Jamie Rush, Tom Orlik y Stephanie Flanders, autores de The Price of Money: A Guide to the Past, Present, and Future of the Natural Rate of Interest, sostienen que la llamada tasa natural de interés, conocida en la jerga económica como r*, está aumentando por razones en gran medida ajenas a las decisiones de la Reserva Federal o a acontecimientos geopolíticos como el conflicto con Irán. El libro fue publicado por Oxford University Press.

La tasa natural, explicada

La tasa natural puede entenderse como la tasa de interés real “Ricitos de Oro”: el nivel en el que la economía opera con pleno empleo mientras la inflación se mantiene estable. Si la tasa es demasiado baja, la economía puede sobrecalentarse. Si es demasiado alta, el crecimiento económico puede estancarse. Los bancos centrales intentan guiar las tasas de mercado hacia r*, pero no determinan directamente la tasa natural. Esta depende de la economía en general.

El modelo empírico del libro abarca 12 economías avanzadas y proyecta las condiciones hasta 2050. Según el modelo, r* alcanzó un mínimo de aproximadamente 1.7% a mediados de la década de 2010. Los autores prevén que aumentará hasta cerca de 2.8% en la década de 2030.

En términos nominales, esa proyección implicaría que los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años se estabilizarían en un rango de 4.5% a 5%.

La diferencia entre ambas cifras es importante: r* es una tasa real, es decir, ajustada por inflación, mientras que el rendimiento nominal de un bono del Tesoro también refleja la inflación y otros factores de mercado. Por lo tanto, el rango de rendimiento proyectado es una aplicación de la estimación de r* del libro, no una afirmación de que los rendimientos del Tesoro se moverán en sincronía con ella en todo momento.

La demografía revierte la tendencia del ahorro

A partir de la década de 1980, los baby boomers entraron en sus años de mayores ingresos y ahorro, enviando grandes cantidades de capital a la economía global. Ese aumento del ahorro ayudó a impulsar las tasas de interés de manera constante a la baja durante décadas y contribuyó a lo que los economistas denominaron el “exceso global de ahorro”.

Los autores afirman que esa tendencia ahora se está revirtiendo. A medida que los baby boomers se jubilan, están reduciendo los ahorros acumulados en lugar de seguir incrementándolos. Por lo tanto, el capital disponible se está reduciendo al mismo tiempo que aumenta la demanda de capital.

La deuda pública y privada también se ha expandido considerablemente en las economías avanzadas. En conjunto, la disminución del ahorro y el aumento de las necesidades de endeudamiento generan una presión de oferta y demanda, con más prestatarios compitiendo por un fondo más pequeño de recursos disponibles. La presión resultante, sostienen los autores, es un “precio del dinero” más alto.

Su análisis sostiene que las decisiones de la Reserva Federal sobre las tasas y las disrupciones geopolíticas no son los principales motores de los costos de endeudamiento a largo plazo. En cambio, la demografía y la deuda establecen la tendencia subyacente.

Implicaciones de una r* más alta

Los gobiernos que acumularon deuda cuando las tasas de interés estaban cerca de cero podrían enfrentar costos de refinanciamiento considerablemente más altos durante la próxima década. El endeudamiento corporativo también se encarecería. Las empresas que se beneficiaron del capital barato —particularmente en los sectores de tecnología y bienes raíces, donde las valuaciones son sensibles a las tasas de descuento— tendrían que justificar sus valuaciones bajo un régimen de costo de capital diferente.

Los bienes raíces están especialmente expuestos porque los mayores costos de endeudamiento a largo plazo afectan directamente las tasas hipotecarias. Las tasas hipotecarias más altas pueden reducir la demanda de propiedades y ejercer presión sobre las valuaciones.

El libro también aborda los límites de la influencia de los bancos centrales. Si el envejecimiento demográfico y la acumulación de deuda están impulsando r*, la Reserva Federal puede influir en la posición de las tasas de interés de mercado con respecto a la tasa natural, pero no puede cambiar directamente r*. Eso depende de cuánto ahorra el mundo y cuánto pide prestado.

En última instancia, las proyecciones —una tasa natural de 2.8% y rendimientos de los bonos del Tesoro de entre 4.5% y 5%— dependerán de cómo evolucionen la demografía, la productividad y la política fiscal en las 12 economías durante los próximos 25 años.