El capital de riesgo se fundamenta en la identificación de valores atípicos: la rara empresa de la cartera capaz de retornar un fondo entero. Pero aplique esa lógica a Ruanda, un mercado sin litoral de menos de 20 millones de personas, y, como observa Magnifique Ishimwe, ninguna startup encaja en ese perfil. Los ingresos pueden estar creciendo, pero una salida de mil millones de dólares sigue siendo poco probable, lo que lleva a la mayoría de los inversionistas a retirarse. Las empresas pueden ser invertibles, pero el modelo convencional de capital de riesgo simplemente no era el adecuado.

Ishimwe, gestor de fondos en el Banco de Desarrollo de Ruanda (BRD), está intentando construir una alternativa. Con sede en Kigali, actualmente gestiona un microfondo con aproximadamente $4 millones en activos bajo gestión, desembolsando cheques no dilutivos de hasta $100,000 en startups ruandesas. Ahora está estructurando un fondo de deuda de riesgo más grande para probar una tesis más amplia: que la deuda, en lugar de participación adicional, es el ingrediente faltante en la inversión en mercados africanos fronterizos. La iniciativa surge en un momento en que la financiación de startups africanas se ha contraído desde su pico de 2021–2022, intensificando la búsqueda de estructuras de financiación que no dependan de valoraciones infladas o salidas rápidas.

Una propuesta contraintuitiva

La propuesta desafía el pensamiento convencional del capital de riesgo. En lugar de perseguir la próxima empresa de mil millones de dólares, Ishimwe busca respaldar una cartera concentrada de negocios capaces de alcanzar valoraciones de $20 millones a $50 millones, proporcionándoles financiación de deuda paciente y dejando que los inversionistas de capital apoyen las etapas de crecimiento posteriores.

El nuevo fondo será sectorialmente agnóstico y se enfocará en negocios de tecnología y habilitados por la tecnología. Emitirá cheques desde $300,000 hasta poco menos de $1 millón, sin requerir garantías. Los períodos de gracia se medirán en años, y los plazos de repago se extenderán de seis a ocho años. Se espera que la tasa se ubique entre el 9% y el 12%, muy por debajo del 18% al 22% que, según Ishimwe, los proveedores de crédito privado suelen cobrar en otros lugares del continente.

Algunas operaciones pueden incluir un componente de participación accionaria (equity kicker), que permite al fondo participar en el potencial de ganancia si una empresa de la cartera alcanza una valoración significativa en un evento de liquidez. De manera crítica, el fondo está estructurado como un vehículo evergreen: dado que su capital proviene de un banco de desarrollo en lugar de socios limitados que buscan una salida dentro de una década, los reembolsos pueden reciclarse directamente en nuevas inversiones.

Formación de capital y estructuración de riesgos

El capital aún está tomando forma, e Ishimwe es franco sobre la situación actual. Hasta la fecha, el Banco de Desarrollo de Ruanda es el único inversionista comprometido del fondo, con $6 millones. Sin embargo, Ishimwe informa que una persona de alto patrimonio está próxima a comprometer $3 millones adicionales, mientras continúan las conversaciones con dos instituciones financieras de desarrollo (DFI).

Recaudar capital, dice, no es el principal desafío. La mayor dificultad radica en la estructuración. Los bancos se mantienen cautelosos respecto a absorber riesgo de tipo empresarial (venture) en sus balances, lo que ha llevado a Ishimwe a explorar vehículos de propósito especial en asociación con Convergence Africa y el African Guarantee Fund para aislar ese riesgo.

Él considera toda la iniciativa como una prueba de concepto, una que, de tener éxito, podría liberar los enormes reservorios de capital de fondos de pensiones y financiación de desarrollo que poseen las instituciones africanas pero que rara vez se destinan a empresas tecnológicas. El gobierno de Ruanda ha posicionado al país como un centro tecnológico regional a través de iniciativas como Kigali Innovation City y reformas regulatorias orientadas a facilitar el registro de empresas y las operaciones transfronterizas, lo que hace que la viabilidad de modelos alternativos de financiación de startups sea un asunto de interés político más amplio.

La desconexión en el corazón del capital de riesgo africano

La urgencia detrás del modelo proviene de una desconexión estructural que Ishimwe enfatiza repetidamente. En muchos mercados africanos, argumenta, las startups pueden tardar de 15 a 17 años en madurar, mientras que el fondo típico de capital de riesgo está diseñado para retornar el capital en un plazo de 10 años. Esa desconexión, en su opinión, explica por qué muchos fondos llegan al final de su vida útil antes de que sus empresas más prometedoras hayan tenido tiempo de alcanzar todo su potencial.

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Tesis central del fondo

"En su esencia, desde el punto de vista de la tesis, va a ser un fondo de deuda de riesgo, y va a ser sectorialmente agnóstico", explica Ishimwe. "Si usted es específico por sector en mercados más pequeños, se excluye demasiadas operaciones. También va a invertir en negocios de tecnología o habilitados por la tecnología porque vemos innovaciones digitales donde las empresas no son puramente de software."

El fondo desembolsará un mínimo de $300,000 hasta poco menos de $1 millón. La hipótesis se centra en identificar empresas donde este capital puede ser transformador: "Si una empresa tiene $100,000 en ingresos recurrentes anuales y nosotros desembolsamos $300,000, ¿podría esta empresa potencialmente convertirse en $1 millón o $2 millones en ingresos recurrentes anuales en los próximos tres a seis años?"

Ishimwe enfatiza la generación de ingresos como elemento central del modelo de deuda de riesgo: "Dado que es deuda de riesgo, el hecho de que el negocio pueda generar valor comercial es fundamental para nosotros. Esto está en línea con lo que hemos visto en África."

El ciclo estándar del fondo es de diez años más uno más uno, pero los negocios africanos pueden tardar 15 o incluso 17 años en desarrollarse. "Si usted aplica un modelo de fondo de diez años a un negocio que tarda 15 años, cierra su fondo antes de haber retornado mucho a los inversionistas", señala.

La solución es una estructura evergreen: "Si desembolsamos capital y se recicla a través de los reembolsos, ese capital se puede desembolsar nuevamente. No se devuelve al banco ni al proveedor de capital. Es fácil para nosotros hacerlo porque el capital proviene del banco, no de un LP que espera una salida a diez o doce años."

Sin embargo, el desafío estructural es significativo. Los bancos se muestran reacios a crear vehículos de propósito especial para transacciones relacionadas con capital fuera de sus balances. "Lo que no quieren es que estas empresas no cumplan con su desempeño, y que el préstamo incobrable resultante caiga en el balance", explica Ishimwe. "Quieren aislarlo, por eso estoy en conversaciones para encontrar cómo podemos aislar el riesgo del balance principal del banco."

Garantías, repago y precios

El enfoque del fondo respecto a las garantías es notablemente flexible. Para empresas de tecnología en etapa inicial y de crecimiento intermedio que carecen de activos sustanciales, el fondo renunciará casi por completo a los requisitos de garantía. "Solo si hay activos valiosos en la empresa los tomaríamos, ni siquiera como garantía sino para recuperación —digamos que tiene una cartera de préstamos; como vemos mucha actividad de préstamos digitales ahora, podemos ser innovadores en materia de titulización o cobranza."

Los plazos de repago son igualmente pacientes. El fondo no exige el reembolso en un plazo menor a tres años. "Queremos ver empresas que, si están en $100,000 ahora, puedan alcanzar $300,000, $500,000, o un millón o dos en los próximos tres a cinco años", dice Ishimwe. Los ciclos de pago pueden extenderse de seis a ocho años, con períodos de gracia flexibles.

En cuanto a los precios, el mandato del banco de desarrollo permite tasas concesionales: "Como somos un banco de desarrollo, como prueba, estamos intentando ofrecer tasas de desarrollo: del 9% al 12%. Estamos intentando combinar la paciencia de la financiación de capital con el instrumento de deuda del banco para permitir que el capital fluya."

El componente de participación accionaria proporciona un potencial adicional de ganancia. "Podríamos desembolsar $500,000 en una transacción de aproximadamente $2 millones porque podemos sindicar operaciones en ciertas rondas, y en cinco años la empresa funciona bien y alcanza una valoración sólida", explica Ishimwe. "Cuando hacemos una operación, podemos acordar una valoración con el fundador pero desembolsar un instrumento de deuda, y si hay un evento de alta liquidez o una operación secundaria, podríamos salir desde una perspectiva de capital según la valoración."

Definiendo el éxito

Para Ishimwe, el éxito tiene varias dimensiones. La primera es la viabilidad operativa: estructurar el fondo de modo que el riesgo del banco esté adecuadamente aislado. Señala que altos funcionarios del banco y ministros de gobierno están monitoreando la iniciativa de cerca, reconociendo su potencial como un modelo que podría inspirar una adopción más amplia en el mercado.

El fondo aspira a completar de 8 a 12 operaciones en tres años. "El éxito se ve cuando estas empresas crecen —siendo el crecimiento un factor de diferentes cosas, ya sea valor comercial o valoración creciendo a partir de una sólida base de usuarios incluso si los ingresos no lo hacen", dice.

La segunda medida es el reciclaje de capital. "Con la deuda, no solo buscamos resultados de ley de potencias (power-law). Incluso si dos o tres empresas fracasan y el modelo se sostiene, ver retornos entrar al fondo es la mayor medida —porque si el capital regresa, podemos redirigirlo a otras operaciones en etapa inicial."

El fondo planea adoptar un enfoque muy práctico, proporcionando lo que Ishimwe denomina "apoyo alineado con el resultado final" para ayudar a las empresas a escalar en toda África.

Por qué una cartera concentrada

La decisión de limitar la cartera a 8 o 12 empresas, en lugar de las típicas 30 a 40, es deliberada. Ishimwe argumenta que el apoyo a las empresas tecnológicas necesita evolucionar más allá de la mentoría tradicional.

"Los emprendedores han llegado a un punto en el que necesitan apoyo que contribuya directamente al resultado final del negocio", dice. Cita las licencias de pasaporte de Ruanda con Ghana y Kenia como ejemplo: "Puede obtener una licencia en Kigali o en Nairobi en tres o cuatro meses, y cuando llega a Kigali, es una simple armonización de procesos —dos semanas son suficientes. Piénselo: empresas como Flutterwave tardaron casi dos, si no tres, años en obtener una licencia en Kenia. Ese es el tipo de apoyo que daríamos."

El apoyo adicional incluye facilitar integraciones con bancos, pasarelas de pago y otras instituciones —actividades que contribuyen directamente al estado de resultados.

Ishimwe también ve el fondo como un posible catalizador para liberar capital local africano. "Tenemos una enorme cantidad de capital reservado dentro de África. Los fondos de pensiones en algunos países gestionan casi el 55% del dinero en circulación, pero rara vez destinan capital a vehículos que invierten en tecnología. Esto va a ser un campo de prueba."

La cuestión de la salida

El modelo de salida del fondo es poco convencional. Con el banco de desarrollo como principal respaldo, no hay un LP tradicional buscando retornos dentro de un período fijo.

"Nuestro mayor incentivo no es recuperar el capital ni obtener una salida —es tener un fondo que desembolse capital a nuestro sector tecnológico de manera progresiva", explica Ishimwe. El banco está en conversaciones con otros bancos de enfoque de desarrollo en toda África para explorar colaboraciones.

Si otros inversionistas entran al fondo, los modelos de retorno se estructurarían en función del momento de desembolso. Pero para el banco y los socios DFI, el objetivo es mantener el fondo operativo y beneficiar a más empresas con el tiempo.

Qué busca el fondo en los fundadores

Ishimwe prioriza la capacidad de ejecución por encima de todo. "La ejecución es casi sobrevalorada en lo importante que es —puede que le guste la IA, puede que le guste la cadena de bloques, pero incluso si el mercado es prometedor, si no veo su capacidad de ejecución, me va a resultar difícil. La tecnología de bajo nivel siempre se puede construir. Una aplicación no es el fundamento esencial. El fundamento es: ¿puede usted ejecutar esto?"

El fondo busca fundadores con mentalidad de escalabilidad desde el inicio, dado el mercado interno relativamente pequeño de Ruanda. "Queremos ver una mentalidad de escalabilidad desde el principio: ¿qué tan grande cree que esto puede llegar a ser?", dice Ishimwe. También busca experiencia operativa relevante y redes demostradas que se traduzcan en valor monetario.

Banderas rojas y notas de precaución

Ishimwe identifica varios patrones que le generan dudas. Uno es el fundador que recorre múltiples programas de aceleración buscando pequeñas subvenciones durante varios años sin producir resultados. "Si no ha generado resultados, cambia la forma en que lo veo", dice.

También expresa escepticismo mesurado hacia las startups africanas de IA que captan rondas sucesivas de capital sin una ruta creíble hacia los ingresos. "Podríamos verlo en diez años todavía quemando efectivo, sin poder sostener un negocio. Puede absorber dos o tres rondas de capital, pero no lo vemos haciendo la transición hacia la rentabilidad."

Clarifica que esto no es un juicio sobre la tecnología en sí, sino más bien una cuestión de alineación de instrumentos. "No es que esté mal o que no confiemos en ellos. Es que esas operaciones están desalineadas con nuestro instrumento. Si viéramos una rentabilidad sólida en el año seis o siete, o si fuera adecuado para un inversionista de capital que anticipa un evento en el año 12 o 15, sería una historia diferente."