El mercado de flete muestra signos de recuperación, lo que está reavivando el interés en fusiones y adquisiciones en todo el sector logístico. Mientras que las operaciones de corretaje sin activos — donde las empresas coordinan carga sin ser propietarias de los camiones — han atraído históricamente al capital privado por su menor intensidad de capital y sus modelos tecnológicos escalables, el transporte de carga basado en activos presenta un conjunto distinto de desafíos. Las transportistas basadas en activos son propietarias de sus flotas, emplean conductores directamente y asumen los costos fijos asociados al equipo físico, lo que las convierte en vehículos de inversión fundamentalmente diferentes. Craig Decker, director general de Brown Gibbons Lang & Company, afirma que la ingeniería financiera por sí sola no es suficiente en operaciones de alta intensidad de activos, y que la falta de comprensión de los ciclos de reemplazo y la complejidad operativa puede llevar a resultados de inversión que él calificó de "miserables".

En declaraciones a FreightWaves, Decker identificó tres fallos acumulativos detrás de las pérdidas persistentes del capital privado en el transporte de carga basado en activos: balances sobreapalancados, ciclos de flete mal interpretados y complejidad operativa subestimada. Señaló que la industria está experimentando un resurgimiento del interés en M&A que comenzó en el tercer trimestre del año pasado, a medida que los índices de tarifas de carga completa se ajustaban y los cambios regulatorios comenzaban a restringir la capacidad, pero advirtió que los errores del pasado podrían repetirse. La recesión de flete que comprimió los márgenes de las transportistas en los últimos años se atribuye ampliamente a un exceso de capacidad posterior a la pandemia que superó el debilitamiento de la demanda, lo que expulsó a los operadores más pequeños del mercado y creó las condiciones para una recuperación de tarifas a medida que la capacidad se restringe.

Strickland sostuvo que el error financiero central es el apalancamiento. Las empresas de transporte de carga de alta intensidad de activos tienen ciclos de reemplazo de flota de tres a cinco años para carga completa y siete años para less-than-truckload (LTL), lo que significa que la depreciación y amortización representan un gasto en efectivo real y no contable. Cuando las firmas de capital privado cargan deuda a esas empresas, el servicio de la deuda compite directamente con el gasto de capital. En los modelos sin activos, por el contrario, las inversiones principales son plataformas tecnológicas y capital de trabajo, en lugar de equipos físicos en depreciación.

"Lo que podrían hacer es extender el ciclo de uso de su equipo o diferir parte del mantenimiento", dijo Decker. "Cuando empiezas a hacer eso, eso simplemente deteriora muchísimo tu negocio, ya sea porque tus activos no operan con el OR [índice de operación] adecuado o porque tu tasa de satisfacción del cliente disminuye".

Más de una década de tasas de interés cercanas a cero hizo que la matemática del apalancamiento pareciera manejable. Decker señaló que los profesionales de inversión que ingresaron al capital privado después de la crisis financiera de 2008 modelaron empresas con tasas LIBOR de alrededor de 50 puntos básicos — efectivamente, costos totales de préstamo de 1.5% a 2%. Esos mismos profesionales son ahora altos tomadores de decisiones que no han sido probados en un entorno real de tasas, lo que convierte la actual era de alto costo de capital en un ajuste difícil. El ciclo de subidas de tasas de la Reserva Federal, que elevó la tasa de fondos federales de casi cero a más del 5 por ciento en 2022–2023, ha alterado materialmente la estructura de costos que antes hacía viables las adquisiciones apalancadas de transportistas con alta intensidad de activos.

"No es un buen negocio dentro de su período de tenencia. Parte del problema es que el ciclo de vida de su inversión o su tesis al respecto es de 3 a 5 años. Es realmente demasiado corto", dijo Decker. Un período de tenencia típico de capital privado es más corto que un ciclo completo de flete, lo que genera un desajuste estructural con una industria inherentemente cíclica donde los picos y los valles pueden persistir durante varios años.

La falta de familiaridad operativa agrava el problema del balance. Decker citó la rotación de conductores como una variable que las hojas de cálculo del capital privado subestiman de forma rutinaria: el promedio de la industria se sitúa en aproximadamente 1.8 a 2 conductores por camión por año, con un costo de aproximadamente $10,000 por conductor para evaluar, asignar y capacitar. Las tasas de incidentes de seguros, las interrupciones climáticas y los fallos en el servicio al cliente se encadenan de maneras que no pueden modelarse, afirmó. Las firmas de capital privado que intentan gestionar empresas de transporte mediante hojas de cálculo en lugar de a través de operadores experimentados tienden a entrar en espiral descendente.

El problema de la sincronización del ciclo es igualmente punitivo. Decker dijo que los adquirentes frecuentemente dependen de los resultados financieros de los últimos 12 meses sin considerar dónde se encuentra una transportista dentro del ciclo de flete. Debido al apalancamiento operativo inherente al transporte, una fotografía de 12 meses en el punto equivocado del ciclo es, en su opinión, esencialmente irrelevante para evaluar una inversión de varios años.

Donde el capital privado sí puede tener éxito, según Decker, es en segmentos especializados o dedicados — como la cadena de frío para productos farmacéuticos, materiales peligrosos u otros mercados finales con baja elasticidad de precio y márgenes estables — en lugar de la carga completa comoditizada. Estos segmentos se benefician de mayores barreras de entrada, incluyendo requisitos de equipos especializados, exigencias de cumplimiento normativo y relaciones contractuales con los clientes que son más difíciles de desplazar únicamente por precio. Señaló el creciente interés de los inversores en esos nichos y destacó que la diversificación portuaria está añadiendo otra capa de complejidad, con la carga enruteándose cada vez más a través de Savannah, los puertos del Golfo y Norfolk en lugar de depender únicamente de Los Ángeles–Long Beach. Esa tendencia de diversificación se aceleró durante la pandemia de COVID-19 y las subsiguientes negociaciones laborales en la Costa Oeste, que llevaron a muchos cargadores a redirigir permanentemente su volumen a través de las puertas de entrada de la Costa Este y del Golfo.

"El 66% de nuestra población está al este del Mississippi", dijo Decker, argumentando que los centros logísticos del Atlántico Medio y el Sudeste ofrecen menores costos laborales, menos restricciones sindicales y mejor acceso a autopistas que las puertas de entrada de California.

Decker dijo que las operaciones ahora están comenzando a cerrarse después de lo que él llamó "4 años muy, muy largos" de recesión del flete, con las transacciones de corretaje liderando el camino y las operaciones de activos empezando a seguir. Los inversores están enfocándose cada vez más en nichos especializados como la cadena de frío farmacéutica y el transporte dedicado en lugar de la carga completa comoditizada, reflejando un cambio más amplio en cómo el capital está abordando el sector.

Fuente: FreightWaves