Según el economista de Johns Hopkins Steve Hanke, el mercado de bonos es la única clase de activos importante que actualmente está fijando correctamente el precio del riesgo, y lo que está incorporando a los precios, dice, es feo.

En una entrevista con Fortune, Hanke sostuvo que el presidente Trump ha mezclado, sin proponérselo, lo que él llama "un cóctel mortal" para los bonos del Tesoro. El resultado es una venta de bonos que ya empujó los rendimientos más allá del umbral informal que el secretario del Tesoro, Scott Bessent, ha intentado defender.

"Es un cóctel mortal", dijo Hanke.

Los vigilantes han regresado

El economista dijo que "los vigilantes de los bonos han salido de la hibernación", en referencia a los inversionistas que durante décadas han sido el azote de las administraciones, que venden deuda pública en masa para castigar lo que consideran una política fiscal o monetaria imprudente y que, en última instancia, elevan los rendimientos hasta que los responsables de las políticas cambien de rumbo. La mecánica es sencilla: los precios de los bonos y los rendimientos se mueven en direcciones opuestas, por lo que una venta intensa de bonos del Tesoro se traduce directamente en rendimientos más altos.

El economista Ed Yardeni, hoy presidente de Yardeni Research, acuñó el término en un artículo de 1983, donde escribió que si las autoridades fiscales y monetarias no regularan la economía, "los inversionistas de bonos lo harán". Una década después, James Carville, jefe de estrategia política de Bill Clinton, le dio a la idea su respaldo más famoso al decir que quería reencarnarse en el mercado de bonos: "Puedes intimidar a todo el mundo". La ocurrencia capturó una época en la que la presión del mercado de bonos se cernía sobre las decisiones fiscales de la Casa Blanca de Clinton.

Hanke espera que las ventas continúen. Dijo que el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años podría subir otros 50 puntos básicos y que se mantendrá "muy pesimista" con los bonos "durante bastante tiempo".

Tres ingredientes del cóctel

Hanke —profesor de economía aplicada en Johns Hopkins, consejero especial del Center for Financial Stability, columnista contribuyente senior de Fortune y veterano del Consejo de Asesores Económicos del presidente Reagan— describió la venta de bonos como el producto de tres fuerzas distintas, ordenadas por importancia.

La primera y más importante, dijo, es monetaria. "Lo primero siempre es el dinero".

Hanke señaló el Divisia M4, la medida más amplia y, en su opinión, más confiable de la oferta monetaria. Es producido por el Center for Financial Stability y monitoreado por el economista monetario William Barnett. A diferencia de los agregados de suma simple como el M2, que cuentan cada dólar por igual, los índices Divisia ponderan cada componente del dinero según los servicios de transacción que realmente presta. El Divisia M4 crece a un ritmo interanual del 6,7%, por encima de la "Tasa de Crecimiento Dorada" del propio Hanke, de aproximadamente 6%, el ritmo que él considera consistente con el objetivo de inflación del 2% de la Reserva Federal.

Esa aceleración responde a lo que Hanke llama la dinámica de la "bañera", un marco que ha explicado en entrevistas anteriores con Fortune y que compara la oferta monetaria con agua que cae en una bañera ya llena. La enorme burbuja de liquidez de la era de la pandemia se ha drenado en gran parte del sistema financiero, dijo, y la bañera ahora se está llenando de nuevo.

"Va a pasar mucho tiempo antes de que la inflación esté en 2%", dijo, en referencia a la tasa objetivo de inflación de la Reserva Federal. Hanke sostuvo que las expectativas de inflación, y no solo la inflación efectiva, son lo que impulsa los rendimientos de los bonos, y que esas expectativas se alimentan de un crecimiento del dinero más rápido.

"El genio de la inflación salió de la botella y no va a volver a entrar", dijo.

Cruzando la línea roja de Bessent

Estrategas de Wall Street dicen que la ruptura está sacudiendo directamente al secretario del Tesoro, y la evidencia más concreta llegó el 31 de julio, el mismo día en que el rendimiento del bono a 30 años alcanzó el 5,27%. Estados Unidos se unió a Japón en una operación coordinada de compra de yenes, la primera intervención cambiaria conjunta entre los dos países desde 1998, cuando Washington y Tokio cooperaron por última vez para apoyar al yen durante la crisis financiera asiática. La preocupación explícita era que un yen en caída llevara a Tokio a vender una parte de sus 1,114 billones de dólares en bonos del Tesoro de EE. UU. —la mayor tenencia extranjera de deuda del gobierno estadounidense— para defender su moneda, una venta masiva que enviaría los rendimientos todavía más al alza. En el bloc de notas de Bessent, en una reunión de gabinete en Camp David, se leía visiblemente "Buy Japanese Yen (JPY) $5–10 bil.".

Reportes de Bloomberg de principios de agosto describieron, por separado, a Bessent enviando señales de que estaba empeñado en evitar que los rendimientos de los bonos subieran bruscamente, con su atención puesta firmemente en el bono a 10 años, porque este sostiene las tasas hipotecarias y otros costos de préstamos para los consumidores. Reuters, de manera similar, plantea que los movimientos actuales de la curva de rendimientos exponen el "dilema de tasas de Trump y Bessent", y señala la desconexión entre dónde Bessent quiere los rendimientos y a dónde el mercado los ha llevado.

Hanke sostuvo que esa dinámica ya está plenamente en marcha y que ya superó el umbral que Bessent ha defendido de manera informal. El secretario del Tesoro ha dicho que quiere que el rendimiento del bono a 10 años "empiece con 3", es decir, por debajo del 4%, y varios reportes describen un marcador ampliamente conocido —de alrededor del 4,5% en el bono a 10 años y del 5% en el de 30 años— como su línea roja efectiva.

Hanke lo llamó una "línea roja" para el secretario del Tesoro y añadió que es una visión de consenso. "Es leer las hojas de té", dijo, calificándolo de "línea roja comúnmente entendida, no exclusiva de Hanke".

Señaló un gráfico que preparó varios días antes sobre el rendimiento del bono a 10 años, y sostuvo que cuenta toda la historia del fin del largo mercado alcista de los bonos, al mostrar que "incluso antes de llegar a la nueva administración de Trump, el mercado estaba bajo presión". El repunte repentino de junio de 2021, dijo, coincide con el pico de inflación del 9,1% y con los vigilantes de los bonos saliendo de su cueva.

Las acciones "caminan como sonámbulas" y el petróleo está subvaluado

El argumento más amplio de Hanke es que el mercado de bonos es la única parte del sistema financiero que actualmente fija el precio del riesgo con cierta disciplina.

"El mercado de valores va caminando como sonámbulo", dijo, impulsado por una "manía bursátil" alimentada por la "euforia en torno a la IA".

A su juicio, los mercados de materias primas están fijando mal el precio del riesgo de manera similar. Los inventarios de crudo están llegando al fondo del barril, dijo, lo que prepara el terreno para que los precios del petróleo "regresen con fuerza" en el próximo mes o dos, aunque productos refinados como la gasolina y el diésel ya reflejan la escasez. Él atribuye la reducción de la capacidad de refinación a los ataques ucranianos que han dejado fuera de servicio a refinerías rusas y a la disrupción de la capacidad de refinación en Medio Oriente.

Sobre si la burbuja bursátil se desinflará, Hanke fue cuidadoso al matizar: es "prácticamente imposible" predecir cuándo estalla una burbuja, dijo, "con una sola excepción": si un banco central comienza a endurecer visiblemente la política monetaria y la oferta monetaria se desacelera, las probabilidades de un estallido aumentan dramáticamente. Las tasas de largo plazo en ascenso, sostuvo, pueden funcionar de la misma manera, "dejando salir gradualmente el aire del mercado de valores" incluso sin un ciclo formal de endurecimiento de la Reserva Federal.

No habrá "incumplimiento silencioso", y el dólar no va a ninguna parte

Hanke rechazó con firmeza la idea de un "incumplimiento silencioso" por parte de Estados Unidos, y calificó ese planteamiento de absurdo. Estados Unidos nunca ha incumplido y, en su opinión, nunca lo hará, "mientras tengamos la moneda internacional", una dinámica que, según él, hace impensable un incumplimiento al estilo de Venezuela, Argentina o de soberanos africanos.

Sigue estando, en sus palabras, "del lado del rey dólar", y sostiene que la moneda no va a ninguna parte pronto, pese al relato sobre el desgaste de la moneda de reserva que gana tracción en otros ámbitos.

Hanke reconoció que las amenazas arancelarias y la política de sanciones corroen la posición del dólar, pero sostuvo que otras fuerzas empujan en la dirección contraria: el uso del dólar en las transacciones globales de hecho ha aumentado en los últimos tres años. El euro ha perdido algo de terreno en ese período, dijo, mientras que el renminbi chino ha ganado participación en términos porcentuales, aunque desde una base tan pequeña que la ganancia es "casi una nota al pie". En su planteamiento, las ganancias del renminbi se producen en gran medida a expensas del euro, no del dólar.

Descartó la "dedolarización" como una tendencia duradera, al señalar que en los últimos 120 años solo ha habido 14 monedas internacionales dominantes y que los desafíos a la moneda reinante son históricamente raros. El precedente más cercano en la memoria reciente, dijo, es la pérdida de la primacía de la libra esterlina frente al dólar, ligada a la pérdida de las colonias británicas. Admitió que señalar ese único episodio conlleva un riesgo de sesgo de recencia, pero sostuvo que el patrón histórico más amplio sigue favoreciendo la continuidad sobre la disrupción.

El reajuste de precios se extenderá

El argumento final de Hanke es que el reajuste de precios que ocurre en los bonos terminará por extenderse.

"Cuando todos los demás dejen de caminar como sonámbulos y empiecen a fijar los precios correctamente, habrá ajustes", dijo, ajustes que espera que se manifiesten primero en las acciones a medida que la "burbuja bursátil" comience a desinflarse. Si eso termina en un estallido abrupto o en una deflación más lenta, dijo, es imposible de determinar con confianza.

Pero la señal que vigila más de cerca es simple: si el bono a 30 años y otras tasas de largo plazo siguen subiendo, eso por sí solo podría hacer el trabajo de desinflar las acciones, sin que la Reserva Federal mueva un dedo. Los dos indicadores en los que se apoya Hanke son públicos: el Center for Financial Stability publica sus agregados Divisia con periodicidad mensual y los rendimientos del Tesoro se fijan de forma continua en el mercado abierto, lo que hace que los niveles que describe sean fáciles de seguir.

"Los vigilantes de los bonos siempre están un poco por delante de la curva", dijo Hanke, "y creo que esta vez también lo están".

Para esta nota, los periodistas de Fortune usaron inteligencia artificial generativa como herramienta de investigación. Un editor verificó la exactitud de la información antes de publicar.

Esta nota fue publicada originalmente en Fortune.com.