qui savait ce qu’est le présuppositionnalisme.)

David a écrit un livre sur l’investissement en dividendes, devenu un best-seller. Je l’ai acheté à sa sortie, mais ce n’est qu’en 2020 que j’ai pris le temps de le lire sérieusement. Ce livre m’a obligé à revoir ma façon de voir la manière de traverser la crise à venir et d’augmenter les chances d’en sortir avec mon portefeuille intact. Et, plus important encore, il m’a fait réfléchir à la manière de m’assurer que Shane aurait quelqu’un pour veiller sur son bien-être financier. La pire chose que je pourrais faire serait de lui transmettre un portefeuille complexe, sans personne pour le surveiller et le tenir à jour.

Comme les lecteurs de longue date le savent, il y a quelques années, j’ai transféré la gestion de mon portefeuille à The Bahnsen Group — essentiellement un portefeuille fondé sur la croissance des dividendes et les investissements alternatifs, plus quelques autres stratégies qu’ils gèrent.

David vient d’achever une importante réécriture de son livre, intitulé Profit from the Profit: The Past, Present & Future of Dividend Growth Investing. Au cours des huit dernières années, d’énormes quantités de recherches ont confirmé la puissance de l’investissement axé sur la croissance des dividendes, et David les présente dans son style à la fois très lisible et brillant. David m’a demandé d’en écrire la préface, ce que j’ai fait avec plaisir. Le livre sera disponible plus tard ce mois-ci.

Ce week-end, je suis avec mon fils Trey et quelques amis, alors j’ai demandé à David de nous donner un aperçu du livre. Cela vaut bien cinq minutes de lecture.

L’investissement axé sur la croissance des dividendes n’est pas seulement une stratégie pour les investisseurs en actions — c’est une philosophie de la propriété et un état d’esprit. Dans son essence, il applique à la détention minoritaire d’actions cotées la même logique d’entreprise que celle qu’implique la détention majoritaire d’une entreprise privée : le profit est prioritaire, et ces profits appartiennent aux preneurs de risque qui possèdent l’entreprise.

Alors, sans plus attendre, écoutons David.

Profit from the Profit

Par David Bahnsen

Je suis devenu un investisseur axé sur la croissance des dividendes à la suite du marché baissier de 2000-2002. Ce n’est pas que mon premier marché baissier en tant qu’investisseur professionnel m’ait poussé à l’investissement en croissance des dividendes (pas exactement) ; c’est plutôt que certaines de mes hypothèses sur l’investissement ont été remises en question après ce marché baissier particulier. J’estimais alors, à juste titre, que l’exposition de long terme aux actions avait été une stratégie gagnante pour la plupart des investisseurs. Je le pense toujours aujourd’hui. Mais ce que signifiait « long terme », ce que signifiait « exposition aux actions » et la manière dont cela interagissait avec le besoin des investisseurs de retirer du capital, tout cela nécessitait davantage d’étude. Alors j’ai étudié.

Quelques années plus tard, la crise financière mondiale causerait beaucoup plus de dégâts aux marchés financiers et à l’économie américaine que le krach technologique de 2000. Et pourtant, les éléments qui comptaient le plus pour moi en tant que conseiller en gestion de patrimoine ont été validés.

Résultats et tranquillité d’esprit

Quels sont donc ces éléments qui comptent le plus à mes yeux ? Plus que tout, je tiens à ce que les objectifs des clients soient atteints avec succès. Nous sommes un cabinet de planification fondé sur les résultats, et si un client a un objectif d’accumulation ou un objectif de retrait — des objectifs pratiques, tangibles et mesurables — je tiens à ne pas échouer dans leur réalisation.

La crise de 2000-2002 m’a appris que de nombreux investisseurs pouvaient obtenir les rendements de long terme des actions sans pour autant atteindre leurs objectifs, en raison des besoins de retrait et de leur interaction avec le risque de séquence des rendements — le danger que des pertes de marché au début d’une période de retraits nuisent durablement à un portefeuille, même si les marchés se redressent ensuite. Le redressement des indices boursiers au fil du temps après de violents marchés baissiers n’aidait pas les investisseurs qui avaient fortement entamé leur capital tout en retirant des fonds pour leurs besoins de trésorerie. Cette dynamique de capitalisation négative était réelle, elle n’était pas un résultat rare, et que je veuille ou non prédire qu’elle se reproduirait, elle venait de se produire. J’avais donc des raisons intellectuelles, empiriques et pratiques de la contrer dans les stratégies mises en œuvre pour les clients.

L’autre élément qui comptait le plus pour moi — au-delà de l’atteinte des objectifs — était de préserver autant que possible la tranquillité d’esprit des clients. Une crise financière mondiale n’est pas le meilleur moment pour préserver cette tranquillité, surtout lorsque les angoisses vont bien au-delà des rendements boursiers. Les inquiétudes de 2008 englobaient l’effondrement complet de la bulle immobilière américaine (une bulle d’irrationalité que beaucoup trop de gens ont oubliée), l’état existentiel de l’ensemble de notre système financier (banques, courtiers, compagnies d’assurance) et les emplois et salaires dont dépendaient des dizaines de millions d’Américains.

C’était un désastre d’une ampleur totale. La seule manière de « maintenir la tranquillité d’esprit » pendant une période marquée par autant d’événements à risque extrême consistait à : (a) communiquer de manière approfondie et empathique, (b) tenir ses promesses, et (c) communiquer en détail sur la manière dont on tient ses promesses. Et si l’une de vos promesses était que « pendant une période de très mauvaise activité des marchés — un marché baissier brutal — nous n’aurons pas à subir de baisse de salaire », alors il faut tenir cette promesse lorsque les marchés chutent de plus de 50 %, que le chômage dépasse 10 % et que les prix de l’immobilier reculent de 40 %.

L’épreuve de 2008

La crise financière de 2008 a été un moment déterminant de ma carrière, mais cela ne veut pas dire qu’elle a été agréable. J’ai été rémunéré pendant 18 mois pour absorber l’angoisse de quelques centaines de clients, et j’ai fait mon travail. Je le referais. Mais ce fut éprouvant sur le plan émotionnel, difficile psychologiquement et stressant financièrement. J’avais deux bébés à la maison et une maison toute neuve, et j’étais directeur général dans une firme de Wall Street dont l’action avait chuté de 87 % depuis mon arrivée. Et nous faisions mieux que nos concurrents !

Pourtant, je pense que les éléments qui comptent le plus pour moi ont été validés durant cette période grâce à l’investissement axé sur la croissance des dividendes. Une « bonne philosophie d’investissement » ne suffit pas à elle seule dans le métier du conseil patrimonial. Elle est nécessaire, mais elle n’est pas suffisante. Je crois que nous avons associé la bonne approche d’investissement aux dynamiques comportementales qui comptent vraiment — communication massive, empathie, planification, accompagnement et soutien dans les moments difficiles — et que, ensemble, elles représentaient la proposition de valeur pour laquelle nous étions rémunérés. Je pense que l’argent de nos clients a été bien employé.

De 2000 à 2009, le S&P 500 est resté parfaitement plat — une décennie perdue encadrée par deux marchés baissiers brutaux. Un investisseur axé sur la croissance des dividendes est sorti de cette décennie avec ses besoins de trésorerie entièrement couverts et son capital plus que simplement « intact ». Il a survécu et a même prospéré. Cela ne signifie pas que la valeur de son portefeuille n’a pas reculé pendant la crise de 2008. Mais il disposait d’un flux de trésorerie positif qu’il pouvait retirer sans entamer le corps principal de son portefeuille. Je ne connais aucune autre stratégie de portefeuille qui puisse en dire autant.

Le principal enseignement que j’ai retenu après 2000 et avant 2008 est le suivant : retirer le fruit de l’arbre et non l’arbre lui-même m’a rendu bien, bien, bien plus protégé contre les fluctuations de prix qui affectent inévitablement l’arbre. Et donc nous — et par « nous », j’entends les clients de The Bahnsen Group — avons survécu à 2008. La philosophie s’est révélée bien plus que théorique. Elle a fonctionné au moment où cela comptait le plus.

Des dividendes qui ont continué de croître pendant la crise

Nous n’avons eu aucun client obligé de subir une baisse de salaire. Le portefeuille a généré davantage de revenus en 2007 qu’en 2006, davantage en 2008 qu’en 2007, davantage en 2009 qu’en 2008, etc. La croissance des dividendes, eh bien, a continué de croître, alors même que les cours boursiers mondiaux étaient malmenés. Le Dow 30 comptait 28 actions en baisse en 2008, mais les deux — les seules deux — qui ont progressé, McDonald’s et Wal-Mart, figuraient parmi nos plus fortes expositions (respectivement +8,5 % et +20 %). De nombreux grands noms de la croissance des dividendes étaient en baisse cette année-là (Procter & Gamble, Exxon Mobil, Johnson & Johnson), mais leurs dividendes ne l’étaient pas. En réalité, ils ont augmenté. Ils ont augmenté comme ils l’avaient fait chaque année pendant des décennies auparavant et pendant près de deux décennies depuis.

Leçons pour l’ère de l’IA

Je rappelle 2000-2002 et la crise de 2008 parce qu’en tant qu’investisseur professionnel, je ne passe pas une seule journée sans que quelqu’un me demande : « Sommes-nous dans une bulle IA ? » — « Assistons-nous à une répétition du krach technologique ? » — « Le risque lié à l’IA est-il systémique, comme l’étaient les risques immobiliers en 2008 ? » L’histoire présente tant de résonances que ces questions sont parfaitement logiques.

Je suis, de nature, plutôt optimiste, parce que l’histoire m’informe. Mais quel que soit le tempérament sociologique de chacun, il existe de nombreuses raisons de s’inquiéter de la rationalité des marchés, des excès des investisseurs et du potentiel de mauvais investissements dans un secteur de l’économie qui pourrait bien subir une « purge » dans les années à venir.

Michael Burry a récemment souligné que le rendement total réel du S&P 500 avait été de +12,09 % par an au cours des quinze dernières années. Sur cette période, la contribution des dividendes n’a été que de 1,76 % par an. C’est si faible que cela le place dans le 1er percentile le plus bas sur 145 ans de toutes les fenêtres possibles de 15 ans. Jamais le S&P n’a autant rapporté avec une contribution aussi faible des dividendes. Les investisseurs indiciels devraient être terrifiés.

Certains disent que les « rachats d’actions » compensent la différence et que le faible rendement du dividende doit être comparé de manière inappropriée aux rendements historiques. C’est mathématiquement et factuellement faux. Verser des Restricted Stock Units aux employés (ce qu’il faudrait appeler des rachats d’actions) n’est pas une autre manière de générer du rendement pour l’actionnaire — c’est la décision de remplacer un paiement à un investisseur/propriétaire par un paiement à un employé. Ces paiements aux employés ne sont pas comptabilisés en déduction du résultat et n’apparaissent pas dans le calcul du free cash flow. Voilà.

Nous avons une vaste génération d’investisseurs — des milliers de milliards de dollars — qui a commencé sa vie d’investisseur bien après la décennie perdue de 2000-2009. Elle a vécu confortablement avec un rendement de dividende de 1 % dans le S&P. Elle a vu les CAGR supérieurs à 20 % des FAANG, des Magnificent 7 et de tout autre concept alphabétique que l’on voudra inclure, mais elle n’a pas connu de marché baissier, de correction pluriannuelle ou de revalorisation digne d’être mentionnée. Elle a connu une expansion des multiples, et même une croissance organique des bénéfices, mais pas de vraie récession, pas de vraie contraction, ni de vraie consolidation du marché.

Je pense que certaines des armes les plus puissantes dont les investisseurs ont historiquement disposé pour contrer ce type d’événements — un bêta de marché plus faible, un rendement du dividende plus élevé, une moindre dépendance à l’expansion des multiples, des bilans moins endettés, etc. — sont toutes disponibles aujourd’hui. Elles sont disponibles au sein de la magie d’un portefeuille de croissance des dividendes bien construit.

Et les bonnes années ?

« Mais qu’en est-il des bonnes années ? » — question légitime. Un investisseur axé sur la croissance des dividendes doit-il sacrifier le potentiel haussier des bonnes années (pensez à 2009-2025) pour profiter d’un portefeuille plus défensif lors des mauvaises ?

Je répondrais deux choses à cela : (1) Non. Et (2) pensez-vous que le résultat de 2009-2025 est le résultat le plus probable pour les années à venir ? Autrement dit, non seulement je trouve presque incompréhensible que les indices boursiers composent encore à 15 % par an pendant les 15 prochaines années (partir de 22x au lieu de 13x change fondamentalement les mathématiques), mais je pense aussi que la croissance interne des dividendes au cours des quinze dernières années a été remarquable. Le fait que des sociétés comme Blackstone, JP Morgan et McDonald’s versent désormais des rendements de 20 à 30 % sur l’investissement initial réalisé il y a quinze ans (et que cela continue d’augmenter) devrait créer une file d’attente de personnes souhaitant s’y exposer. Et contrairement au monde des indices, fondé sur l’expansion des multiples, cette croissance continue des dividendes n’est pas cyclique — elle n’est pas aspiratoire — elle est l’essence même de la stratégie.

Mon nouveau livre, Profit from the Profit: The Past, Present, and Future of Dividend Growth Investing, présente des scénarios réels des 25 dernières années afin de défendre l’investissement axé sur la croissance des dividendes comme antidote à la volatilité des marchés. Il remet en cause l’idée qu’un rendement du dividende de 1,5 % dans l’indice de marché soit acceptable. Et surtout — il démontre que les entreprises qui orientent leurs ressources vers le contrat social de la croissance annuelle du dividende s’avèrent, avec le temps, être des entreprises supérieures. Il répond aux objections et aux faux-semblants que certains avancent (un dividende n’est qu’une entreprise qui a moins de liquidités qu’auparavant ; les rachats d’actions sont plus efficaces fiscalement ; les entreprises qui versent des dividendes ne savent pas réinvestir leur propre trésorerie) — et, dans chaque cas, il renverse l’argument. Écrire ce livre a été le débat le plus amusant que j’aie eu depuis le lycée !

J’ai déjà écrit dans Thoughts from the Frontline sur ma conviction sincère qu’il faut une philosophie d’investissement cohérente. Je la défends de toutes mes forces. Mais ce qui doit renforcer ce que nous croyons philosophiquement, c’est la démonstration empirique de son efficacité. Les 25 dernières années — et plus — me l’ont prouvé avec l’investissement axé sur la croissance des dividendes. Et pour tout dire, je pense que les 25 prochaines années le feront encore davantage !

-David Bahnsen

Créer votre stratégie d’investissement philosophique

Il n’existe pas de stratégie d’investissement individuelle universelle. Nous avons tous des besoins différents. Une fois que j’ai décidé qu’il me fallait un portefeuille qui fonctionnerait aujourd’hui et qui prendrait aussi soin de Shane s’il devait m’arriver quelque chose, j’ai commencé à effectuer beaucoup de recherches. Il existe de nombreux excellents gestionnaires d’actifs. Sur le plan philosophique et opérationnel, The Bahnsen Group répond à nos besoins.

Choisir un gestionnaire de patrimoine n’est pas simple. La première chose à faire est de s’assurer qu’il est aligné sur le plan philosophique avec vous et vos besoins, et qu’il dispose d’une approche systématique cohérente et bien pensée pour y répondre.

J’ai pu faire davantage de vérifications préalables que la plupart des gens, en raison de ma relation avec David et du temps dont je disposais. Je connaissais sa philosophie de manière intime. Heureusement, il existe des moyens d’atteindre ce niveau de confiance. En plus du livre, il existe aussi des podcasts, des interviews et des rapports.

Je recommande vivement de vous abonner à sa newsletter quotidienne, Dividend Cafe, et en particulier à sa chronique du vendredi. De plus, il anime un podcast hebdomadaire pour The National Review appelé Capital Record. On le voit à la télévision financière 4 à 7 fois par semaine. Il figure régulièrement parmi les meilleurs gestionnaires de patrimoine américains selon Barron’s, Forbes et d’autres. C’est l’une des personnes les plus disciplinées que j’aie jamais rencontrées, à la fois intellectuellement et dans sa vie personnelle quotidienne.

The Bahnsen Group se fera un plaisir de vous envoyer un exemplaire du nouveau livre (avec ma préface). Il suffit de demander à parler à l’un de leurs représentants, et ils s’en chargeront. Ils peuvent également vous envoyer d’autres documents de leur part et de la mienne. Vous pouvez apprendre à connaître l’homme, car il est très transparent. Ils disposent désormais de 12 bureaux à travers le pays, tous ancrés dans sa philosophie.

Si vous souhaitez acheter le livre, vous pouvez le faire sur Amazon ici. L’expédition commence le 25 août.

Même si je ne veux pas atténuer l’impact de ce que vous découvrirez en lisant ce livre, je dirai que je suis devenu convaincu qu’un portefeuille axé sur la croissance des dividendes devait être le cœur de ma stratégie d’investissement à long terme. Pas un ajout, mais le cœur.

David a raison. Les entreprises qui composent son portefeuille de croissance des dividendes existeront encore en 2035 et au-delà. Même s’il s’agit d’entreprises américaines, beaucoup réalisent plus de la moitié de leurs bénéfices à l’international, ce qui en fait un portefeuille diversifié à l’échelle mondiale.

Et comme David me le rappelle parfois avec malice : et s’il n’y avait pas de vraie crise ? Et si, en tant que pays, nous décidions de traiter nos problèmes de dette et de régler nos tensions politiques actuelles ? Même si une crise financière aussi grave que celle de 2008 ou de 2020 devait se produire, nous pouvons désormais voir comment un portefeuille de croissance des dividendes s’est comporté lors de ces événements financiers sérieux. Tout comme lors de chaque crise passée. C’est, en substance, l’investissement de valeur à la Graham et Dodd poussé jusqu’à sa conclusion moderne. Benjamin Graham et David Dodd ont posé les fondations intellectuelles de l’investissement de valeur dans leur ouvrage de 1934, Security Analysis, en soutenant que les décisions d’investissement doivent reposer sur une marge de sécurité et sur l’évaluation de la valeur intrinsèque de l’entreprise plutôt que sur le sentiment de marché.

Pour ceux qui gèrent eux-mêmes leurs investissements, il existe un ETF géré par The Bahnsen Group qui reproduit parfaitement sa stratégie de dividendes. Il se négocie à la Bourse de New York sous le symbole boursier TBG.

(Divulgation complète : pour les nouveaux lecteurs, mon modèle économique a toujours été un modèle de recommandation, et à ce jour The Bahnsen Group est le seul groupe avec lequel je travaille. Je ne vois pas cela changer. Cela dit, je ne reçois rien de l’ETF.)

En déplacement : Philly, NYC, Cleveland, Washington DC, Austin

Il y a un mois, je ne voyais pas beaucoup de voyages à venir. Cela a considérablement changé. Mon fils Trey et moi sommes actuellement en « mission secrète » avec des amis et la famille. Trey possède désormais sa licence de pilote de drone, et je pourrai le voir à l’œuvre.

Dimanche soir, je serai à Philadelphie, où je rencontrerai Steve Blumenthal et d’autres partenaires commerciaux avant de rentrer à Porto Rico. Un groupe d’entre nous essaie d’organiser un voyage à New York au plus tôt. Je devrai probablement être à Washington DC en septembre, puis à nouveau en novembre, et ensuite à Austin à un moment prochain.

Sur une note plus personnelle et moins confortable, ma fille Abbi a présenté ce qu’ils pensaient être un AVC il y a environ deux ans. Ils ont découvert une petite tumeur bénigne au centre de son cerveau. Il s’est avéré que le vrai problème était un souci cardiaque, et elle a subi une chirurgie à cœur ouvert dans les six mois. Lors de son examen annuel régulier, son neurologue a constaté que la tumeur bénigne avait grossi beaucoup plus vite que prévu. Son médecin à Tulsa a dit que l’emplacement de la tumeur, au milieu du cerveau, dépassait ce qu’ils pouvaient traiter localement et a recommandé un grand centre hospitalier comme la Mayo Clinic.

Grâce à mon lien avec le Dr Mike Roizen à la Cleveland Clinic, ses scanners ont été envoyés à leur neurologue en chef, et elle doit le rencontrer à la mi-août. La tumeur pourrait encore être bénigne, et nous l’espérons. Mais puisqu’elle grossit, il faut s’en occuper, car elle pourrait provoquer de graves complications plus tôt que tard. La bonne nouvelle, c’est qu’elle est entre de bonnes mains.

Et sur ce, je vais appuyer sur le bouton d’envoi. Passez une excellente semaine, et souvenez-vous de l’importance de la famille et des amis.

Votre analyste quelque peu débordé,

John Mauldin
Co-fondateur, Mauldin Economics